成本端和费用端表现良好 全年净利率显著提升

证券研究报告：上市公司点评报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 成本端和费用端表现良好 全年净利率显著提升  涪陵榨菜2018年净利润同比增长59.78% 涪陵榨菜(002507)21晚间公布2018年年报，报告期内，公司实现营业收入19.14亿元，同比增长25.92%；实现归属于母公司股东净利润6.62亿元，同比增长59.78%；基本每股收益0.84元；加权平均净资产收益率30.08%。从单季度来看，第四季度公司实现营业收入3.69亿元，同比增长25.86%；归属于上市公司股东的净利润为1.39亿元，同比增长25.66%。向全体股东每10股派发现金红利2.60元（含税）。  成本和费用端表现良好 净利率显著提升 四季度公司营收增速基本与全年增速保持一致，继续保持稳步经营。分产品来看，榨菜实现营业收入16.28亿元，同比增长26.76%；其他佐菜开胃菜实现营业收入1.34亿元，同比增长25.93%；榨菜酱油实现营业收入0.27亿元，同比增长9.33%；泡菜实现营业收入1.47亿元，同比增长19.31%。从产品类型来说，主力产品榨菜成为拉动营收增长的最主要动力，海带丝、萝卜类产品增速基本与主营增速保持一致。泡菜类产品回归稳健增长，包装和产品的不断创新叠加公司庞大的营销网络，未来有望成为业绩新的增长动力。从成本端看，公司主要原材料价格较17年下降，年初公司对青菜头的采购量达到历史新高，有效降低了全年原材料成本。公司毛利率上升7.54pct至55.76%，整体期间费用率上升0.14pct至17.60%，净利率上升7.33ct至34.57%。  产品升级 加速抢占市场 加大产能建设和技改创新 公司对乌江新一代鲜脆菜丝、脆口榨菜等23支产品进行了优化，新开发了22g小脆口榨菜量贩、400g泡萝卜、泡白菜、泡竹笋等4支新品。对渠道下沉和抢占市场等营销活动持续加大力度。抓住产品升级及环保监管趋严的机会，大力抢占空白市场与竞争对手份额，进一步推进公司主力产品和重点单品的消费粘性。一方面在销售端打好攻坚战，另一方面，公司不断推动技术改造和产能的扩张。目前还有辽宁（5万吨泡菜）、眉山（5.3万吨袋装榨菜）、涪陵（1.6万吨脆口榨菜）等在建产能，打好生产端基础。此外公司不断加大技术投入，对盐水回用、自动装箱、污水治理、筋皮修剪等项目进行研发，未来有望进一步在生产端提升生产线自动化水平，提高整体经营效率。  投资策略 公司作为具有多年榨菜行业经营经验的企业，市场占有率第一，具有“乌江”、“涪陵”等品牌基础，销售渠道全国化、渠道下沉率较高，加上报告期内加速织网，有望持续抢占市场、扩大渠道布局。公司在国内包装榨菜行业具备绝对的领先地位，叠加青菜头产地及运输半径的限制、环保壁垒、品牌效应、规模经济等资源禀赋给于公司在榨菜领域一定的护城河。公司持续通过并购来完善产业布局，向佐餐调味品大行业迈进，持续通过开拓新品等方式来丰富公司产品线，惠通泡菜借助公司渠道能力，发展迅速，同时也补充了公司佐餐类产品体系，以大品牌带小品牌，结合渠道网络，有望形成榨菜、泡菜双品牌格局，持续扩大行业竞争低位。在未来的行业集中收敛中，公司有望进一步享受龙头品牌效应所带来的份额提升。我们看好公司在榨菜行业领先的市场地位，稳健的经营、深厚的品牌积淀，有望在未来的整合中享受更大的份额提升；以及公司向未来佐餐调味品大行业迈进的坚定信心，维持公司买入评级。  风险提示：成本上涨超预期，食品安全问题开源证券 证券研究报告 上市公司点评报告 上市公司 涪陵榨菜（002507） 2019年3月22日 投资评级：买入（维持） 分析师：张月彗 SAC执业证书编号： S0790514100001 联系电话： 029-88447618 Email: zhangyuehui@kysec.cn 开源证券股份有限公司 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 http://www.kysec.cn 日期 2019/3/21 当前股价（元） 28.55 52周最高/最低（元） 30.35/16.68 市盈率 34.06 市净率 9.12 总市值（百万元） 22,536.15 总股本（百万股） 789.36 流通股本（百万股） 779.77 -40.0000-20.00000.000020.000040.000060.000080.0000100.0000涪陵榨菜 沪深300 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 图 1：涪陵榨菜历史PE 图 2：涪陵榨菜历史PB 数据来源：wind，开源证券研究所 数据来源：wind，开源证券研究所 0.0005.00010.00015.00020.00025.00030.00035.00040.00045.000收盘价 47.7X42.0X36.3X30.7X25.0X0.0005.00010.00015.00020.00025.00030.00035.000收盘价 6.8X6.0X5.2X4.4X3.6X 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 分析师承诺 本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 与公司有关的信息披露 本公司在知晓范围内履行披露义务。 股票投资评级说明 证券的投资评级： 以报告日后的6 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上； 增持（outperform）：相对强于市场表现5％～20％； 中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动； 减持(underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。 行业的投资评级： 以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下： 看好（overweight）：行业超越整体市场表现； 中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平； 看淡 (underweight) ：行业弱于整体市场表现。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。 本报告采用的基准指数：沪深300指数 法律声明 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层 邮编：710065 电话：029-88447618 传真：029-88447618 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 公司简介 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，由陕西开源证券经纪有限责任公司变更延续的专业证券公司，主要股东为陕西煤业化工集团有限责任公司、佛山市顺德区美的技术投资有限公司、佛山市顺德区诚顺资产管理有限责任公司、佛山市顺德区徳鑫创业投资有限公司，注册资本22.3亿元，公司的经营范围为：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券自营；证券资产管理；融资融券；约定购回；股票质押式回购；证券承销；证券投资基金销售。 业务简介：  代理买卖证券业务：我公司经中国证监会批准，开展证券代理买卖证券业务，主要包括：证券的代理买卖（沪、深 A 股、证券投资基金、ETF、LOF、权证、国债现货、国债回购、可转换债券、企业债券等）；代理证券的还本付息、分红派息；证券代保管、鉴证；代理登记开户。公司通过集中交易系统可以为投资者提供现场、自助终端、电话、互联网和手机等多种委托渠道，可满足投资者通买通卖的交易需求。公司目前与多家银行开通客户资金第三方存管业务，确保投资者资金安全流转，随时随地轻松理财。  证券投资咨询业务：我公司经中国证监会批准，开展证券投资咨询业务，为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、看法或建议；  与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问：我公司经中国证监会批准，开展财务顾问业务，为上市公司收购、重大资产重组、合并、分立、股份回购、发行股份购买资产等上市公司资产、负债、收入、利润和股权结构产生重大影响的并购重组活动，提供交易估值、方案设计、出具专业意见等专业服务。  证券自营业务：我公司经中国证监会批准，开展证券自营业务，使用自有资金和依法筹集的资金，以公司名义开设证券账户买卖依法公开发行或中国证监会认可的其他有价值证券的自营业务。自营业务内容包括权益类投资和固定收益类投资。  资产管理业务：我公司经中国证监会批准，开展资产管理业务，接受客户委托资产，并负责受理客户委托资产的投资管理，为客户提供专业的投资管理服务。服务对象为机构投资者以及大额个人投资者，包括各类企业、养老基金、保险公司、教育机构和基金会等。  融资融券业务：融资融券交易和约定购回式证券交易业务运作，为客户提供信用融资服务。 分支机构 深圳分公司 地址：深圳市福田区福华三路卓越世纪中心4号楼18层 电话：0755-82703813 上海分公司 地址：上海市浦东新区世纪大道100号环球金融中心62层 电话：021-68779208 北京分公司 地址：北京市西城区锦什坊街35号院1号楼2层 电话：010-58080588 福建分公司 地址：福建省厦门市思明区七星西路178号七星大厦17层02单元 电话：0592-5360180 珠海分公