金融期货策略周报（国债）：资金避险推动期债市场继续走强，多单轻仓持有

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货： 张革 021-60812988 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 联系人： 李劼 021-60812985 lijie@cit icsf.com 近期相关报告： 中信期货金融期货（国债）策略周报——资金避险中期债偏强震荡，多单轻仓持有 2016-01-11 中信期货研究|金融期货策略周报（国债） 2016-01-17 资金避险推动期债市场继续走强，多单轻仓持有 策略摘要 基本逻辑：短期流动性维持宽松，股市不断推高避险情绪：上周，央行通过公开市场逆回购操作和MLF操作向市场释放流动性，进一步验证了之前认为2016年央行宽松货币政策工具的运用将更多采取定向调控工具，对于降息降准的动作将逐渐谨慎的判断。从短期来看，受央行稳定短期流动性决心明显的影响，货币市场资金利率上周一直维持在较稳定的水平。而人民币汇率也在上周二人民币Hibor利率达到了创纪录的66.815%后，趋于稳定。在岸、离岸汇率差也回归正常，人民币继续贬值压力减轻，同时资金外流造成流动性紧张的预期也得以缓解。上周全球各主要股票指数均有大幅下跌，投资者避险情绪持续升温。对于目前的国债市场来讲，收益率已经降到了低位，继续下降阻力依旧存在。但近期美国国债收益率下降，再度放开了中国国债收益率下行的空间，其次流动性和人民币汇率趋于稳定也有助于期债市场价格继续上行。从年度周期来看，我们认为债牛格局仍然存在，但需要考虑拐点提前到来的可能性。短期在流动性稳定和避险情绪推升之下，期债市场价格继续走高可能存在。 本周展望： 上周央行在公开市场继续释放流动性，通过逆回购进行400亿元资金净投放，同时又使用MLF工具定向投放1000亿元流动性。受全球经济形势不乐观、地缘格局紧张的影响，全球股市全面下滑，中国国债收益率全面下行，中国10年期国债收益率上周五收于2.7464%，同时美国国债收益率也同步下行，美国10年期国债收益率收于2.0752%。继续拓宽中国国债收益率下行的空间。目前看来，经济仍未有明显好转，通胀数据低迷，宽松的货币政策将会继续。而在宽松预期、恢复稳定的汇率环境和避险情绪升温之下，短期期债市场将获得利好支撑。从中长期来看，我们对于货币政策宽松幅度和速度仍然抱以谨慎态度，债牛格局虽然短期无忧，但拐点可能提前到来。因此，建议投资者多单轻仓持有，重点关注投资者避险情绪变化和央行货币政策变动。同时继续关注IRR波动下的高抛低吸机会。 策略建议：多单轻仓持有，跟随IRR波动高抛低吸 关注因子： 1.央行是否有进一步货币宽松政策； 2.国际债市收益率和避险情绪变化； 3.人民币汇率波动； 4.股票市场成交情况； 5.金融债需求，一级市场表现。 策略风险点： 1.央行放慢货币投放速度，造成流动性紧张； 2.人民币汇率继续贬值带来的资金外流； 3.地方债规模庞大，资金挤占效应增强； 4.国际债市收益率大幅走高、美联储加息引发资金外流等。 中信期货研究|策略周报（国债） 2016年1月17日 2/17 一、基本逻辑梳理：短期流动性维持宽松，股市不断推高避险情绪 上周，央行通过公开市场逆回购操作向市场净投放资金400亿元，同时通过MLF操作向市场释放1000亿元流动性，进一步验证了之前认为2016年央行宽松货币政策工具的运用将更多采取定向调控工具，对于降息降准的动作将逐渐谨慎的判断。受此影响，货币市场资金利率继续下降并保持稳定。从短期来看，受央行稳定短期流动性决心明显的影响，货币市场资金利率上周一直维持在较稳定的水平。 而人民币汇率也在上周二人民币Hibor利率达到了创纪录的66.815%后，趋于稳定。离岸-在岸人民币汇差为273bp，回归正常水平，人民币继续贬值压力减轻，同时资金外流造成流动性紧张的预期也得以缓解。 上周全球各主要股票指数均有大幅下跌。上证综指一周下跌8.96%，纳斯达克指数一周下跌3.34%，标普500一周下跌2.17%，德国DAX一周下跌3.09%，俄罗斯RTS指数一周下跌11.38%。，投资者避险情绪持续升温。对于目前的国债市场来讲，收益率已经降到了低位，继续下降阻力依旧存在。但近期美国国债收益率下降，再度放开了中国国债收益率下行的空间，其次流动性和人民币汇率趋于稳定也有助于期债市场价格继续上行。 从年度周期来看，我们认为债牛格局仍然存在，但需要考虑拐点提前到来的可能性。短期在流动性稳定和避险情绪推升之下，期债市场价格继续走高可能存在。 图 1：国债收益率 图 2：全球股票指数纷纷下跌 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 二、本周展望：资金避险推动期债市场继续走强，多单轻仓持有 上周央行在公开市场继续释放流动性，通过逆回购进行400亿元资金净投放，同时又使用MLF工具定向投放1000亿元流动性。受全球经济形势不乐观、地缘格局紧张的影-15 -10 -5 0 5 10 15 20 25 30 1.5 2 2.5 3 3.5 4 1Y 2Y 3Y 4Y 5Y 6Y 7Y 8Y 9Y 10Y 15Y 20Y 30Y 40Y 50Y 国债收益率 周环比（右轴） 2016-01-15 2016-01-08 -12 -10 -8 -6 -4 -2 0 2 上证综指 MSCI中国 深证成指 MSCI新兴市场 澳洲标普200 道琼斯工业指数 法国CAC40 富时100 德国DAX 恒生指数 巴西IBOVESPA 纳斯达克指数 韩国综合指数 日经225 俄罗斯RTS 孟买SENSEX30 标普500 台湾加权指数 国内外股市涨跌 日涨跌 周涨跌 中信期货研究|策略周报（国债） 2016年1月17日 3/17 响，全球股市全面下滑，中国国债收益率全面下行，中国10年期国债收益率上周五收于2.7464%，同时美国国债收益率也同步下行，美国10年期国债收益率收于2.0752%。继续拓宽中国国债收益率下行的空间。目前看来，经济仍未有明显好转，通胀数据低迷，宽松的货币政策将会继续。而在宽松预期、恢复稳定的汇率环境和避险情绪升温之下，短期期债市场将获得利好支撑。从中长期来看，我们对于货币政策宽松幅度和速度仍然抱以谨慎态度，债牛格局虽然短期无忧，但拐点可能提前到来。因此，建议投资者多单轻仓持有，重点关注投资者避险情绪变化和央行货币政策变动。同时继续关注IRR波动下的高抛低吸机会。 关注因子： 1.央行是否有进一步货币宽松政策； 2.国际债市收益率和避险情绪变化； 3.人民币汇率波动； 4.股票市场成交情况； 5.金融债需求，一级市场表现。 策略风险点： 1.央行放慢货币投放速度，造成流动性紧张； 2.人民币汇率继续贬值带来的资金外流； 3.地方债规模庞大，资金挤占效应增强； 4.国际债市收益率大幅走高、美联储加息引发资金外流等。 图 3：五年期国债和10年期国债期货IRR与回购利率 数据来源：Wind 中信期货研究部 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2015/08/19 2015/09/02 2015/09/16 2015/09/30 2015/10/14 2015/10/28 2015/11/11 2015/11/25 2015/12/09 2015/12/23 2016/01/06 TF1603IRR与FR007 隐含回购利率 FR007.IR (2) 0 2 4 6 8 10 12 2015/09/10 2015/09/17 2015/09/24 2015/10/01 2015/10/08 2015/10/15 2015/10/22 2015/10/29 2015/11/05 2015/11/12 2015/11/19 2015/11/26 2015/12/03 2015/12/10 2015/12/17 2015/12/24 2015/12/31 2016/01/07 2016/01/14 T1603IRR与FR007 隐含回购利率 FR007.IR 中信期货研究|策略周报（国债） 2016年1月17日 4/17 三、基本面跟踪 1.货币与财政政策：经济形势不乐观，央行货币政策在2016年或转变 习近平16日在亚投行开业仪式上表示，中国作为亚投行的倡议方，将坚定不移支持银行发展，除按期缴纳股本金以外，亦将向银行即将设立的项目准备特别基金，出资5000万美元，用于支持欠发达成员国开展基建项目准备。李克强16日在亚投行会议上发表讲话称，亚投行是全球经济治理体系改革的里程碑。李克强表示，全球经济正在经历深刻的调整，今年中国面临复杂的国际形势，国内面临深层的困难。中国失业率低于预期，就业扩大高于预期。中国经济有很大弹性，有空间进行调整。 由此可以看出目前我国经济形势仍不容乐观，国内需求在短时间较难回暖，国家正寻求通过国外需求来化解目前的过剩产能。 1月15日，央行发布的数据显示，2015年人民币新增贷款11.72万亿元，同比多增1.81万亿元，创下历史最高水平。而相比4万亿刺激政策出台的2009年，更是多投放了2万多亿元。数据显示，2009年至2014年，人民币贷款增量分别为9.59万亿元、7.95万亿元、7.47万亿元、8.2万亿元、8.89万亿元和9.78万亿元。 数据说明了2015年，央行已经投放了较多的货币，但社会融资规模却显示总的融资量是在减少的。2015年社会融资规模增量同比2014年少4675亿元，为15.41万亿元，为2011年以来最低。说明资金仍然留在金融系统，没有进入实体经济。预计在2016年，央行会转变增发货币的行为，改为疏导资金进入实体经济的货币政策。而央行货币政策的转变可能成为债券市场拐点的风向标。 2.流动性跟踪：央行继续维持短期市场流动性稳定，人民币汇率回归稳定 上周央行进行了400亿元的公开市场净投放，而上周五，央行对9家金融机构开展中期借贷便利（下称MLF）操作共1000亿元，期限6个月，利率3.25%。在央行释放较大流动的影响下，货币市场资金利率不断下降。上周Shibor隔夜、1周、2周、1月、3月利率水平一周分别变化-0.2bp、-0.5bp、-12.9bp、-10.0bp和-5.9bp至1.956%、2.303%、2.738%、2.899%和3.008%。上交所1天、2天、3天、4天、7天和14天回购利率水平一周分别变动-17.0bp、3.0bp、3.5bp、-35.0bp、9.0bp和-10.5bp至0.510%、0.390%、0.160%、0.420%、1.905%和2.005%。人民币Hibor利率在上周大幅震荡，并在上周二达到了创纪录的66.815%，之后又于周五回落到2.102%。 汇率方面，上周人民币汇率在离岸流动性收紧后回归稳定。周五人民币中间价贬值0.03%至6.5637，与上周五基本持平；CNY周五升值0.02%至6.5873，一周升值0.02%； 中信期货研究|策略周报（国债）