跨境通2017中报点评：业绩持续高速增长，经营性现金流大幅改善，股权激励彰显信心

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 19.58 元 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 746.19 总市值(百万元) 28,099.46 年内股价最高最低(元) 22.35/15.48 沪深300指数 3724.67 深证成指 10614.08 相关报告 1.《帕托逊董事长拟增持彰显信心，上半年主推服装站流量排名显著提升...》，2017.6.29 2.《蓝海市场真龙头：先发优势+核心竞争力助力长期高速增长-蓝海市...》，2017.5.25 姜琳 联系人 jiang_lin＠gjzq.com.cn 张斌 分析师 SAC执业编号：S1130511030002 (8621)60230230 zhangbin＠gjzq.com.cn 跨境通2017中报点评：业绩持续高速增长，经营性现金流大幅改善，股权激励彰显信心 公司基本情况(人民币) 项目 2015 2016 2017E 2018E 2019E 摊薄每股收益(元) 0.265 0.276 0.550 0.835 1.156 每股净资产(元) 3.17 2.94 3.65 4.48 5.64 每股经营性现金流(元) -0.03 -0.75 1.04 -0.05 -0.12 市盈率(倍) 125.66 66.42 33.14 21.83 15.76 行业优化市盈率(倍) 17.74 17.74 17.74 17.74 17.74 净利润增长率(%) 403.39% 133.85% 99.56% 51.78% 38.51% 净资产收益率(%) 8.24% 9.36% 15.08% 18.62% 20.50% 总股本(百万股) 635.40 1,429.11 1,429.11 1,429.11 1,429.11 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩概述  2017年上半年，公司总体实现营业收入557,181.43万元，同比增长62.02%；实现营业利润41,804.88万元，同比增长91.18%；归属于上市公司股东的净利润31,489.79万元，同比增长98.87% 。 经营分析  跨境出口业务实现营业收入491,033.74万元，同比增长53.72%。其中一季度跨境电商出口业务实现营业收入234,999.68万元，同比增长39.88%；二季度实现256,034.06万元，同比增长69.07%。欧洲和北美洲占公司跨境电商出口业务收入的比例为49.75%和35.82%，两者合计占跨境电商出口业务收入的85.57%。  环球易购自营平台注册用户数等指标同比大幅增长。公司目前拥有Gearbest、Zaful、Rosegal、Dresslily等多个自建专业品类垂直电子商务销售平台。截止2017年6月30日，旗下平台合计注册用户数量超过8,142万人，公司2016H1注册用户数4505万人，2017H1同比增长80%。2017H1月均活跃用户数超过1,680万人，同比增长40%。在线产品SKU数量超过39.1万个，公司旗下主要平台重复购买率35.1%，流量转化率为1.52%。2016年H1复购率为33.23%，流量转化率为1.48%。  电子类自营高速增长，服装类自营二季度增速转正。报告期内公司自营平台共计实现营业收入258,384.25万元，同比增长36.28%，占环球易购跨境电商出口业务收入的64.12%。Gearbest在同领域竞争对手中已经具有明显的竞争优势，报告期内共计实现营业收入130,742.92万元，同比增长110.20%。服装类自营平台Zaful，Rosegal，Dresslily共计实现营业收入127,641.33万元，同比增长0.19%。其中一季度实现营业收入57,312.26万元，同比增长-23.99%；二季度实现营业收入70,329.07万元，同比增长35.25%。  环球易购第三方平台收入保持快速增长。公司在自营平台快速发展的同时，报告期内公司第三方平台共计实现营业收入144,608.12万元，同比增长62.83%，占环球易购跨境电商出口业务收入的35.88%。公司第三方平台收入主要来自于eBay、Amazon等第三方平台，凭借公司多年积累的第三方020040060080013.0816.2719.46160 822161 122170 222170 522人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 跨 境 通 国金行业 沪深300 2017年08月20日 跨 境 通 (002640.SZ) 服装行业 评级：买入 维持评级 公司点评 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 平台运营经验、成熟的经营管理团队以及高效的供应链管理体系，第三方平台收入逐年保持快速增长。目前公司在Ebay、Ama zon、阿里的收入占比分别为28.70%、27.99%、16.51%。  前海帕托逊收入净利润大幅增长，股权激励彰显公司信心。控股子公司前海帕拓逊目前业务覆盖20多个国家和地区。报告期内，前海帕拓逊共计实现营业收入88,041.37万元，同比增长114.59%；净利润8,320.43万元，同比增长127.28%。前海帕拓逊营业收入主要来自于Amazon等第三方平台。公司公告拟向帕拓逊13位高管授予400万份股票期权激励，行权价格为19.51元/股。行权要求17/18年帕拓逊净利润为1.8/2.8亿元。  持续打造进口业务核心竞争力。报告期内，跨境电商进口业务实现营业收入43,525.27万元，同比增长141.82%。五洲会目前搭建了覆盖自有平台、第三方平台、手机APP、O2O线下店等全渠道进口电商体系，公司未来将重点解决目前进口项目运营过程中存在的问题，在供应链、终端运营等方面持续优化，逐步打造进口业务核心竞争力。  经营性现金流大幅改善，存货水平依旧较高。本报告期公司经营性现金流为-51,969,247.96元, 去年同期净现金流-401,463,063.41元，同比改善87.06%。本报告期存货为2,476,307,755.58元，周转天数为156天，去年同期为124天，存货水平依旧较高。 盈利调整  我们维持公司原有预测，17-19年公司净利润增速分别为99.56%、51.78%、38.51%，EPS分别为0.55元、0.84元、1.16元。 投资建议  核心推荐逻辑是海外B2C电商市场发展为中早期阶段，增长潜力巨大。在蓝海市场背景下，环球易购作为跨境B2C龙头，内生增长强劲。后期依靠公司的数据分析、供应链精细化管理等精细化管理，公司业绩有望持续高速增长。优壹收购过会，业务协同效应将加码公司跨境业务双向发展。不考虑优壹电商收购，我们预测17-19年公司净利润增速为99.56%、51.78%、38.51%，EPS分别为0.55元、0.84元、1.16元，对应PE为36X、23X、17X。维持“买入评级”，目标价为25元（对应2017年45倍，对应2018年30倍）。 风险提示  跨境电商政策变动风险；公司存货、现金流得不到改善；全球贸易环境发生变化；新兴市场开拓不及预期 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营业务收入 842 3,961 8,537 18,939 31,608 46,598 货币资金 329 516 1,493 3,504 3,371 3,139 增长率 370.5% 115.5% 121.8% 66.9% 47.4% 应收款项 380 315 711 830 1,386 2,043 主营业务成本 -400 -1,758 -4,410 -11,005 -19,021 -30,008 存货 294 809 2,573 3,316 5,732 9,044 %销售收入 47.5% 44.4% 51.7% 58.1% 60.2% 64.4% 其他流动资产 145 267 790 1,321 2,283 3,601 毛利 442 2,202 4,127 7,934 12,586 16,590 流动资产 1,148 1,908 5,567 8,971 12,772 17,826 %销售收入 52.5% 55.6% 48.3% 41.9% 39.8% 35.6% %总资产 52.1% 61.1% 78.3% 95.5% 96.7% 97.6% 营业税金及附加 -3 -2 -3 -8 -16 -28 长期投资 65 217 206 206 206 206 %销售收入 0.4% 0.1% 0.0% 0.0% 0.1% 0.1% 固定资产 38 75 127 140 150 156 营业费用 -316 -1,892 -3,348 -6,439 -10,272 -13,280 %总资产 1.7% 2.4% 1.8% 1.5% 1.1% 0.9% %销售收入 37.5% 47.8% 39.2% 34.0% 32.5% 28.5% 无形资产 896 896 1,171 51 57 63 管理费用 -62 -115 -220 -530 -885 -1,305 非流动资产 1,057 1,215 1,542 418 434 446 %销售收入 7.4% 2.9% 2.6% 2.8% 2.8% 2.8% %总资产 47.9% 38.9% 21.7% 4.5% 3.3% 2.4% 息税前利润（EBIT） 61 193 555 957 1,413 1,977 资产总计 2,205 3,122 7,108 9,389 13,205 18,272 %销售收入 7.2% 4.9% 6.5% 5.1% 4.5% 4.2% 短期借款 128 189 641 0 0 0 财务费用 -10 4 -11 11 52 48 应付款项 206 811 1,469 3,245 5,526 8,444 %销售收入 1.2% -0.1% 0.1% -0.1% -0.2% -0.1% 其他流动负债 33 74 246 489 822 1,310 资产减值损失 -6 7 -49 0 0 0 流动负债 367 1,074 2,356 3,734 6,349 9,754 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 0 长期贷款 0 0 391 391 391 391 投资收益 1 0 41 0 0 0 其他长期负债 6 5 112 0 0 0 %税前利润 1.3% n.a 7.7% 0.0% 0.0% 0.0% 负债 373 1,079 2,859 4,125 6,740 10,145 营业利润 45 204 537 968 1,464 2,025 普通股股东权益 1,830 2,044 4,206 5,212 6,405 8,057 营业利润率 5.4% 5.1% 6.3% 5.1% 4.6% 4.3% 少数股东权益 1 -1 43 52 61 70 营业外收支 3 1 1 1 1 1 负债股东权益合计 2,205 3,122 7,108 9,389 13,205 18,272 税前利润 48 205 537 969 1,465 2,026 利润率 5.7% 5.2% 6.3% 5.1% 4.6% 4.3% 比率分析 所得税 -20 -39 -109 -174 -264 -365 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 所得税率 40.6% 18.9% 20.4% 18.0% 18.0% 18