1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 中报各项业务稳定增长，公司新业务临近收获期有利于提升估值 ■事件：公司公告2017年中报，实现收入83.53亿元，同比增长20.41%，实现归属上市公司股东净利润16.89亿元，同比增长12.58%，实现归属上市公司股东扣除非经常性损益12.68亿元，同比增长13.33%。同期公司实现经营性现金流净额11.03亿元，同期上升17.90%。 ■中报各项业务收入稳定增长，销售费用率上升和国控投资增速下滑导致公司净利润率小幅下滑。收入端来看，剔除2017年新并购的breas、2016年设立温州老年病医院及并购齐鲁检验所的可比因素外，同口径增速为17.16%，其中：药品制药收入57.8亿元，增速19.12%，医疗服务收入10.1亿元，增速34.39%（同口径增速19.11%），医疗器械与医学诊断收入15.46亿元，增速16.99%（同口径增长11.65%），另外公司参股公司国药控股是国内医药流通龙头，同期实现收入1377.7亿元，同比增速为8.65%。利润端来看，公司毛利率上升3.79个百分点到57.24%，公司销售费用率和管理费用率分别上升3.12和0.58个百分点，销售费用率提高较多的原因是公司核心品种市场开拓加深的缘故；另外由于国药控股增速下滑，相应的投资收益收入占比下降1.3个百分点，综合而言公司扣非归母净利润率下降0.94个百分点到15.19%。 ■主营业务利润占比逐步提高，公司类PE性质逐步褪去。公司业务领域覆盖医药健康全产业链，也正是如此，过去市场认为公司业务多而杂乱，有类PE性质难以给予高估值。实际上，多领域布局反而是公司的优势。相对于其它以单一业务或者单个产品为业务基础的公司而言，公司的业务布局能够最大程度地分享中国医药健康行业的持续增长机会，并能通过业务板块间的资源共享产生协同效应，同时能规避单一细分行业的波动带来的业务风险。而且，近年来公司业绩增长基本来自主营业务。我们判断，2017年公司药品业务收入将达15%以上的增速，其他板块也将维持15%左右增速。主营业务持续发力，2017年中报公司扣非归母净利润占总的净利润比例达到75%，我们预计2017年全年净利润为33亿元，扣非净利润约为25亿元，公司过去对投资收益倚重过高的类PE性质已经逐步褪去。 ■公司从“医药ETF”向创新型生物医药企业转型，有利于提升公司估值。市场已经看到了公司近年来的高内生增长，对其估值有一定的纠正，我们认为还不够。公司的传统业务涉及药品研发销售、医疗器械、医疗服务、医药流通(参股国药控股方式)等医药几乎子行业，相当于一个“医药ETF”，而估值对应17年仅22倍。我们尤其看好公司在单抗和精准医疗两个领域布局：单抗方面，公司子公司复宏汉霖6个Tabl e_Title 2017年08月29日 复星医药（600196.SH） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 化学制剂 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 41.1元 股价（2017-08-29） 30.14元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 75,203.25 流通市值（百万元） 57,536.46 总股本（百万股） 2,495.13 流通股本（百万股） 1,908.97 12个月价格区间 22.50/33.40元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 2.42 -9.89 21.64 绝对收益 5.86 -1.68 31.24 周新明 分析师 SAC执业证书编号：S1450517050002 zhouxm@essence.com.cn 021-35082030 崔文亮 分析师 SAC执业证书编号：S1450517040006 cuiwl@essence.com.cn 010-83321412 Tab le_Report 相关报告 复星医药：控股股东和管理层持续增持，从“医药ETF”到创新型生物医药企业，千亿市值可期/崔文亮 2017-05-10 -4%3%10%17%24%31%38%2016-082016-122017-042017-08复星医药 化学制剂 上证指数 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 品种10个适应症进获批临床，原研均属于重磅产品，利妥昔有望在2018年上市，后续每年预计有1-2个品种上市。精准医疗方面，公司携手kite成立合资公司开发国内的car-T市场，kite的KTE-C19产品在临床二期随访结果较优，安全性较强。我们认为，KTE-C19产品在FDA获批是大概率事件，国内市场空间在20亿元以上。 ■投资建议：买入-A投资评级，6个月目标价41.1元。我们预计公司2017年-2019年净利润分别为33.07亿元、38.57亿元、45.49 亿元，同比增速分别为18%、17%、18%，对应公司EPS 分别为1.37 元、1.60 元、1.88元，对应2017-2019年市盈率分别为22X、19X、16X。鉴于公司主营业务内生增长良好、公司从“医药ETF”向创新型生物医药企业转型带来估值提升，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为41.1 元，对应2017年30倍动态市盈率。 ■风险提示：研发存在不确定性；药品降价；并购进度及整合不及预期。 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 12,608.6 14,628.8 17,427.3 20,689.7 24,405.6 净利润 2,460.1 2,805.8 3,307.1 3,857.0 4,548.8 每股收益(元) 0.99 1.12 1.37 1.60 1.88 每股净资产(元) 7.29 8.89 9.82 10.93 12.25 盈利和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 市盈率(倍) 30.6 26.8 22.0 18.9 16.0 市净率(倍) 4.1 3.4 3.1 2.8 2.5 净利润率 19.5% 19.2% 19.0% 18.6% 18.6% 净资产收益率 13.5% 12.6% 14.0% 14.6% 15.4% 股息收益率 1.0% 1.2% 1.4% 1.6% 1.9% ROIC 15.7% 14.4% 14.6% 17.1% 20.4% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/复星医药 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E (百万元) 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入 12,608.6 14,628.8 17,427.3 20,689.7 24,405.6 成长性 减:营业成本 6,308.0 6,718.4 7,917.2 9,295.9 10,843.4 营业收入增长率 4.8% 16.0% 19.1% 18.7% 18.0% 营业税费 106.5 152.5 181.7 215.7 254.5 营业利润增长率 37.7% 3.1% 18.2% 18.5% 18.0% 销售费用 2,815.1 3,704.1 4,412.6 5,238.7 6,179.6 净利润增长率 16.4% 14.1% 17.9% 16.6% 17.9% 管理费用 1,905.5 2,311.9 2,754.1 3,165.5 3,734.1 EBITDA增长率 32.0% 3.1% 12.3% 14.8% 15.0% 财务费用 450.2 400.9 348.4 349.9 360.4 EBIT增长率 35.1% 1.4% 14.9% 17.1% 17.0% 资产减值损失 70.5 79.3 79.3 140.7 92.5 NOPLAT增长率 32.0% 7.4% 14.9% 17.1% 17.0% 加:公允价值变动收益 -2.2 12.3 -9.8 1.6 2.2 投资资本增长率 17.8% 13.2% -0.2% -1.8% 0.1% 投资和汇兑收益 2,346.6 2,125.4 2,295.4 2,479.1 2,677.4 净资产增长率 8.2% 22.2% 7.9% 12.0% 12.6% 营业利润 3,297.2 3,399.4 4,019.5 4,764.0 5,620.8 加:营业外净收支 74.7 172.1 190.2 145.7 169.3 利润率 利润总额 3,371.8 3,571.5 4,209.6 4,909.6 5,790.1 毛利率 50.0% 54.1% 54.6% 55.1% 55.6% 减:所得税 501.2 350.2 412.8 481.4 567.7 营业利润率 26.2% 23.2% 23.1% 23.0% 23.0% 净利润 2,460.1 2,805.8 3,307.1 3,857.0 4,548.8 净利润率 19.5% 19.2% 19.0% 18.6% 18.6% EBITDA/营业收入 34.9% 31.0% 29.2% 28.3% 27.5% 资产负债表 EBIT/营业收入 29.7% 26.0% 25.1% 24.7% 24.5% 2015 2016 2017E 2018E 2019E 运营效率 货币资金 4,028.6 5,996.0 7,143.1 8,480.3 10,003.3 固定资产周转天数 134 122 101 76 56 交易性金融资产 33.8 48.5 38.7 40.3 42.5 流动营业资本周转天数 0 11 12 17 21 应收帐款 1,937.2 2,195.9 2,727.8 3,117.6 3,777.7 流动资产周转天数 243 235 247 246 245 应收票据 410.3 424.9 570.1 611.1 782.3 应收帐款周转天数 52 51 51 51 51 预付帐款 161.8 271.2 239.1 360.1 338.8 存货周转天数 46 41 40 40 40 存货 1,648.8 1,670.7 2,241.1 2,351.9 3,005.7 总资产周转天数 1,050 1,009 921 802 707 其他流动资产 104.9 157.1 157.1 157.1 157.1 投资资本周转天数 630 626 558 465 391 可供出售金融资产 3,314.5 2,674.4 2,674.4 2,674.4 2,674.4 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 13,919.8 16,175.6 16,175.6 16,175.6 16,175.6 ROE 13.5% 12.6% 14.0% 14.6% 15.4% 投资性房地产 - - - - - ROA 7.5% 7.4% 8.4% 9.5% 10.6% 固定资产 4,760.8 5,140.0 4,615.2 4,083.0 3,543.7 ROIC 15.7% 14.4% 14.6% 17.1% 20.4% 在建工程 1,001.2 1,159.9 1,159.9 1,159.9 1,159.9 费用率 无形资产 3,245.8 3,650.6 3,510.5 3,370.3 3,230.2 销售费用率 22.3% 25.3% 25.3% 25.3% 25.3% 其他非流动资产 3,634.3 4,203.0 4,19