旅游业务稳步增长，喜游并表增厚下半年业绩

腾邦国际（300178） 证券研究报告·公司研究·旅游综合 1 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 s[Table_Main] 旅游业务稳步增长，喜游并表增厚下半年业绩 增持（维持） 盈利预测预估值 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 3,530 7,930 16,012 19,537 同比（%） 175.7% 124.7% 101.9% 22.0% 净利润（百万元） 284 377 473 569 同比（%） 59.1% 32.8% 25.5% 20.3% 每股收益（元/股） 0.46 0.61 0.77 0.92 P/E（倍） 24.27 18.28 14.56 12.11 投资要点  事件：腾邦国际公布2018年中报，18H1营收25.5亿元（+81.94%），归母净利2.27（+39.73%），扣非净利1.38亿元（+55.74%），主要由于旅游业务发展，不含喜游并表（6月30日并表），符合预期。18Q2单季营收13.91亿元（+69.8%），归母净利1.67（+46.97%），扣非净利0.83亿元（+98.72%），世界杯（6.14-7.15）拉动业绩增长。上半年非经常性损益包括：1）出售八爪鱼全部4.5%的股权取得的投资收益0.31亿；2）喜游并表、原有股权价值重估带来的投资收益0.78亿。  商旅业务增长显著，18H1营收22.75亿元（+85.64%），毛利率微降0.85pct至15.19%。  出境游稳步增长，受益于世界杯。腾邦旅游实现营收15.26亿，净利润0.53亿元，净利率3.46%，贡献归属净利润约0.39亿。拓展“获客+航线运营+目的地资源整合”一体化：1）加速上游航线，目前旅游包机航线40余条；上半年开通8条国内飞俄罗斯重点航线；与柬埔寨澜湄航空合作开通国内往返暹粒的航线（拟开通14条）。2）加强海内外目的地资源，包括俄罗斯、马尔代夫、柬埔寨、南京、武汉等。3）提升获客能力，二三线城市门店加速开拓，计划到2020年开店1万家。  持续夯实机票代理业务。大力发展国际机票、团队票等业务，与多家航空公司开展包机、切位、机+酒、机+X等合作，并将业务范围延伸到酒店预定、签证、保险、租车、机场服务等业务，提升盈利能力。  金融业务持续协同，规模扩大、毛利率下降。18H1营收2.77亿元（+56.37%），毛利率53.87（-11.81pct），其中子公司融易行小额贷款公司营收2.14亿（+29.7%），实现净利润0.86亿（+42%）。持续加强金融服务与旅游场景的协同，在支付结算、清结算解决方案、供应链金融、消费金融等方面提供服务，支撑主业发展。 AA [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 11.17 一年最低/最高价 11.15/18.22 市净率(倍) 2.40 流通A股市值(百万元) 6496.85 基础数据 每股净资产(元) 4.65 资产负债率(%) 62.45 总股本(百万股) 616.51 流通A股(百万股) 581.63 [Table_Report] 相关研究 1、《腾邦国际：再度增持喜游国旅，业绩增厚、布局加码》2018-07-03 2、《腾邦国际：出境游新贵，“大旅游生态圈”版图已现》2018-05-16 3、《腾邦国际：Q1业绩稳步增长，全产业链布局助力成长》2018-04-26 [Table_Author] 2018年08月18日 证券分析师 汤军 执业证号：S0600517050001 021-60199793 tangj@dwzq.com.cn 研究助理 董晓洁 dongxj@dwzq.com.cn -34%-23%-11%0%11%23%2017-082017-122018-042018-08腾邦国际 沪深300 2 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F  管理提效、控费能力提升，现金流有所好转。业务转型逐步理顺，管理效率逐步提升，管理费用率降低至5.03%（-2.61pct），此外销售费用率1.54%（-0.01pct）、财务费用率3.02%（-0.34pct）；受益于旅游旺季和世界杯产品销售，上半年经营性现金流净额-7.32亿元，较Q1的-7.89亿有所好转，经营性现金流流出增加主要由于：1）向海航系提前支付机票款；2）包机模式增加预付款；3）小额贷放贷规模增加。  喜游国旅增资并表，增厚下半年业绩。腾邦旅游增持喜游后，腾邦国际直接持有49.18%、通过腾邦旅游间接持有43.07%，于6月30日并表，上半年喜游原有股权增值带来0.78亿投资收益，计入非经常性损益。喜游下半年实现并表，受益世界杯后半程，有望增厚业绩。  盈利预测：预计18-20年归属净利3.77（+33%）、4.73（+26%）、5.69（+20%）亿元，EPS为0.61、0.77、0.92元，对应PE 18、15、12 倍，维持“增持”评级。  风险提示：汇率波动，宏观经济，地缘政治等风险。 3 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 腾邦国际三大财务预测表 资产负债表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 4,914 5,372 7,626 6,872 营业收入 3,530 7,930 16,012 19,537 现金 1,668 592 480 391 减:营业成本 2,805 6,522 13,592 16,665 应收账款 548 1,608 2,745 2,566 营业税金及附加 10 20 39 45 存货 0 0 0 0 营业费用 51 116 234 276 其他流动资产 2,698 3,172 4,401 3,915 管理费用 221 517 988 1,196 非流动资产 2,141 3,521 5,618 6,383 财务费用 105 246 480 527 长期股权投资 570 789 1,007 1,226 资产减值损失 14 15 15 15 固定资产 394 1,576 3,473 4,035 加:投资净收益 88 91 88 88 在建工程 0 5 11 17 其他收益 0 0 0 0 无形资产 258 236 214 193 营业利润 423 585 752 901 其他非流动资产 918 915 912 912 加:营业外净收支 -10 -2 -12 -11 资产总计 7,054 8,893 13,244 13,255 利润总额 413 583 740 891 流动负债 3,697 5,027 8,682 8,057 减:所得税费用 83 117 148 178 短期借款 1,974 1,974 3,908 3,605 少数股东损益 46 90 119 144 应付账款 240 718 1,278 1,169 归属母公司净利润 284 377 473 569 其他流动负债 1,483 2,335 3,495 3,282 EBIT 492 675 912 1,116 非流动负债 443 514 647 599 EBITDA 546 779 1,117 1,408 长期借款 140 211 344 296 其他非流动负债 303 303 303 303 重要财务与估值指标 2017A 2018E 2019E 2020E 负债合计 4,140 5,541 9,328 8,656 每股收益(元) 0.46 0.61 0.77 0.92 少数股东权益 241 331 450 594 每股净资产(元) 4.34 4.90 5.62 6.50 归属母公司股东权益 2,674 3,021 3,465 4,005 发行在外股份(百万股) 617 617 617 617 负债和股东权益 7,054 8,893 13,244 13,255 ROIC(%) 7.5% 9.7% 9.0% 10.7% ROE(%) 11.3% 13.9% 15.1% 15.5% 现金流量表（百万元） 2017A 2018E 2019E 2020E 毛利率(%) 20.5% 17.7% 15.1% 14.7% 经营活动现金流 -194 598 498 1,773 销售净利率(%) 8.0% 4.8% 3.0% 2.9% 投资活动现金流 -420 -1,393 -2,214 -969 资产负债率(%) 58.7% 62.3% 70.4% 65.3% 筹资活动现金流 1,522 -281 1,604 -894 收入增长率(%) 175.7% 124.7% 101.9% 22.0% 现金净增加额 910 -1,076 -112 -90 净利润增长率(%) 59.1% 32.8% 25.5% 20.3% 折旧和摊销 54 104 206 292 P/E 24.27 18.28 14.56 12.11 资本开支 92 1,162 1,878 547 P/B 2.58 2.28 1.99 1.72 营运资本变动 -619 -127 -692 330 EV/EBITDA 14.67 11.77 10.30 8.10 数据来源：贝格数据，东吴证券研究所 4 / 4 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 免责及评级说明部分 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司不对任何人因使用本报告中的内容所导致的损失负任何责任。在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发、转载，需征得东吴证券研究所同意，并注明出处为东吴证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。 东吴证券投资评级标准： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘在15%以上； 增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对大盘介于5%与15%之间； 中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-5%与5%之间； 减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对大盘介于-1