2016年宏观经济报告：经济革旧立新，政策稳字当头
1 请务必阅读正文后的免责条款部分 联系地址：深圳市深南大道3024号航空大厦29楼 公司网址：www.avicsec.com 联系电话：0755-83692635 传真：0755-83688539 中航证券金融研究所发布证券研究报告 股市有风险 入市须谨慎 中航证券金融研究所 符旸 证券执业证书号：S0640514070001 电话：010- 64818473 邮箱：fuyyjs@avicsec.com 经济革旧立新，政策稳字当头 ——201 6年宏观经济报告 2015年12月30日 宏观深度报告 主要观点： 2015 年宏观经济运行的基本特征可概括为：减速、放松与改革，而这三大特征将继续伴随2016 年的经济运行。从2015 年经济三驾马车的表现来看，出口负增长，投资持续下滑，只有消费维持平稳增长，预计2016 年内、外需不足的问题将继续困扰经济。 在新经济体量仍小的情况下，旧经济继续主导经济增长变化。从投资角度看，房地产作为最主要的增长动力，明年重点看提振需求的政策如何落实，基建投资将继续大力开展，但增速方面 在 20% 基础上进一步提升的难度较大，制造业去产能缓慢有序推进， 产能出清前难有趋势性改善。因此预计明年 经济阶段性企稳有望出现，但趋势上仍将延续寻底过程 ，同时经济结构有望 继续改善，消费、新兴产业对经济的贡献将继续提升，经济处于革旧立新的重要过渡期。我们用GDP环比连乘来预测明年的 GDP同比变化，预计明年各季度GDP将呈现出前高后低的走势，预计全年GDP 下滑至 6.6% 左右。 鉴于经济增长低迷，内需疲弱，明年通胀水平缺乏上行动力，增速将维持低位。CPI方面，我们测算了明年 CPI中猪肉价格的翘尾因素，结果显示 明年年中开始，翘尾因素将出现明显的 翻转，这将显著拉低下半年猪肉价格的同比，令CPI整体也相应承压。PPI方面，虽然2016年全球大宗商品价格在中国需求疲弱以及美元走强的背景下预计将仍然表现低迷，但价格经历了长期下行后，进一步下降的幅度很可能低于今年，并有望出现阶段性反弹，因此明年PPI通缩程度有望缓解。 近两年经济没有大的波动，稳增长一直是主要的政策目标之一，明年的大方向依然如此，无论是经济还是政策 都在求 “稳”。12月召开的中央经济工作会议已经对明年的政策调控作出了全景描述。稳增长依然排在政策目标 首位，预计明年经济增长目标调降至 6.5%。 去产能成为明年 经济工作 五大任务之首，是供给侧改革的重要目标。在“维持稳定”拥有最优先级的情况下，化解产能过程将是循序渐进的过程，以防止风险集中爆发，因此预计去产能将贯穿整个十三五期间，但明年作为开局之年，预计去产能方面能够见到的成效以及对经济的积极影响会相对较大，此后几年则逐步边际递减。 需求端管理政策 继续以宽松为主基调。在财政收入 增速受制于经济整体增长下行，但支出 方面要保持积极的 情况下， 提高赤字率成为必然选择，预计明年赤字率 有望提升至3%。 货币政策方面，目前国际资本流动已经成为影响货币政策的重要因素。资金流出将成为我国未来一段时间国内货币环境的一大特征，其内部根源在于我国经济增速的下沉，对应到汇率层面，人民币贬值压力至少会持续到2017 年应该是合理的预期，而汇率会不会真正启动趋势性贬值取决于央行在多目标之间的平衡。从中央表态来看，金融改革推进意愿并未降低，而资本项下自由流动是其中关键一项，这意味着未来汇率让步于金融改革，人民币兑美元出现适度、缓慢、可控的贬值是很有可能的。 2 [宏观深度报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 货币政策方面，目前国际资本流动已经成为影响货币政策的重要因素。资金流出将成为我国未来一段时间国内货币环境的一大特征，其内部根源在于我国经济增速的下沉。对应到汇率层面，人民币贬值压力至少会持续到2017 年应该是合理的预期，而汇率会不会真正启动趋势性贬值取决于央行在多目标之间的平衡。从中央表态来看，金融改革推进意愿并未降低，而资本项下自由流动是其中关键一项，这意味着未来汇率让步于金融改革，人民币兑美元出现适度、缓慢、可控的贬值是很有可能的。 对应到货币政策层面，资金流出需要央行在国内通过货币操作进行对冲和补偿。外汇占款持续减少首先会导致基础货币投放出现缺口，其次会导致银行间流动性趋紧，这都要求央行继续采取宽松的货币政策。此外，今年PPI 的通缩恶化抵消了信贷利率的下降，造成实际利率上行，抑制通缩也意味着宽松政策需要继续。所以明年货币政策必将会延续宽松的格局，主要的政策选项包括：降准以提升货币乘数，降息以引导利率水平整体下移，利用SLF 、SLO 、MLF 、PSL 等创新工具及公开市场操作调节基础货币并引导利率下移等。但考虑到基准利率已经处于历史低位，继续降息的空间较小，预计明年最多还有 2次降息。但目前大型银行的存款准备金率仍高达17 % ，高于历史平均水平，降准空间依然充足，从而通过提升货币乘数来维持货币供应量。 宏观关键指标 2016F 2015 F 预测下限 预测基准 预测上限 GDP 增长率(%) 6.4 6.6 6.8 6.9 固定资产投资增长率(%) 8.0 9.0 10.0 10.0 社会消费品零售总额增长率(%) 10.0 10.5 12.0 11.0 出口增长率(%) 0.0 2.0 5.0 -2.7 进口增长率(%) -1.0 2.0 4.0 -16.0 CPI(%) 1.1 1.3 1.5 1.4 PPI(%) -4.0 -3.0 -2.0 -5.0 社会融资总额(万亿元) 15.5 17.0 18.0 15.5 新增贷款(万亿元) 11.0 13.5 14.5 12.5 M2(%) 11.0 13.0 14.0 13.0 1 年期人民币存款基准利率(%) 1.0 1.25 1.5 1.5 3 [宏观深度报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 目录 目录 ............................................................... 3 图表目录 ........................................................... 4 1. 2016 年经济增速继续下沉 ......................................... 5 1.1 多指标显示出口仍不乐观 ............................................................................. 5 1.2 投资仍下滑但幅度放缓 ................................................................................. 6 1.2.1 制造业等待产能出清与实际利率下降 ............................................... 6 1.2.2 房地产明年仍以库存消化为主 ........................................................... 7 1.2.3 基建受制于财政，或有阶段性起色 ................................................... 9 1.3 明年消费稳中略降，网上零售占比有望继续提升 ................................... 10 1.4 旧经济主导GDP继续下滑 ........................................................................... 10 2. CPI 依然无压力，PPI通缩有望缓解 ................................ 11 3. 政策调控求“稳”，供需两端齐发力 ............................... 12 4 [宏观深度报告] 中航证券金融研究所发布 证券研究报告 请务必阅读正文之后的免责声明部分 图表目录 图1：摩根大通PMI ........................................................................................................................................ 5 图2：OECD领先指标下滑 ............................................................................................................................ 5 图3：大宗商品价格趋势性下跌 .................................................................................................................... 6 图4：BDI指数大幅波动后创新低 ................................................................................................................. 6 图5：广交会增速持续负增长 ........................................................................................................................ 6 图6：外贸出口先导指数四季度加速下滑 .................................................................................................... 6 图7：2015年投资增速快速下滑 ................................................................................................................... 7 图8：三季度GDP-实际利率创出新低 .......................................................................................................... 7 图9：今年销售明显回升 ................................................................................................................................ 8 图10：资金来源整体有改善 .......................................................................................................................... 8 图11：一线城市同比显著回升 ..........................................
