18年归母净利润同比+322.55%，拟收购化妆品ODM商诺斯贝尔事项获有条件通过

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 13.95 元 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 64.15 总市值(百万元) 6,700.36 年内股价最高最低(元) 45.50/27.80 沪深300指数 3193.97 相关报告 1.《樟脑行业龙头，拟收购化妆品制造龙头诺斯贝尔，共享化妆品行业广...》，2018.12.19 吴劲草 分析师 SAC执业编号：S1130518070002 wujc＠gjzq.com.cn 姬雨楠 联系人 jiyunan＠gjzq.com.cn 18年归母净利润同比+322.55%，拟收购化妆品ODM商诺斯贝尔事项获有条件通过 公司基本情况(人民币) 项目 2017 2018 2019E 2020E 2021E 摊薄每股收益(元) 0.246 1.159 1.265 1.362 1.441 每股净资产(元) 1.89 2.88 4.14 5.50 6.94 每股经营性现金流(元) -0.01 0.12 0.14 0.20 0.22 市盈率(倍) 32.06 8.92 11.03 10.24 9.68 净利润增长率(%) 189.44% 371.97% 9.15% 7.67% 5.86% 净资产收益率(%) 13.01% 40.29% 30.56% 24.76% 20.76% 总股本(百万股) 385.92 385.92 385.92 385.92 385.92 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  2019年2月26日，公司发布2018年年报及2019年Q1业绩预告：2018年实现营业收入14.22亿元，同比+75.24%；归母净利润4亿元，同比+322.55%；扣非归母净利润4.06亿元，同比+278.76%。2019年Q1公司预计实现归母净利润7,800~8,800万元，同比+28.29%~+44.74%。  2019年2月28日，公司公告拟收购国内最大的化妆品ODM商诺斯贝尔90%股权的事项获得证监会有条件通过。 公司点评  受松脂-松节油-樟脑产业链价格传导及放大影响，公司18年业绩快速增长：近年受松脂-松节油-樟脑产业链价格传导及放大影响，公司通过樟脑等产品大幅提价、技术改造、节能降耗等方式转嫁原材料涨价，整体毛利率保持平稳上涨。2018年公司营业收入14.22亿元，同比+75.24%，毛利率为40.89%，同比+12.52%，归母净利润4亿元，同比+322.55%。  公司拟收购化妆品ODM商诺斯贝尔90%股份，共享化妆品行业广阔空间。本次收购的交易价格为24.3亿元，其中青松股份以发行股份方式支付15.1亿元，以现金方式支付9.2亿元（其中6.75亿元拟从募集配套资金中支付，剩余2.45亿元以自有资金或自筹资金支付）。  诺斯贝尔是国内最大的化妆品ODM商。诺斯贝尔主要从事面膜、湿巾和护肤品的ODM业务，目前产能可达日产面膜650万片，膏霜60万支，湿巾3000万片，面膜产能全球第一，客户包括屈臣氏、妮维雅、资生堂、御泥坊、膜法世家和自然堂等。2018/2018-2019/2018-2020年业绩承诺扣非归母净利润累计不低于2.0/4.4/7.28亿元。诺斯贝尔2018年实现主营业务收入19.72亿元（未审数），同比+28.08%；扣非归母净利润2.1亿元（未审数），同比+17.5%。2019年1月，诺斯贝尔在手订单6.03亿元（含税）。 投资建议  公司收购国内第一大化妆品ODM商诺斯贝尔有望带来新的利润增长点。由于本次收购尚未完成，不考虑并购并表下，预计青松股份2019-2021年归母净利润分别为4.88/5.26/5.56亿元，当前市值对应PE分别为11.03/10.24/9.68倍，维持增持评级。  风险提示：重大资产重组风险，原材料价格波动，标的资产业绩承诺无法兑现、存货周转变慢的风险，产品质量风险。 01002003004005005.056.527.999.4610.9312.413.87180 305180 605180 905181 205人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 青松股份 国金行业 沪深300 2019年03月03日 消费升级与娱乐研究中心 青松股份 (300132.SZ) 增持（维持评级） 公司点评 证券研究报告 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 主营业务收入 557 811 1,422 1,706 1,962 2,119 货币资金 55 115 230 410 485 525 增长率 45.6% 75.2% 20.0% 15.0% 8.0% 应收款项 79 117 235 519 784 991 主营业务成本 -442 -581 -840 -1,041 -1,256 -1,377 存货 181 302 576 770 1,032 1,358 %销售收入 79.3% 71.6% 59.1% 61.0% 64.0% 65.0% 其他流动资产 14 26 43 31 35 38 毛利 115 230 581 665 706 742 流动资产 329 559 1,084 1,729 2,336 2,913 %销售收入 20.7% 28.4% 40.9% 39.0% 36.0% 35.0% %总资产 46.0% 58.8% 74.0% 79.5% 82.4% 84.2% 营业税金及附加 -3 -4 -7 -10 -10 -11 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.6% 0.5% 0.5% 0.6% 0.5% 0.5% 固定资产 342 329 337 399 454 502 营业费用 -27 -27 -26 -34 -35 -38 %总资产 47.8% 34.6% 23.0% 18.4% 16.0% 14.5% %销售收入 4.8% 3.3% 1.8% 2.0% 1.8% 1.8% 无形资产 30 29 28 28 28 27 管理费用 -48 -65 -32 -51 -49 -42 非流动资产 387 392 381 446 500 548 %销售收入 8.6% 8.1% 2.3% 3.0% 2.5% 2.0% %总资产 54.0% 41.2% 26.0% 20.5% 17.6% 15.8% 息税前利润（EBIT） 37 134 516 570 612 650 资产总计 715 951 1,465 2,175 2,837 3,461 %销售收入 6.7% 16.5% 36.3% 33.4% 31.2% 30.7% 短期借款 0 87 150 401 513 587 财务费用 5 -7 5 -8 -14 -17 应付款项 66 111 126 141 161 154 %销售收入 -0.9% 0.9% -0.3% 0.5% 0.7% 0.8% 其他流动负债 6 17 71 36 40 40 资产减值损失 -1 -4 -6 0 0 0 流动负债 72 215 347 578 714 782 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 0 0 0 0 投资收益 0 0 1 1 0 0 其他长期负债 9 9 8 0 0 0 %税前利润 0.0% 0.0% 0.1% 0.2% 0.0% 0.0% 负债 81 223 355 578 714 782 营业利润 41 128 519 566 601 636 普通股股东权益 635 728 1,110 1,597 2,123 2,679 营业利润率 7.4% 15.7% 36.5% 33.2% 30.6% 30.0% 少数股东权益 0 0 0 0 0 0 营业外收支 -4 -19 -9 -8 0 0 负债股东权益合计 715 951 1,465 2,175 2,837 3,461 税前利润 38 109 510 558 601 636 利润率 6.7% 13.4% 35.9% 32.7% 30.6% 30.0% 比率分析 所得税 -5 -14 -63 -70 -76 -80 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 所得税率 12.8% 12.7% 12.4% 12.6% 12.6% 12.6% 每股指标 净利润 33 95 447 488 526 556 每股收益 0.085 0.246 1.159 1.265 1.362 1.441 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 每股净资产 1.644 1.886 2.876 4.139 5.501 6.942 归属于母公司的净利润 33 95 447 488 526 556 每股经营现金净流 0.193 -0.012 0.118 0.140 0.197 0.216 净利率 5.9% 11.7% 31.5% 28.6% 26.8% 26.3% 每股股利 4.374 4.374 6.171 0.000 0.000 0.000 回报率 现金流量表（人民币百万元） 净资产收益率 5.16% 13.01% 40.29% 30.56% 24.76% 20.76% 2016 2017 2018 2019E 2020E 2021E 总资产收益率 4.58% 9.96% 30.53% 22.44% 18.53% 16.07% 净利润 33 95 400 488 526 556 投入资本收益率 5.09% 14.37% 35.92% 24.94% 20.30% 17.41% 少数股东损益 0 0 0 0 0 0 增长率 非现金支出 29 36 38 34 40 47 主营业务收入增长率 -5.38% 45.56% 75.24% 20.00% 15.00% 8.00% 非经营收益 9 22 2 18 18 22 EBIT增长率 98.30% 261.93% 284.84% 10.44% 7.33% 6.27% 营运资金变动 4 -157 -394 -485 -508 -542 净利润增长率 200.31% 189.44% 371.97% 9.15% 7.67% 5.86% 经营活动现金净流 75 -5 45 54 76 83 总资产增长率 -20.73% 33.00% 53.94% 48.52% 30.40% 22.00% 资本开支 -11 -17 -3 -107 -95 -95 资产管理能力 投资 0 0 0 0 0 0 应收账款周转天数 43.8 30.1 31.7 60.0 65.0 80.0 其他 0 0 23 1 0 0 存货周转天数 144.0 151.5 190.5 270.0 300.0 360.0 投资活动现金净流 -11 -17 20 -106 -95 -95 应付账款周转天数 32.9 33.8 34.0 25.0 25.0 25.0 股权募资 0 0 0 0 0 0 固定资产周转天数 206.6 145.6 76.8 71.9 68.1 67.0 债权募资 -236 87 63 243 112 74 偿债能力 其他 174 -5 -12 -12 -18 -22 净负债/股东权益 -8.59% -3.83% -7.23% -0.59% 1.31% 2.30% 筹资活动现金净流 -62 82 51 232 93 52 EBIT利息保障倍数 -7.5 19.3 -109.3 73.0 44.4 38.4 现金净流量 3