社会服务行业周报：中免拟中标大兴机场两大免税标段，越南市场1~2月表现低迷

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场数据(人民币） 市场优化平均市盈率 18.90 国金社会服务业指数 4007.47 沪深300指数 3657.58 上证指数 2969.86 深证成指 9363.72 中小板综指 9323.30 相关报告 1.《摩擦性的就业困难与新增100万高职招生——教 育 体 系 改 革 方 向 已...》，2019.3.5 2.《澳门博彩行业深度研究-博彩下行判断需辩证，龙头企业表现仍可观》，2019.3.4 3.《2019教育行业周报第9期:18全年教育事业发展基本情况公布...》，2019.3.4 4.《旅游餐饮行业周报-澳门博彩收入1-2月下滑0.5%，酒店受春...》，2019.3.3 5.《2019教育行业周报第8期：希望教育&宝宝树集团3月11日将...》，2019.2.24 楼枫烨 分析师 SAC执业编号：S1130517090005 ( 8621)60933978 l oufy＠gjzq.com.cn 卞丽娟 分析师 SAC执业编号：S1130518080001 b ianlijuan＠gjzq.com.cn 中免拟中标大兴机场两大免税标段，越南市场1-2月表现低迷 本周行情回顾  本周沪深300指数上涨-2.46%，CS餐饮旅游上涨-3.77%至6772.341，排名第二十七名。其中免税板块涨幅-7.6%，出境游涨幅0.7%，餐饮板块涨幅-1.9%，主题景区涨幅-0.5%，传统景区涨幅1.4%，酒店板块涨幅-4.9%。 行业点评  行业数据层面——18年旅游各个细分板块表现出现分化，国内免税消费增长较快，越南1-2月表现较为低迷。 1） 19年1月内地赴香港游客554.29万人/+34.8%，2月内地赴越南游客51.64万人/+6.8%，1-2月越南接待游客89万人次/-1%，春节旺季下越南市场接待表现较为低迷。  中国国旅全资子公司拟中标北京大兴机场烟酒及香化标段，年保底经营费分别为2.3/4.16亿元，扣点率分别为49%/46%，经营期限为10年。 1） 大兴机场为北京首都机场、南苑机场以外的北京第三个机场，预计19年9月底正式投入运营，预计2021年旅客吞吐量可达4500万人次，到2025年北京大兴国际机场基本实现7200万人次旅客吞吐量的目标。北京首都国际机场将在2020-2015年通过“提质增效”改造计划，实现旅客吞吐量8200万人次目标。北京首都机场旅客吞吐量10098.3万人次/+5.4%，其中出入境吞吐量达到2685万，出入境占比达到26.59%。首都机场T2标段面积为3602.65平方米，T3标段面积为11400.15平方米。按照北京首都机场两大标段的扣点率分别为47.5%和43.5%来看，大兴机场烟酒食品、香化精品等标段扣点率分别为49%及46%，参考烟酒及香化的免税毛利率超过60%来看公司在大兴机场的扣点率属于正常水平。 2） 对标两大机场的吞吐量和经营面积来估算，大兴机场一年能够录得免税销售额约为20-25亿元，按照烟酒段49%及香化段46%的扣点率来估算大兴机场正常营业后预计两大标段能够增厚公司免税业绩约为0.6-1亿元。  估值层面——整体估值回落至历史低枢，分板块来看，免税板块及景区仍存在投资机会。建议关注商誉及现金流风险，重视公司的ROE。 1）出境游估值较为合理，酒店或被低估。出境游行业增速10%-15%的情况下，估值相对合理。酒店板块估值或被低估，首旅的估值已回归到收购如家之前的水平（2016/4开始并表）。从酒店经济型向中端转型以及加盟比例的提升长逻辑角度来看，酒店板块仍存在投资机会。 2）景区外延拓展进展慢，门票收入受政策抑制，宋城通过异地复制和轻资产模式能够穿越周期。对照宋城演艺明年的新项目扩张节奏，2019年的业绩情况是投资的最好时段。 3）中免国内免税垄断地位加强，海南离岛免税政策调整落地。短期因恐慌情绪、外资流出影响以及经济下滑对免税市场的影响存在风险，19年离岛免税政策在额度及适用人群的放开将直接受益于公司，长期来看公司在市内免税店、国际化扩张以及国产品退税等方面均有望实现政策和业绩的高表现。 推荐标的  中国国旅、宋城演艺 风险提示  极端天气及不安全因素发生；宏观经济增速放缓；旅游行业负面政策出台；业绩不及预期的情况出现。 3375363939024166443046944958180312180612180912181212国金行业 沪深300 2019年03月10日 消费升级与娱乐研究中心 社会服务业行业研究 买入（维持评级） ) 行业周报 证券研究报告 行业周报 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1、本周旅游行业板块市场表现（2019.3.4-2019.3.10）  板块表现：本周沪深300指数上涨-2.46%，CS餐饮旅游上涨-3.77%至6772.341，排名第二十七名。其中免税板块涨幅-7.6%，出境游涨幅0.7%，餐饮板块涨幅-1.9%，主题景区涨幅-0.5%，传统景区涨幅1.4%，酒店板块涨幅-4.9%。 图表1：本周各一级行业版块涨跌幅情况（2019.3.4-2019.3.10） 来源：wind、国金证券研究所  个股表现：个股中涨跌幅前三名的是：云南旅游（10.91%）、号百控股（8.89%）、国旅联合（5.80%）。本周涨跌幅后三名个股为：锦江股份（-5.68%）、中国国旅（-7.60%）、首旅酒店（-9.01%）。 图表2：本周餐饮旅游板块市场表现（2019.3.4-2019.3.10） 来源：wind、国金证券研究所 -6.00%-4.00%-2.00%0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%14.00%计算机(中信) 农林牧渔(中信) 通信(中信) 电子元器件(中信) 综合(中信) 传媒(中信) 轻工制造(中信) 机械(中信) 纺织服装(中信) 有色金属(中信) 电力及公用事业(中信) 电力设备(中信) 商贸零售(中信) 医药(中信) 基础化工(中信) 汽车(中信) 国防军工(中信) 房地产(中信) 家电(中信) 建筑(中信) 钢铁(中信) 建材(中信) 交通运输(中信) 非银行金融(中信) 石油石化(中信) 煤炭(中信) 餐饮旅游(中信) 食品饮料(中信) 银行(中信) -15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%云南旅游 号百控股 国旅联合 三湘印象 大连圣亚 大东海A 华天酒店 腾邦国际 新智认知 中青旅 天目湖 *ST藏旅 九华旅游 众信旅游 张家界 桂林旅游 丽江旅游 峨眉山A 西安旅游 长白山 黄山旅游 曲江文旅 岭南控股 金陵饭店 西安饮食 全聚德 凯撒旅游 宋城演艺 三特索道 北京文化 广州酒家 锦江股份 中国国旅 首旅酒店 行业周报 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 2、各细分板块的观点分享及数据跟踪 2.1免税板块：国内消费回流决心依旧，免税仍存在开放空间（买入评级）  行业核心观点：免税行业当下所面临的主要是政策的受限、区域布局的不充分以及机场店的高成本问题，这一系列问题均可随着未来政策的预期开放和后续发展市内免税店等动作所解决。国内目前免税布局主要集中在机场免税店和离岛免税店，充分挖掘游客在机场的消费能力，还未打造市内游玩消费中的购物需求。同时2018年底离岛免税政策的放开（额度及适用人群）将在19年全面体现。18年业绩快报来看三亚免税店及上海北京机场的免税销售额增长较快，目前中国免税领域的起步较晚，同时国家对此逐步鼓励和完善制度规则，政策和需求较为强劲，能够收获较高的行业增长。中免收购日上后几乎垄断国内免税市场，能够在采购和定价上存在议价权。  事件跟踪：北京大兴国际机场国际区免税业务招标项目公示中标候选人。其中，第一标段：烟酒、食品标段，中标候选人第一名为中免，基准年保底经营费：2.3亿元，销售额提取比例：49%，经营期：10年。第二标段：香化、精品标段，中标候选人第一名为中免，基准年保底经营费：4.16亿元，销售额提取比例：46%，经营期：10年。  关注标的：中国国旅 2.2酒店板块： 2019年受宏观经济影响将存在景气度的调整，但内部酒店升级的进程将继续（增持评级）  核心观点：酒店板块通过内部结构升级跨越经济周期，中端酒店布局及经济性酒店的升级改造能够维持酒店RevPar高增长：酒店板块投资逻辑分为两个阶段，第一是在17年受国内投资拉动下，酒店板块作为宏观经济强相关性行业能够获得经营数据的优异表现，兑现到业绩层面出现几何级的传导，入住率和平均房价均能够有较高的增长。第二是18年开始对于中端酒店的重点布局和经济型酒店的升级改造，通过内部酒店的升级来迎合消费者的入住需求，从需求和供给角度共同推动酒店的结构化转变。从2018年的数据来看不论是锦江、华住还是首旅在新开业酒店中中高端酒店占比超过80%，存量经济型酒店的升级带动了房价提升，同时随着中端酒店占比提升实现整体Revpar的高增长。19年酒店板块中端化之路将延续，通过加盟形式实快速扩张。  关注标的：锦江股份、首旅酒店、华住酒店 2.3出境游板块： 18年出国游市场在消费疲软和外部不安全事件影响下预期增速为10%-15%，19年有望回升（增持评级）  行业核心观点：2018年上半年的出境游国家数据乐观能够从各个目的地的月度数据能够进一步佐证，但从下半年开始，由于7月泰国发生沉船事件、日本台风、印尼海啸叠加外部中美贸易战及人民币贬值、内部居民消费意愿意愿下降导致目的地表现出现分化，其中泰国目的地从7月开始出现两位数的数据下滑，日本8月起增速下滑至个位数，新加坡、越南的内地游客增速下半年放缓明显，欧洲表现较为平稳未出现较大的外部负影响。从微观数据在下半年的表现来看出国游遭遇到多个外部及内部负面因素对于行业影响较大，目的地和国内消费者均需要一段时间来进行调整，密切关注多个权重目的地在19年的月度表现，把握市场的拐点。随着行业的市场增速回归正常和规模提升后对于利润率的追求，旅行社从批发业务往零售业务拓展实现批零一体化是必然趋势。在C端的客流培养同时，对于上游的延伸也是提升利润率和产品议价的主流方式。市场从过去的高景气度回落后龙头企业的市占率将逐步提升，通过掌握上下游资源来提高盈利性和议价能力，服务和品牌溢价进而显现。  跟踪数据：1）19年1月内地赴香港游客554.29万人/+34.8%。2）19年2月内地赴越南游客51.64万人/+6.8%。  关注标的：凯撒旅游、众信旅游 行业周报 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 2.4博彩板块：博彩受到内地经济下行影响，短期影响较大（增持评级）  核心观点：1）从澳门政策及交通改善和公司基本面的角度来看，中场业务与访澳过夜游客之间的关联性较强，随着澳门交通设施的完善（1、氹仔码头2017年6月1日正式启动；2、港珠澳大桥10月24日通行。3、广珠城轨横琴延长线预计2018年完工。未来横琴站将与澳门轻轨对接，实现珠海与澳门之间的无缝换乘。4、澳门本地轻轨2008年开始动工，预计2019年完工。5、青茂口岸（粤澳新通道）预计在2019年完成建设。）将带动游客人次的增长，同时澳门多家高端酒店的开业能够满足游客的过夜需求，过夜游客人次的高增长能够对冲资本管制对于中场业务的影响。2）高端中场以及VIP业务与内地的经济尤其是大宗商品和房地产的发展关联性较强，内地经济下行将影响澳门VIP业务的增长，中端酒店长期来看因外部交通改善和酒店供给增加的影响存在结构性机会。  关注标的：银河娱乐、金沙中国、新濠国际发展 2.5传统景区板块：高铁开通及费用管控是内生业绩提升的源动力（增持评级）  核心观点：传统景区背靠优质资源，在旅游需求升级的情况下积极改革求变的标的将是未来的布局重点：旅游需求发