产能释放助业绩增长，期待其他市场贡献增量

1 Table_First Table_First|Table_ReportType 证券研究报告 半年报点评 Table_First|Table_Summary 科迪乳业（002770）\食品饮料 ——产能释放助业绩增长，期待其他市场贡献增量 事件： 科迪乳业发布2017年半年报：报告期内，公司实现营收5.29亿元，同比+50.65%；实现归母净利5843.37万元，同比+41.21%，扣非后归母净利5473.37元，同比+43.90%；每股收益0.05元，同比+25%。其中二季度实现营收3.04亿元，同比+46.16%，归母净利为3585.8万元，同比+42.97%，增速较一季度略有所下降。公司预计前三季度利润同比增长40%-60%。 投资要点：  产能释放+并表因素助力业绩大增 公司2017H1营收同比增长50.65%，远高于2016H1的15.34%的增速，主要因为两方面原因。一方面由于洛阳巨尔并表贡献收入利润；另一方面，公司募投项目20万吨液态奶释放产能，改善了前期因产能受限导致的销售瓶颈。同时爆款“网红牛奶”还在畅销期，收入贡献较为突出。公司还通过电商的推广成功吸引上海、广东等其他地区的新的消费群体，通过线上拉动线下发展，线上线下相互配合，突破了以往豫鲁苏销售半径的壁垒，逐渐从区域走向全国，从而降低公司市场相对集中的风险。  产品促销导致毛利水平降低，期间费用微降 2017H1公司常温乳制品和低温乳制品毛利率分别同比下降了4.67%和5.18%。主要因为公司开拓其他地区对产品进行促销打折，降低了整体产品售价。公司的期间费用率由2016H1的18.03%降低至2017H1的13.43%，其中销售费用同比降低0.95%，管理费用同比降低1.07%，主要由于规模效应摊薄了各项费用；财务费用同比下降2.55%，主要因为长期借款减少。由于毛利率的下滑超过了期间费用率的降幅，公司的净利率由2016H1的11.79%降至2017H1的11.05%。  盈利预测与投资建议 公司在洛阳巨尔并表、募投产能释放的因素催化下，业绩大增。目前公司在电商的带动下积极开拓除豫鲁苏外的其他市场，但拓展成效还有待观察。预计公司2017-2019年营业收入同比+60.26%/+35.60%/34.26%；归母净利同比+51.5/53.32%/44.42%，EPS为0.12/0.19/0.27元，对应PE为43/28/20，维持“推荐”评级。  风险提示 产能扩张投产后效益不达预期；食品安全问题。 Table_First|Table_ReportDate 2017年08月29日 Table_First|Table_Rating 投资建议： 推荐 上次建议： 推荐 当前价格： 5.34元 目标价格： 元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 1,095/550 流通A股市值（百万元） 2,979 每股净资产（元） 2.73 资产负债率（%） 42.57 一年内最高/最低（元） 7.07/4.78 Table_First|Table_Chart 一年内股价相对走势 Table_First|Table_Author 王承 分析师 执业证书编号：S0590513090004 电话：0510-85630532 邮箱：wangc@glsc.com.cn Table_First|Table_Contacter 陈骊 电话：0510-85630532 邮箱：cl@glsc.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 1、《科迪乳业（002770）\食品饮料行业》 《网红奶带动销量向上，低费用率助利润增长》 2017.05.03 2、《科迪乳业（002770）\食品饮料行业》 《深耕乡镇，新增产能放量，营收高增可期》 2017.04.27 3、《科迪乳业（002770）\食品饮料行业》 《产能释放+科迪便利+低费用率助业绩腾飞》 2017.04.24 请务必阅读报告末页的重要声明 -30%-18%-6%6%18%2016-082016-122017-042017-08科迪乳业沪深300 2 请务必阅读报告末页的重要声明 半年报点评 图表1：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 货币资金 579.78 980.68 386.91 524.65 704.40 营业收入 683.06 804.76 1,289.71 1,748.84 2,347.99 应收账款+票据 67.35 86.34 149.49 170.30 259.05 营业成本 440.59 550.63 941.49 1,250.42 1,643.60 预付账款 75.91 19.48 58.98 24.38 85.19 营业税金及附加 3.14 6.74 6.34 8.59 11.54 存货 46.40 74.17 110.00 154.00 200.00 营业费用 59.07 55.23 90.28 131.16 178.45 其他 0.00 0.60 0.60 0.60 0.60 管理费用 25.41 32.62 58.04 82.20 117.40 流动资产合计 769.44 1,161.26 705.98 873.93 1,249.24 财务费用 36.67 45.30 21.19 7.70 5.13 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 资产减值损失 1.57 26.21 1.60 1.60 1.60 固定资产 331.08 1,063.90 1,148.28 1,163.40 1,112.36 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 776.75 198.49 140.00 80.00 80.00 投资净收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 25.93 51.03 48.98 46.94 44.90 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 87.33 136.43 132.80 129.17 129.17 营业利润 116.61 88.03 170.78 267.17 390.29 非流动资产合计 1,221.08 1,449.85 1,470.07 1,419.51 1,366.43 营业外净收益 6.23 32.31 10.00 10.00 10.00 资产总计 1,990.53 2,611.11 2,176.04 2,293.44 2,615.66 利润总额 122.83 120.34 180.78 277.17 400.29 短期借款 690.00 776.42 165.13 96.07 82.39 所得税 26.16 30.84 45.20 69.29 100.07 应付账款+票据 33.93 62.23 111.13 119.12 183.53 净利润 96.68 89.50 135.59 207.88 300.22 其他 101.78 122.84 134.87 136.60 152.83 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 825.71 961.49 411.13 351.78 418.75 归属于母公司净利润 96.68 89.50 135.59 207.88 300.22 长期带息负债 23.31 67.79 67.79 67.79 67.79 长期应付款 45.31 31.35 31.35 31.35 31.35 主要财务比率 其他 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 非流动负债合计 68.62 99.14 99.14 99.14 99.14 成长能力 负债合计 894.33 1,060.62 510.27 450.92 517.88 营业收入 2.53% 17.82% 60.26% 35.60% 34.26% 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 EBIT 9.93% 0.38% 22.03% 41.20% 42.43% 股本 273.40 576.25 576.25 576.25 576.25 EBITDA 11.27% 16.86% 43.25% 29.33% 29.80% 资本公积 448.31 524.94 524.94 524.94 524.94 归属于母公司净利润 22.81% -7.43% 51.50% 53.32% 44.42% 留存收益 374.49 449.30 564.59 741.33 996.59 获利能力 股东权益合计 1,096.20 1,550.49 1,665.77 1,842.52 2,097.78 毛利率 35.50% 31.58% 27.00% 28.50% 30.00% 负债和股东权益总计 1,990.53 2,611.11 2,176.04 2,293.44 2,615.66 净利率 14.15% 11.12% 10.51% 11.89% 12.79% ROE 8.82% 5.77% 8.14% 11.28% 14.31% 现金流量表 ROIC 11.84% 6.88% 8.66% 10.83% 14.75% 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 偿债能力 净利润 93.19 84.50 128.09 200.38 292.72 资产负债 44.93% 40.62% 23.45% 19.66% 19.80% 折旧摊销 26.54 58.08 118.19 128.96 131.48 流动比率 0.93 1.21 1.72 2.48 2.98 财务费用 38.61 46.58 20.42 6.93 4.36 速动比率 0.88 1.13 1.45 2.04 2.50 存货减少 12.51 -16.92 -35.83 -44.00 -46.00 营运能力 营运资金变动 1.31 10.92 -41.71 23.50 -68.92 应收账款周转率 14.68 10.96 11.64 12.58 11.95 其它 -4.64 30.14 1.60 1.60 1.60 存货周转率 9.50 7.42 8.56 8.12 8.22 经营活动现金流 167.51 213.30 190.74 317.37 315.24 总资产周转率 0.34 0.31 0.59 0.76 0.90 资本支出 157.45 58.50 140.00 80.00 80.00 每股指标（元） 长期投资 0.00 118.59 0.00 0.00 0.00 每股收益 0.09 0.08 0.12 0.19 0.27 其他 10.09 20.31 7.50 7.50 7.50 每股经营现金流 0.15 0.19 0.17 0.29 0.29 投资活动现金流 -147.37 -156.78 -132.50 -72.50 -72.50 每股净资产 1.00 1.42 1.52 1.68 1.92 债权融资 280.59 102.19 -611.29 -69.07 -13.68 估值比率 股权融资 406.98 379.48 0.00 0.00 0.00 市盈率 61.38 66.31 43.77 28