- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金社会服务业指数 4148.24 沪深300指数 3745.01 上证指数 3021.75 深证成指 9550.54 中小板综指 9524.67 相关报告 1.《政策支持+估值恢复，在现时点上如何看 待 教 育 行 业 投 资 机 会 ？-政...》，2019.3.12 2.《旅游餐饮行业周报-中免拟中标大兴机场 两 大 免 税 标 段 ， 越 南 市 场1...》，2019.3.10 3.《2019教育行业周报第10期:希望教育拟收购贵州学校，并将进...》，2019.3.10 4.《摩擦性的就业困难与新增100万高职招生——教 育 体 系 改 革 方 向 已...》，2019.3.5 5.《澳门博彩行业深度研究-博彩下行判断需辩证，龙头企业表现仍可观》，2019.3.4 楼枫烨 分析师 SAC执业编号：S1130517090005 ( 8621)60933978 l oufy＠gjzq.com.cn 卞丽娟 分析师 SAC执业编号：S1130518080001 b ianlijuan＠gjzq.com.cn 华住及格林18年业绩表现超预期，中免中标大兴机场免税经营 本周行情回顾  本周沪深300指数上涨2.39%，CS餐饮旅游上涨3.93%至7038.453，排名第九名。其中免税板块涨幅2.4%，出境游涨幅4.4%，餐饮板块涨幅5.4%，主题景区涨幅2.9%，传统景区涨幅3.3%，酒店板块涨幅8.4%。 行业点评  酒店板块四季度及18年全年华住及格林表现超预期，华住酒店入住率及平均房价表现超行业平均，开业酒店数及19年收入增长指引均超市场预期。 1） 2018年华住旗下所有酒店总营业额297亿/+23%，净营收为100.634亿元/+22.3%，按照非美国通用会计准则，调整后归属于华住的净利润为17.132亿/+36.1%。2018年RevPAR为197元/+10%，Occ为87%/-1pct，ADR为226元/+11.2%。 其 中 中 高 端 酒 店 房 间 数 占 比42.4%/+4.1pct，中高端酒店收入占比50%。2018年开业筹建酒店数量为1105家，其中中高端酒店为831家，占总筹建酒店数量的75.2%。公司2019年预计开业800-900家，关闭200家门店。公司开业酒店中75 %是中高端酒店，直营门店占40至50家。公司预计19Q1净收入增长13 %-15%，全年净收入增长为15%-17 %，对应的Rev PAR同店增长假设3%。 2） 2018年全年格林新开业酒店数量达到554家。Q4营业收入为2.5亿元/+20.8％；全年营业收入为9.45亿元人民币/+21.4%。Q4净利润为5,383万元 (较2017年四季度净亏损为992万元)，全年净利润为3.94亿元/+38.1%。按照非美国公认会计标准，Q4核心业务净利润为1.159亿元/+33.4%，全年核心业务净利润为4.453亿元/+31.8%。2018年整体ADR为164元/+4.5%。入住率82.1%/-0.5pct， RevPAR为135元/间夜/+3.8%。预计2019年全年总收入实现同比增长20%-25%。  估值层面——整体估值回落至历史低枢，分板块来看，免税板块及景区仍存在投资机会。建议关注商誉及现金流风险，重视公司的ROE。 1）出境游估值较为合理，酒店或被低估。出境游行业增速10%-15%的情况下，估值相对合理。酒店板块估值或被低估，首旅的估值已回归到收购如家之前的水平（2016/4开始并表）。从酒店经济型向中端转型以及加盟比例的提升长逻辑角度来看，酒店板块仍存在投资机会。 2）景区外延拓展进展慢，门票收入受政策抑制，宋城通过异地复制和轻资产模式能够穿越周期。对照宋城演艺明年的新项目扩张节奏，2019年的业绩情况是投资的最好时段。 3）中免国内免税垄断地位加强，海南离岛免税政策调整落地。短期因恐慌情绪、外资流出影响以及经济下滑对免税市场的影响存在风险，19年离岛免税政策在额度及适用人群的放开将直接受益于公司，长期来看公司在市内免税店、国际化扩张以及国产品退税等方面均有望实现政策和业绩的高表现。 推荐标的  中国国旅、宋城演艺 风险提示  极端天气及不安全因素发生；宏观经济增速放缓；旅游行业负面政策出台；业绩不及预期的情况出现。 3375363939024166443046944958180319180619180919181219国金行业 沪深300 2019年03月17日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、本周旅游行业板块市场表现（2019.3.11-2019.3.17）  板块表现：本周沪深300指数上涨2.39%，CS餐饮旅游上涨3.93%至7038.453，排名第九名。其中免税板块涨幅2.4%，出境游涨幅4.4%，餐饮板块涨幅5.4%，主题景区涨幅2.9%，传统景区涨幅3.3%，酒店板块涨幅8.4%。 图表1：本周各一级行业版块涨跌幅情况（2019.3.11-2019.3.17） 来源：wind、国金证券研究所  个股表现：个股中涨跌幅前三名的是：腾邦国际（11.76%）、三湘印象（11.6%）、大连圣亚（11.3%）。本周涨跌幅后三名个股为：新智认知（-0.40%）、云南旅游（-1.19%）、天目湖（-1.44%）。 图表2：本周餐饮旅游板块市场表现（2019.3.11-2019.3.17） 来源：wind、国金证券研究所 -6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%电力设备(中信) 房地产(中信) 食品饮料(中信) 建材(中信) 基础化工(中信) 家电(中信) 综合(中信) 医药(中信) 餐饮旅游(中信) 机械(中信) 交通运输(中信) 轻工制造(中信) 纺织服装(中信) 传媒(中信) 建筑(中信) 国防军工(中信) 商贸零售(中信) 石油石化(中信) 汽车(中信) 有色金属(中信) 钢铁(中信) 电力及公用事业(中信) 非银行金融(中信) 煤炭(中信) 银行(中信) 电子元器件(中信) 农林牧渔(中信) 通信(中信) 计算机(中信) -4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%腾邦国际 三湘印象 大连圣亚 首旅酒店 锦江股份 西安旅游 广州酒家 西安饮食 黄山旅游 金陵饭店 三特索道 大东海A 华天酒店 峨眉山A 丽江旅游 岭南控股 张家界 全聚德 九华旅游 国旅联合 曲江文旅 宋城演艺 中国国旅 中青旅 桂林旅游 北京文化 长白山 众信旅游 凯撒旅游 *ST藏旅 号百控股 新智认知 云南旅游 天目湖 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2、各细分板块的观点分享及数据跟踪 2.1免税板块：国内消费回流决心依旧，免税仍存在开放空间（买入评级）  行业核心观点：免税行业当下所面临的主要是政策的受限、区域布局的不充分以及机场店的高成本问题，这一系列问题均可随着未来政策的预期开放和后续发展市内免税店等动作所解决。国内目前免税布局主要集中在机场免税店和离岛免税店，充分挖掘游客在机场的消费能力，还未打造市内游玩消费中的购物需求。同时2018年底离岛免税政策的放开（额度及适用人群）将在19年全面体现。18年业绩快报来看三亚免税店及上海北京机场的免税销售额增长较快，目前中国免税领域的起步较晚，同时国家对此逐步鼓励和完善制度规则，政策和需求较为强劲，能够收获较高的行业增长。中免收购日上后几乎垄断国内免税市场，能够在采购和定价上存在议价权。  事件跟踪：公司子公司中免确定成为北京大兴国际机场国际区免税业务招标项目第一标段烟酒、食品标段和第二标段香化、精品标段两个标段的中标人。  关注标的：中国国旅 2.2酒店板块： 2019年受宏观经济影响将存在景气度的调整，但内部酒店升级的进程将继续（增持评级）  核心观点：酒店板块通过内部结构升级跨越经济周期，中端酒店布局及经济性酒店的升级改造能够维持酒店RevPar高增长：酒店板块投资逻辑分为两个阶段，第一是在17年受国内投资拉动下，酒店板块作为宏观经济强相关性行业能够获得经营数据的优异表现，兑现到业绩层面出现几何级的传导，入住率和平均房价均能够有较高的增长。第二是18年开始对于中端酒店的重点布局和经济型酒店的升级改造，通过内部酒店的升级来迎合消费者的入住需求，从需求和供给角度共同推动酒店的结构化转变。从2018年的数据来看不论是锦江、华住还是首旅在新开业酒店中中高端酒店占比超过80%，存量经济型酒店的升级带动了房价提升，同时随着中端酒店占比提升实现整体Revpar的高增长。19年酒店板块中端化之路将延续，通过加盟形式实快速扩张。  数据跟踪：1)华住——18Q4净营收为人民币26.833亿元（约合3.903亿美元）/+20.6%；归属于华住股东的净亏损为人民币4.185亿元（约合6090万美元），相比较而言上年同期归属华住集团的净利润为人民币2.257亿元。全年RevPAR为197元人民币/+10%；ADR为226元/+11.2%；平均入住率为87.3%。2)格林酒店—— 18年营业收入为9.45亿元人民币（约合1.37亿美元）/+21.4%，所有运营酒店整体ADR为164元/+4.5%；入住率为82.1%/-0.5%，RevPAR为135元/间夜/+3.8%。  关注标的：锦江股份、首旅酒店、华住酒店 2.3出境游板块： 18年出国游市场在消费疲软和外部不安全事件影响下预期增速为10%-15%，19年有望回升（增持评级）  行业核心观点：2018年上半年的出境游国家数据乐观能够从各个目的地的月度数据能够进一步佐证，但从下半年开始，由于7月泰国发生沉船事件、日本台风、印尼海啸叠加外部中美贸易战及人民币贬值、内部居民消费意愿意愿下降导致目的地表现出现分化，其中泰国目的地从7月开始出现两位数的数据下滑，日本8月起增速下滑至个位数，新加坡、越南的内地游客增速下半年放缓明显，欧洲表现较为平稳未出现较大的外部负影响。从微观数据在下半年的表现来看出国游遭遇到多个外部及内部负面因素对于行业影响较大，目的地和国内消费者均需要一段时间来进行调整，密切关注多个权重目的地在19年的月度表现，把握市场的拐点。随着行业的市场增速回归正常和规模提升后对于利润率的追求，旅行社从批发业务往零售业务拓展实现批零一体化是必然趋势。在C端的客流培养同时，对于上游的延伸也是提升利润率和产品议价的主流方式。市场从过去的高景 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 气度回落后龙头企业的市占率将逐步提升，通过掌握上下游资源来提高盈利性和议价能力，服务和品牌溢价进而显现。  关注标的：凯撒旅游、众信旅游 2.4博彩板块：博彩受到内地经济下行影响，短期影响较大（增持评级）  核心观点：1）从澳门政策及交通改善和公司基本面的角度来看，中场业务与访澳过夜游客之间的关联性较强，随着澳门交通设施的完善（1、氹仔码头2017年6月1日正式启动；2、港珠澳大桥10月24日通行。3、广珠城轨横琴延长线预计2018年完工。未来横琴站将与澳门轻轨对接，实现珠海与澳门之间的无缝换乘。4、澳门本地轻轨2008年开始动工，预计2019年完工。5、青茂口岸（粤澳新通道）预计在2019年完成建设。）将带动游客人次的增长，同时澳门多家高端酒店的开业能够满足游客的过夜需求，过夜游客人次的高增长能够对冲资本管制对于中场业务的影响。2）高端中场以及VIP业务与内地的经济尤其是大宗商品和房地产的发展关联性较强，内地经济下行将影响澳门VIP业务