实际扣非净利润增长超预期，毛利率提升周期预计逐季验证

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司点评 2019年03月04日 中科曙光（603019.SH） 实际扣非净利润增长超预期，毛利率提升周期预计逐季验证 事件：公司发布2018年业绩快报：实现营业收入90.58亿元，同比增长43.91%，归属于上市公司股东净利润4.35亿元，同比增长40.77%，归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润2.76亿元，同比增长34.04%。符合我们前期预测及市场预期。 研发和渠道提升带动业绩高增，实际扣非净利润增长超预期。1）根据公告及产业调研，公司营业收入和净利润均实现高速增长，主要是研发能力（尤其芯片）和市场拓展（新任COO）取得进步。2）2018H1公司公告资产减值损失为5259万元，同比增长209%，主要原因为乐视云项目资产减值计提，若加回增加部分2018全年扣非净利润同比增长超过50%，超出市场预期。3）存货增加10.43亿元，同比增长81.14%，主要原因为客户北京字节跳动网络技术有限公司等发出商品增加所致，验证互联网客户开拓进展顺利。 自主x86芯片产业化出现重大信号，毛利率提升周期有望逐季验证。1）2018年12月底，公司中标中科院大气物理所5.237亿元超算项目，且全部采用海光自主x86芯片（基于“Zen”架构合作研发），预计单价和毛利率远高于传统服务器厂商，预示着自主x86芯片出现产业化重大信号。2）招标文件明确指出：模拟器节点中央处理器要求采用国产x86架构芯片。公司前期公告确认海光信息首款产品已经小规模投入市场测试、试用，反馈情况良好，而此次大金额中标验证了海光作为国产x86架构芯片唯一突破的地位，预计公司后续中标其它自主可控项目的可能性极大。3）分项报价表显示海光具有高性能AI芯片和GPU的设计潜力。4）随着搭载自主海光x86芯片的服务器放量，公司服务器业务毛利率及市场份额进入提升周期有望逐季验证。 芯片产业化顺利、政务云迎利润拐点、运营能力提升，预计未来三年利润增速超70%，实际为中科院背景科创领军。1）目前芯片已进入量产阶段，自主服务器毛利率有望提升，根据产业规律预计2019年逐季体现。2018年政务云有望迎来盈利拐点，叠加新任COO带来渠道、运营能力提升，预计公司未来三年利润复合增速超过70%。2）公司是先进计算及智慧城市两大联盟理事长单位，处于中科院科技产业化领军地位，拥有对中科院旗下顶级科技资产的深度业务合作及股权整合的优先权。如航天星图、中科三清、中科睿光、曙光节能均为细分行业顶级科技企业，公司对其持股比例均超过30%。据搜狐报道，曙光节能已在新三板上市，航天星图正处于上市进程。随着参股资产陆续上市，公司实际为中科院背景的科创领军。 2019年目标市值调整为466亿元，维持“买入”评级。基于关键假设以及考虑实际业务进展，结合2018年业绩快报情况，对公司盈利预测小幅调整。预计2018-2020年营业收入由92.82亿、126.51亿和157.91亿调整为90.28亿、123.01亿和153.53亿，归母净利润由4.34亿、7.43亿和12.45亿调整为4.34亿、7.51亿和12.45亿。未来三年利润复合增速为69.37%，给予PEG=0.9，即2019年目标市值466亿元（调整前为461亿元），对应PE 62x，维持“买入”评级。另外，考虑芯片和云计算业务持续放量，到2022年净利润有望达到25亿。 风险提示：服务器行业竞争加剧；芯片量产化不及预期；海光信息业绩不及预期；预测假设与实际情况有差异的风险。 财务指标 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 营业收入（百万元） 4,360 6,294 9,028 12,301 15,353 增长率yoy（%） 19.1 44.4 43.4 36.3 24.8 归母净利润（百万元） 224 309 434 751 1,245 增长率yoy（%） 26.8 37.7 40.4 73.2 65.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.35 0.48 0.67 1.17 1.94 净资产收益率（%） 7.8 9.5 11.8 17.3 22.7 P/E（倍） 137.4 99.8 71.0 41.0 24.7 P/B（倍） 10.6 9.8 8.8 7.3 5.7 资料来源：贝格数据，国盛证券研究所 买入（维持） 股票信息 行业 计算机设备 前次评级 买入 最新收盘价 47.91 总市值(百万元) 30,807.28 总股本(百万股) 643.02 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 11.39 股价走势 作者 分析师 刘高畅 执业证书编号：S0680518090001 邮箱：liugaochang@gszq.com 分析师 杨然 执业证书编号：S0680518050002 邮箱：yangran@gszq.com 相关研究 1、《中科曙光（603019.SH）：AMD市占率新高验证自主x86路线，预计开启毛利率提升周期》2019-02-12 2、《中科曙光（603019.SH）：政务大数据项目获重要认可，智慧城市领军地位更加巩固》2019-01-22 3、《中科曙光（603019.SH）：中标大额项目，芯片能力获重大确认》2018-12-31 -37%-27%-18%-9%0%9%18%27%2018-032018-072018-102019-02中科曙光 沪深300 2019年03月04日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 流动资产 3928 7068 7736 10905 12421 营业收入 4360 6294 9028 12301 15353 现金 1363 2517 2057 2802 3497 营业成本 3451 5198 7511 10235 12593 应收账款 1369 2051 2855 3830 4514 营业税金及附加 26 33 40 58 77 其他应收款 97 336 285 561 495 营业费用 275 320 385 461 553 预付账款 128 326 325 562 546 管理费用 318 388 466 558 671 存货 631 1286 1483 2290 2353 财务费用 55 83 158 245 311 其他流动资产 340 553 730 860 1016 资产减值损失 51 38 0 0 0 非流动资产 2203 3019 3950 5007 6169 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 长期投资 594 825 1056 1397 1947 投资净收益 39 -22 0 110 320 固定投资 771 1081 1669 2268 2752 营业利润 224 361 469 854 1468 无形资产 388 663 756 854 969 营业外收入 65 11 52 48 44 其他非流动资产 450 450 470 488 501 营业外支出 8 1 3 3 4 资产总计 6132 10087 11686 15912 18590 利润总额 281 371 519 899 1508 流动负债 2573 5347 6589 10129 11609 所得税 41 45 68 114 197 短期借款 1017 2807 3251 5525 6517 净利润 240 327 451 785 1312 应付账款 974 1903 2254 3411 3559 少数股东收益 16 18 17 34 66 其他流动负债 582 636 1084 1193 1533 归属母公司净利润 224 309 434 751 1245 非流动负债 481 1306 1275 1241 1194 EBITDA 379 590 764 1269 2001 长期借款 20 300 270 235 189 EPS（元/股） 0.35 0.48 0.67 1.17 1.94 其他非流动负债 461 1006 1006 1006 1006 负债合计 3053 6652 7864 11370 12804 主要财务比率 少数股东权益 173 288 306 340 406 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E 股本 643 643 643 643 643 成长能力 资本公积 1575 1571 1571 1571 1571 营业收入（%） 19.1 44.4 43.4 36.3 24.8 留存收益 673 930 1282 1891 2913 营业利润（%） 62.1 61.3 29.9 82.0 71.9 归属母公司股东收益 2905 3147 3516 4203 5381 归属母公司净利润（%） 26.8 37.7 40.4 73.2 65.8 负债和股东权益 6132 10087 11686 15912 18590 盈利能力 毛利率（%） 20.9 17.4 16.8 16.8 18.0 现金流表（百万元） 净利率（%） 5.1 4.9 4.8 6.1 8.1 会计年度 2016A 2017A 2018E 2019E 2020E ROE（%） 7.8 9.5 11.8 17.3 22.7 经营活动现金流 -241 42 354 -78 1179 ROIC 6.2 6.2 7.2 9.0 12.1 净利润 240 327 451 785 1312 偿债能力 折旧摊销 76 105 121 168 216 资产负债率（%） 49.8 65.9 67.3 71.5 68.9 财务费用 55 83 158 245 311 净负债比率（%） -9.9 17.8 40.1 66.8 56.9 投资损失 -39 22 -0 -110 -320 流动比率 1.5 1.3 1.2 1.1 1.1 营运资金变动 -572 -324 -376 -1166 -339 速动比率 1.3 1.1 0.9 0.9 0.9 其他经营现金流 -2 -171 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -1167 -768 -1053 -1115 -1057 总资产周转率 0.8 0.8 0.8 0.9 0.9 资本支出 322 593 701 716 611 应收账款周转率 3.4 3.7 3.7 3.7 3.7 长期投资 -248 -178 -231 -1281 -551 应付账款周转率 3.2 3.6 3.6 3.6 3.6 其他投资现金流 -1093 -353 -583 -1680 -997 每股指标（元/股） 筹资活动现金流 1486 1752 -205 -335 -418 每股收益（最新摊薄） 0.35 0.48 0.67 1.17 1.94 短期借款 -106 1790 0 0 0 每股经营现金流（最新摊薄） -0.28 -0.74 0.55 -0.12 1.83 长期借款 -20 280 -30 -34 -47 每股净资产（最新摊薄） 4.52 4.89 5.47 6.54 8.37 普通股增加 343 0 0 0 0 估值指标（倍） 资本公积增加 1180 -4 0 0 0 P/E 137.4 99.8 71.0 41.0 24.7 其他筹资现金流 88 -314 -175 -301 -372