食品饮料行业周报（第12周）：春糖白酒反馈良性，09年行情再现？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Industry] 证券研究报告/行业周报 2019年03月24日 食品饮料 春糖白酒反馈良性，09年行情再现？ -中泰食品饮料周报(第12周) [Table_Main] [Table_Title] 评级：增持（维持） 分析师：范劲松 执业证书编号：S0740517030001 电话：021-20315138 Email：fanjs@r.qlzq.com.cn 分析师：龚小乐 执业证书编号：S0740518070005 Email：gongxl@r.qlzq.com.cn 研究助理：熊欣慰 Email：xiongxw@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 上市公司数 90 行业总市值(百万元) 2454678.05806575 行业流通市值(百万元) 2238277.27076839 行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 [Table_Report] 相关报告 《2019Q1啤酒行业前瞻：春节超预期奠定一季报基础，全年成长空间仍足》2019.03.20 《双汇发展：调结构，稳增长，龙头集中度提升》 2019.03.18 [Table_Finance] 重点公司基本状况 简称 股价 (元) EPS PE PEG 评级 2016 2017 2018E 2019E 2016 2017 2018E 2019E 五粮液 86.05 1.79 2.55 3.54 4.08 19.3 29.8 20.2 17.5 0.71 买入 古井贡酒 99.35 1.65 2.28 3.26 3.82 27.6 35.2 24.2 20.7 0.47 买入 青岛啤酒 40.19 0.77 0.94 1.05 1.32 22.0 49.5 35.7 28.4 0.76 买入 元祖股份 23.76 0.69 0.85 1.02 1.22 34.0 23.82 21.0 17.6 0.77 买入 汤臣倍健 22.82 0.36 0.52 0.67 0.82 32.8 28.8 30.2 23.2 0.83 买入 备注：股价为2019年3月21日收盘价。 [Table_Summary] 投资要点  3月组合：白酒龙头表现靓丽。本月推荐组合标的涨跌幅分别为五粮液（20.35%）、古井贡酒（27.70%）、青岛啤酒（4.99%）、元祖股份（11.76%）、汤臣倍健（9.08%）、组合收益率为14.78%。同期上证综指上升5.55%,组合领先上证综指9.23%  春糖调研反馈：总体好于预期，今年更似09年，白酒正进入品牌集中时代。本周我们参加了第100届春季糖酒会，总体超预期，大多渠道反馈春节以来动销良性且库存处于较低水平，名酒对19年规划积极，具体调研见闻如下： 1）经销队伍稳定。名优酒经销商更换较少，团队比较稳健，有助于保持销售的稳定性和连续性；2）经销商资金集中主业。过去经销商资金较为分散，往往用于买房投资，而现在标的赚钱效应减弱，经销商资金更加集中于白酒主业；3）厂家运营能力增强。厂家对量价信息、渠道库存、消费者信息的控制能力比以前更强，厂家政策更加收放自如；4）消费时间更加集中。过去春节旺季共持续三、四周时间，现在缩短为10天之内，旺季缩短消费集中。我们认为今年和09年有相似之处，在总量经济增速放缓的大背景下，虽然并未出台大规模刺激政策，但随着年初以来地产投资增速上行、地方政府发债加大，白酒消费亦将随之回暖，春节动销超预期正在逐步验证。对于白酒行业的整体判断，我们认为量价齐升的时代已经过去，在消费升级的大趋势下，结构升级、品牌集中成为驱动白酒下一阶段增长的主要动力，优势品牌将尽享消费升级带来的结构性红利。  五粮液：渠道反馈积极，新一代普五助力公司二次腾飞。渠道普遍反馈普五春节动销较好，库存水平较低，认为超预期主要来自于三个因素：1）低频消费者贡献力量，今年春节终端价860元低于去年同期，性价比优势凸显；2）今年厂家放松了价格管控，经销商卖货动力足积极性高；3）去年六月以来处理了一些系列酒，对普五形成品牌保护。公司方面，春糖期间五粮液正式发布第八代产品，预计出厂价高于收藏版20-30元，即约879-889元，相当于提价11.4%-12.6%。量的方面，新品普五产品配额为5250吨，占整体配额1.5万吨的35%，而老版普五已完成配额的56%，收藏版占配额的9%，任务完成情况超预期。我们认为，五粮液通过推出升级版新品的方式完成提价，一方面有助于增厚渠道利润、拉升品牌高度，另一方面投放量较少有助于帮助新品平稳渡过提价的“阵痛期”，同时茅五价差充足、动销良性为提价提供了有利条件，我们看好量价齐升带动公司全年业绩稳健增长。  山西汾酒：春节动销、库存良性，青花稳健、玻汾放量，老名酒有望迎-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%食品饮料(申万)沪深300 20000051/36139/20190325 08:32 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 行业周报 来复苏。渠道调研方面，从北京市场来看，2019年北京市场目标5.5亿元，增速约10%，春节增速约30%，库存约一个月，相较于中秋两三个月的水平明显下降，北京市场上青花占比65%以上，消费者以中小型企业为主。公司整体来看，18年青花占比约为20%（占汾酒25%），巴拿马占比降至不到50%，玻汾占比从5%提升至30%，玻汾今年提价后出厂价升至30-40元，18年销量约为4万吨，19年将继续加大投产，未来值得关注。渠道反馈，1）18年青花增长约60%，老白汾、巴拿马、玻汾分别增长27%、27.5%、36%（销售口径）；2）继续加大渠道建设，18年比17年增加14万终端，19年力争达到50万终端，且增加300个营销人员。我们认为，作为历史文化底蕴最为深厚的名酒之一，汾酒品牌优势在持续放大，省外市场加速增长，今年春节以来动销势头较好、全国库存良性，同时减税进一步增厚利润空间，19年考核目标有望顺利实现，迎来品牌势能释放的窗口期。  啤酒：春节超预期奠定一季报基础，全年成长空间仍足。2019年1-2月啤酒行业累计产量为539万千升，同比增长4.2%超预期，主要因餐饮业增速回升推动啤酒行业量的增长，而限上餐饮更强的复苏趋势有利于啤酒行业的消费升级。同时2019年1-2月全国平均最高温度呈上升趋势，济南和广州作为前两大啤酒生产省的省会，最高温度同比上升明显，有利于啤酒消费量的增加。2019Q1啤酒上市公司受益提价滞后效应及结构升级吨酒价格有望继续上升，2019年1月36大中城市瓶装/罐装啤酒的均价同比上升3%/0.5%，进口啤酒的平均单价1月份同比增长2.4%。成本端2019Q1仍处于高位，我们预计2019Q1纸箱与大麦价格波动相互抵消，但玻璃瓶成本仍存在一定压力。目前玻璃期货价格同比进入下行通道，日用玻璃制品单月产量同比增速回升至持平水平，玻璃瓶产量恢复后价格有望回落。我们预计啤酒企业全年销售费用率有望下降，以青岛啤酒为例：（1）低价竞争趋缓，促销相关费用率下行；（2）裁员节约费用；（3）油价回落推动装卸及运输费用率下降；（4）今年无重大赛事，广告及业务费用率有望下降。草根调研反馈华润啤酒和百威英博同样通过裁员、缩减市场费用等方式追求利润，销售费用率呈下行趋势。最后，2019年4月1日起制造业等行业增值税税率从16%降至13%，减税对于利润率偏低的啤酒行业贡献的利润弹性十分显著。以2017年财报数据为准，当增值税下调3个pct时，燕京啤酒、华润啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒的净利润理论上将增长104.3%、38.8%、28.7%、26.3%、15.5%。  华润啤酒：优化产能影响短期业绩但利好中长期发展。2018年公司实现营业收入318.67亿元，同增7.2%；实现EBIDTA28.38亿元，同比下降12.7%；实现扣非后归母净利润6.96亿元，同比下降19.8%。2018年公司啤酒销售单价为2824元/千升，同比上升12.2%，主要受益提价及产品结构升级，中档及以上啤酒销量增长4.8%；啤酒销量为1128.5万千升，同比下降4.5%。其中2018H2销量下降8.0%，主要受提价影响，尤其是东北地区下滑明显。2018年成本承受一定压力，毛利率同比上升1.4个pct至35.1%。2018年公司销售费用率为17.5%，同比上升0.6个pct，主要系运输及广告费用上升；管理费用率为15.8%，同比上升2.4个pct，主要系优化产能及组织再造产生各项费用。（1）推行新的企业年金计划，一次性集体2017年员工费用1.17亿元；（2）20000051/36139/20190325 08:32 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 行业周报 员工补偿及安置费用4.83亿元，2017年为2.15亿元；（3）固定资产减值9.61亿元，2017年为4.15亿元。因优化产能导致员工补偿及安置费用和固定资产减值同比增长8.14亿元，若不考虑关厂带来的费用增量，加回后税前利润为23.46亿元，同比增长29.2%。2018年公司啤酒厂数量从2017年底的91家下降至78家，产能从2200万千升下降至2100万千升，2019年公司将持续推动产能优化。参考重庆啤酒，我们认为关厂短期影响华润业绩，但将推动效率提升，利于公司长期发展。  汤臣倍健：黄金三年，品牌渠道齐发力。1）公司主业快速健康增长。含并表4个月LSG业绩，2018年收入（不含健之宝）增长50.3%，利润增长45.2%；剔除LSG，2018年收入（不含健之宝）增长40.8%，利润增长47.4%。2）渠道优势明显：药店高壁垒、电商高增长，母婴新市场、商超及其他稳步推进。分渠道看，2018年国内线下渠道收入占比80%左右，增速38%。其中汤臣倍健主品牌线下收入同比增长约21%；健力多线下收入同比增长约133%。2018年国内线上渠道收入占比20%左右，增速48%，其中主品牌线上收入同比增长约40%，健力多品牌线上收入同步增长约110%。未来2年电商收入增速目标继续维持50%。3）大单品策略瞄准细分市场，收购LSG，看好国内线下成长，未来可对标合生元10亿益生菌收入空间，海外LSG受新电商法影响，略有库存，价格体系和动销在整合中，预计一个季度可消化。长期看好公司作为非直销龙头的成长性，根据业绩预告，我们预计一季度收入在35%以上，利润偏15-35%的中上限。  投资策略：总量来看，行业结构性机会依旧明显，即使经济增速下行，运营能力强的企业仍具较好的竞争力和业绩的确定性。白酒强势的品牌依旧有发挥空间，当下核心上市公司估值不贵，重点推荐贵州茅台、口子窖、顺鑫农业、洋河股份、五粮液、泸州老窖、古井贡酒、山西汾酒等；啤酒板块行业拐点已现，持续推荐华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒；食品重点推荐中炬高新、元祖股份、海天味业等，保健品行业建议关注汤臣倍健，肉制品行业积极关注龙头双汇发展等。  风险提示：三公消费限制力度加大、消费升级进程放缓、食品安全。 20000051/36139/20190325 08:32 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 行业周报 内容目录 市场回顾与盈利预测 ........................................................................................... - 5 - 每周市场回顾：板块领先综指2.42%，子板块葡萄酒涨幅居前 .................. - 5 - 2019年3投资组合：五粮液、古井贡酒、青岛啤酒、元祖股份、汤臣倍健- 6 - 最新重点报告观点（第12周） ........................................................................... - 7 - 2019Q1啤酒行业前瞻：春节超预期奠