物业-香港：香港租金脉动：中央办公室呆滞；零售AEI帮助

香港租金脉动：中央办公室呆滞；零售AEI帮助行业概况股本|香港|物业2013年9月18日香港业主可能会进行区间交易尽管我们认为香港租金收入的增长将在2014年保持稳定，但前景在我们看来，现货租金的增长在短期内是阴天的。尽管我们认为房东的估值是合理的（净资产值折让介于平均水平和一个标准差之间），但我们更喜欢开发商，因为后者的估值更具吸引力（以长江实业为首选），并且一级销售量有所提高。在香港业主中，我们更喜欢太古地产（估值）和九龙仓（增长）。中央办公室呆滞；对香港岛其他地区的连锁反应我们的渠道检查表明，中央办公楼租赁市场近期疲软，因为鉴于金融市场疲软，希望的反弹尚未实现。大多数中部地主似乎愿意为保持短期现货租金而进行出租，但花旗银行广场2014年的空置率较高仍然是中期竞争风险。如果没有来自中环的租户外流，去中心化办公室现货租金（尤其是香港岛）的分散动力似乎也停滞了。积极的权力下放式办公室租金恢复将继续我们认为分散式办公室租金的调整应持续到2014年，但如果现货租金不增长，则将从2013年的30-50％降至2014年的10-20％。但是，2014年下半年中央办公室的改版可能会变成负数（〜10％）。我们认为，2014年高端零售业的翻新（不包括营业额租金）应增长20-25％（2013年为30-50％），在某些情况下，资产增强计划（AEI）可能会进一步上涨。1H租金汇总：高端零售令人惊讶总体而言，许多香港房地产开发商/业主在1H13录得租金收入增长10％或更多。高端零售业的增长尤其强劲，其中港铁的车站售货亭（40％，通过免税合同的续签），希慎（在Lee Theatre AEI上超过20％）和HKL /海港城（18-19％）的带动下。分散式办公室的租金收入总体上增长了8-10％，而中部地区的增长幅度要小得多。请参见我们报告中的表2-3，以了解企业的租金表现摘要。超越香港寻求增长我们认为，随着现货租金增长放缓，可负担性日益成为问题以及土地供应有限，香港房东将不得不把目光投向香港以外的地方。我们最近对上海大型土地竞标的支持，为我们的观点提供了支持。账面投资物业估值普遍合理13年上半年，账面资产净值增长率放缓至2-3％。尽管我们预计明年将提高上限利率，但我们认为2014年的任何账面投资房地产公允估值损失通常都应该很小，因为大多数企业的合格收益率仍稳定在4.5- 5％。有关公司通过合格收益的摘要，请参见我们报告中的表7。总体而言，我们维持2013-14年度商业现货租金和上限利率的假设。CFA蔡Cho>>+852研究分析师美林证券（香港）karl.choi@baml.comCFA Raymond Ngai>>+852研究分析师美林证券（香港）raymond.ngai@baml.comCFA梁锦松>>+852研究分析师美林证券（香港）ronald.leung@baml.com表1：《美银美孚2013/2014香港商业》 租金展望 2013E 2014E中央办公室租金0％0％外面的办公室租金中央0至+ 5％0％封顶率改变0bps+75个基点 办公上限率4.25％-4.75％5.0％-5.5％零售租金+5至+ 10％0％封顶速率变化0bps + 50bps 零售上限率4.5％-5％5％-5.5％资料来源：美银美林全球研究部>>由MLPF＆S的非美国分支机构雇用，并且未根据FINRA规则注册/未具有研究分析师资格。有关在某些辖区负责本报告的某些美银美林实体的信息，请参阅“其他重要披露”。美银美林（BofA Merrill Lynch）与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅第12至16页的重要披露。第9页的分析师认证。第8页的价格目标依据/风险。第9页的链接到定义。11314839物业-香港 物业-香港2013年9月18日1H13租金收入汇总表2：开发商/房东的1H13租金收入增长新地（一）CK亨德森（a）信和（a）嘉里码头太古HKL希慎恒隆总体11%11%11%8%9%10%7%9%+ 14％基础潜在+ 13％香港8%不适用10%不适用7%10%7％（c）9%+ 14％基础+ 11％基础中国24%不适用16%不适用11%12%20%不适用不适用15%香港办公室不适用不适用不适用不适用不适用10％（b）5%~8%+ 10％基础不适用香港零售不适用不适用不适用不适用不适用14％（b）7%~19%+ 25％基础不适用国际金融公司7%国际金融公司7%海港城12%时代广场5%资料来源：公司报告，美国银行美林全球研究部(a)新鸿基地产，恒基兆业及信和乃按应占租金收入总额（包括合营及联营供款）计算(b)香港办事处和零售店仅适用于海港城和时代广场(c)香港收入租金仅适用于办公室和零售表3：集团/房地产投资信托基金的1H13租金收入增长港铁和记黄埔链接发财冠军总体11％（仅IP）14%8%+ 8％基础4%车站亭40％花旗银行广场1%朗廷零售12%朗廷办公室7%资料来源：公司报告，美国银行美林全球研究部上表详细列出了香港房地产开发商和业主报告的1H13的租金收入增长。可以看出，许多人报告租金收入增长了10％以上，这要归功于强劲的租金调整以及贸易结构升级和AEI带来的好处。分散式办公室的租金收入总体上增长了8-10％，而中部地区的增长幅度则要小得多（花旗银行广场持平，但太古广场和HKL增长中位数）。市场的零售租金收入以高个位数的速度增长，表明20％的类型租金返还。然而，得益于AEI，部分开发商/房东（希慎，海港城，HKL）增长了18-25％。尤其是港铁的免税租金收入，有60％的类型的租金调回。2 物业-香港2013年9月18日中央办公室呆滞......触底反弹，但没有强劲反弹。根据我们的渠道检查，我们认为中央办公室租赁市场仍然低迷但稳定。尽管办公室现货租金可能在第二季度触底，但由于金融市场动荡（美国量化宽松，中国经济放缓，东盟货币修正等），尚未实现反弹的希望（尚未实现）。面积较小（5,000平方英尺以下）的大型金融服务租户仍未处于扩张模式。现货租金的交易占用率。鉴于众所周知的有限的供应前景，中央办公室的房东似乎愿意为保持现货租金而交易更高的入住率（至少在未来6个月内）。截至2013年年中，IFC 2的空置率是7.5％，而我们估计，如果未能成功填补两名大型离任租户腾空的空间，太古广场的空置率将在未来六个月内从3％上升至6-7％ 。花旗银行广场的中期风险。但是，我们认为，如果未来12个月需求仍然低迷，中央房东可能必须在定价方面更加灵活。花旗银行广场（Citibank Plaza）是一个中期风险，在大租户离职后，其空置率可能在2014年上升至25％以上。我们认为冠君产业信托可能会愿意以低于市场租金（例如每平方英尺65港元）的价格租用大型租户（例如超过10万平方英尺）。如果冠军成功获得大量租户，它将能够将其空置压力部分转移给另一位房东。“盯着”游戏。至少，我们认为花旗银行广场的竞争很可能会抑制中央办公室的现货租金，特别是对于大型租户。对于其他房东来说，好消息是，我们认为大多数大型银行都不会很快面临租赁期满，即使受到低租金的诱惑，也可能无法搬到花旗银行广场。但是，当前疲弱的需求持续的时间越长，花旗银行广场对其他中央地主的威胁就越大，因此其他地主可能更有可能不得不“眨眼”以提高租金竞争力。中央办公室现货租金的负担能力是多少？根据年初至今港交所的每日平均成交额83亿美元，我们预测的中央办公室现货租金（根据回归分析）为每平方英尺82港元，比2013年年中的水平低7-8％。表4：根据香港交易所的营业额预测的2013E总局现货租金年刊股票交易额每天营业额预料到的中央办公室现场来自的％Chg（十亿港元）（十亿美元）租金（港币/平方呎）2012年底9,5715.061-31%11,4866.068-24%13,4007.074-17%15,3148.081-9%15,8158.382-8%19,14310.0945%21,05711.010012%资料来源：彭博，仲量联行，美国银行美林全球研究部3 物业-香港2013年9月18日...阻止了香港岛的办公室发展势头来自中部的出逃速度有所放缓。尽管中央办公室的需求可能低迷，但中央办公室与外部中央办公室之间的差距缩小了一个程度，以致中央办公室租户的外流速度有所放缓。例如，花旗银行广场办公室的现货租金为每平方英尺70-80港元，仅略高于湾仔/铜锣湾的每平方英尺50-60港元。一旦计入搬迁和装修成本（通常为期3年，每月每月每平方英尺HK $ 15），从中环搬到湾仔/铜锣湾并不经济。此外，中部以外的空缺率较低，这使可用性成为另一个挑战。香港岛的发展势头停滞。部分由于中环需求低迷，香港岛其他子市场的办公室现货租金最近似乎停滞不前。铜锣湾时代广场的办公室现货租金环比持平，部分原因是希慎广场的竞争。尽管我们现在希慎希慎广场的办公室已全部租出，但铜锣湾和港岛东的势头会有所改善，但到目前为止，我们还没有看到大的变化。年初至今，九龙的写字楼需求一直在好转，而九龙东的空置率低（不包括分层产权建筑物）导致要价较高，从而限制了需求。中央与分散之间存在不平衡。但是，与此同时，中央办公室仍然比许多分散的地点昂贵，尤其是如果包括搬迁和装修费用。因此，我们预计分散的租户不会大举进入中央市场，我们认为分散的子市场的风险是上升而不是下降。总体而言，中央市场和分散市场之间似乎存在着不平衡的平衡。中环享受的保费仍会减少。截至第二季度末，中环现货租金仍比香港整体办公室溢价50％。理想情况下，随着中部和中部以外地区现货租金的增长，溢价将稳定在当前水平。如果没有这种更为积极的情况，则保费仍有可能根据历史趋势进一步缩水。如果要获得40％的溢价，同时又要保持整体办公室现货租金的稳定，那么中央办公室现货租金将下降8％。4 物业-香港2013年9月18日图1：中央办事处保费与香港整体办事处的对比1.901.801.701.601.501.401.301.20资料来源：仲量联行，美国银行美林全球研究部零售销售不冷不热，但AEI有所帮助还可以，但是7月零售表现不佳。7月香港零售销售增长9.5％，2013年1-3月增长14.2％。虽然增长似乎从6月的14.7％的增速开始减速，但6月份的数字却因7月份逐渐下降的黄金销售而严重扭曲。不过，与此同时，令人失望的是，自7月以来比较没有大幅度放缓，我们没有看到加速趋势（2012年7月增长4％，而2012年6月增长11％）。图2：7月份香港零售销售增幅下降至9.5％40%30%20%10%0%-10%-20%-30%1997-19982010-20112012-2013资料来源：CEIC降低中国大陆游客的人均消费。同时，7月中国大陆游客到访人数增长15.7％，2013年1-3月增长19.9％。无论是由于中国经济放缓，政府的反贪污运动，还是由于富裕的中国内地人增加在欧洲直接购买奢侈品的意愿，今年中国内地游客的人均消费显然已经放缓。51987年1季度1988年第二季度1989年第三季度1990年第4季度1992年第一季度1993年第二季度1994年第三季度1995年第4季度1997年第一季度1998年第二季度1999年第三季度2000年第四季度2002年1季度2003年第二季度2004年第3季度2005年第4季度2007年第一季度2008年第二季度2009年第三季度2010年第4季度2012年1季度2013年第二季度 物业-香港2013年9月18日AEI和贸易结构升级可能在短期内有所帮助。尽管零售租户的销售增长有所放缓，但由于贸易结构的升级和AEI的提高，一些高端零售业主在1H13的零售租金收入令人惊讶。例如，希慎（Hysan）报告1H13估计有25％的基本零售租金收入，这得益于李大剧院（Lee Theatre）的装修改造以及李花园（Lee Gardens）的租户组合升级。同样，租户改组使HKL报告中央零售现货租金同比增长19％（半年度环