- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 18.59 元 目标价格（人民币）：25.00-25.00元 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 103.77 总市值(百万元) 3,271.84 年内股价最高最低(元) 26.90/16.81 沪深300指数 3726.79 深证成指 10451.08 相关报告 1.《重组并购火星时代教育，A股动画&设计职业教育新星发展可期》，2017.3.20 吴劲草 联系人 wujc＠gjzq.com.cn 魏立 分析师 SAC执业编号：S1130516010008 (8621)60230244 weili1＠gjzq.com.cn 百洋股份：新设全资教育子公司坚定教育业务转型方向，员工持股实现绑定利益，共谋未来健康发展 公司基本情况(人民币) 项目 2015 2016 2017E 2018E 2019E 摊薄每股收益(元) 0.324 0.337 0.683 0.864 1.025 每股净资产(元) 5.58 5.81 10.01 10.77 11.79 每股经营性现金流(元) 0.42 0.45 3.19 1.46 1.68 市盈率(倍) 76.99 68.02 35.67 28.19 23.76 行业优化市盈率(倍) 27.85 22.99 23.55 23.55 23.55 净利润增长率(%) 1.20% 3.81% 164.79% 26.54% 18.67% 净资产收益率(%) 5.82% 5.79% 6.82% 8.02% 8.69% 总股本(百万股) 176.00 176.00 229.77 229.77 229.77 来源：公司年报、国金证券研究所 设立教育子公司  2017年8月7日，公司公告，拟出资5000万元，新设全资教育投资子公司百洋教育。我们认为，此前公司定增收购火星时代顺利拿到批文，正式转型切入教育行业，而本次成立教育投资子公司，表明公司转型教育信心坚定，未来或在教育领域尤其是职业教育领域持续拓展。 员工持股计划  员工持股计划规模：每份份额为1元，按照1：2的杠杆设为优先级份额3400万份，次级份额1700万份，共5100万份。  员工持股计划激励对象：公司董事&高管及骨干员工，本次参加员工持股计划的员工不超过130人，其中包括监事会主席高晓东和监事张美芬。  员工持股股票来源：二级市场购买，按现收盘价计算，约买入共5100万元，278.23万股，占公司现有股本约1.58%。  员工持股计划时间安排和存续期：股东大会通过本次计划后，6个月内购买，存续期为24个月。  员工持股计划意义：我们认为，本次员工持股计划是公司上市后首次员工持股计划，公司有望通过本次计划绑定核心员工，带动公司各业务线员工的工作积极性，实现各条业务线的稳定增长，同时保证教育业务转型顺利进行。  投资建议 本次公司成立教育投资子公司，坚定教育转型发展方向，同时进行上市以来首次员工持股计划，志在绑定各业务线核心员工利益，保证公司各业务线能够稳定增长，同时确保教育业务转型能够顺利进行。百洋股份目前股本1.76亿，考虑配套募集资金，增发后市值约为目前的130%，预计公司2017、18、19年EPS为 0.68元、0.86元、1.03元，对应PE为27x、22x、18x，维持“买入”评级，目标价25元。 风险提示：教育业务扩张或不及预期 010020030040050016.7320.5724.41160 808161 108170 208170 508人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 百洋股份 国金行业 沪深300 2017年08月07日 百洋股份 (002696.SZ) 教育行业 评级：买入 维持评级 公司点评 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 1. 新设全资教育投资子公司，明确坚定教育转型方向  2017年8月7日，公司公告，拟出资5000万元，新设全资教育投资子公司百洋教育，进一步实现公司的战略转型，完成教育领域的战略布局，加速进军教育领域。通过构建百洋教育投资平台，专注教育领域的投资机会，加大优质教育标的的投资、并购力度，完成优质资源的高效整合，提高公司在教育领域的竞争力。  我们认为，此前公司定增收购火星时代顺利拿到批文，正式转型切入教育行业，火星时代资产质地优良，品牌优势突出，未来或借助资本，加速发展。而本次成立教育投资子公司，表明公司转型教育信心坚定，未来或在教育领域尤其是职业教育领域持续拓展。 2. 上市以来首次员工持股计划发布，员工利益绑定共谋公司未来健康发展  公司为完善核心员工与公司利益共享、风险共担的机制，与核心员工达成一致，发布员工持股计划。公司的核心员工通过认购公司设立的集合资金信托计划，实现与公司未来发展的深度绑定，带动核心员工的工作积极性，提高公司核心员工的主人翁意识，有望加速公司的发展。  员工持股计划规模：员工持股计划将委托信托公司进行管理，并由其全额认购集合资金信托计划的次级份额。本次信托计划上限为5100万份，每份份额为1元，按照1：2的杠杆设为优先级份额3400万份，次级份额1700万份。公司通过杠杆设置，坚定了核心员工对实现公司高速、健康发展的目标，扩大了公司股价变动对员工利益的影响力。  员工持股计划激励对象：公司拟向满足如下条件之一的员工实施激励计划：（1）公司董事（不含独立董事）、监事、高级管理人员；（2）在公司及下属全资子公司、控股子公司的核心管理及技术（业务）骨干人员；（3）经公司董事会认定有卓越贡献的其他核心骨干员工。本次参加员工持股计划的员工不超过130人，其中包括监事会主席高晓东和监事张美芬。  员工持股股票来源：二级市场购买，按现收盘价计算，约买入共5100万元，278.23万股，占公司现有股本约1.58%。  员工持股计划时间安排和存续期：股东大会通过本次计划后，6个月内购买，存续期为24个月。  员工持股计划意义：我们认为，本次员工持股计划是公司上市后首次员工持股计划，公司有望通过本次计划绑定核心员工，带动公司各业务线员工的工作积极性，实现各条业务线的稳定增长，同时保证教育业务转型顺利进行。 图表1：股权激励方案 股票来源 委托信托公司进行管理，并全额认购由其设立的集合资金信托计划的次级份额。集合资金信托计划上限为 5,100 万份，每份份额为1元，按照不超过 1:2 的杠杆比例设置次级份额和优先份额。 杠杆 1:2 优先级份额：3400万 次级份额：1700万 拟授予股份 约278.23万股，占公司现有股本总额约为1.58% 买入时间 股东大会通过本次员工持股计划后6个月内 买入方式 二级市场购买 公司点评 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 锁定期 锁定期自公司公告最后一笔标的股票过户至集合资金信托计划名下时起12个月。锁定期满后，集合资金信托计划将根据员工的意愿和当时市场的情况决定是否卖出股票。 存续期 24个月 实行对象 持有人 职务 拟认购份额（万元） 占本员工持股计划份额的比例 高晓东 监事会主席 40 2.35% 张美芬 监事 10 0.59% 董事、监事、高级管理人员（小计 2 人） 50 2.94% 其他员工（不超过 128 人） 1,650 97.06% 合计 1,700 100% 来源：公司公告，国金证券研究所 3.投资建议  2017年7月底，百洋股份增发并购火星时代正式拿到批文，标志着公司正式切入教育领域。我们认为，这个时点上，火星时代具有优秀的发展潜力，原因①从宏观环境上来看，近年来，文化艺术产业包括电影&动漫&游戏等，发展十分迅速，一定程度上成为中国新经济发展的箭头产业，对相关人才的需求也与日俱增，而火星时代正是进行动漫&影视剪辑&游戏&设计类人才的培训，且为全国同类企业中规模最大的龙头企业，未来有望享受行业发展红利及龙头优势。②火星时代管理系统完善，包括IT系统，教研系统等，扩张上具有稳定性，且并非纯销售驱动，具有产品驱动的特性。③火星时代除北京和上海浦东两个分校外，其余11个分校均为2015年才开始扩张的，目前满座率&利用率还未达到较高水平，运营满座率仍有较大提升空间，北京分校的利用率可达70%以上（考虑到北京分校2016年还扩建了500个座位，按照上一年的座位数，其利用率或达80%），而其余11个分校利用率目前仅为40%+，仍具有较大拓展空间。未来，“新的分校拓展+已有校区座位增加+已有分校满座率提高+课程品类的扩展+课程价格适当提高”将为公司的业绩增长提供强有力的驱动力，我们认为，火星时代业绩承诺大概率顺利完成。  本次公司成立教育投资子公司，坚定教育转型发展方向，同时进行上市以来首次员工持股计划，志在绑定各业务线核心员工利益，保证公司各业务线能够稳定增长，同时确保教育业务转型能够顺利进行。百洋股份目前股本1.76亿，考虑配套募集资金，增发后市值约为目前的130%，预计公司2017、18、19年EPS为 0.68元、0.86元、1.03元，对应PE为27x、22x、18x，维持“买入”评级，目标价25元。  风险提示：教育业务扩张或不及预期 公司点评 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元） 资产负债表（人民币百万元） 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 2014 2015 2016 2017E 2018E 2019E 主营业务收入 1,781 1,864 2,069 2,773 3,141 3,589 货币资金 404 335 195 450 450 488 增长率 4.7% 11.0% 34.1% 13.3% 14.3% 应收款项 303 358 371 792 897 1,025 主营业务成本 -1,577 -1,638 -1,827 -2,189 -2,422 -2,695 存货 194 273 309 300 332 369 %销售收入 88.6% 87.9% 88.3% 78.9% 77.1% 75.1% 其他流动资产 102 42 51 111 123 137 毛利 204 226 242 584 718 894 流动资产 1,002 1,006 925 1,653 1,802 2,019 %销售收入 11.4% 12.1% 11.7% 21.1% 22.9% 24.9% %总资产 58.7% 53.4% 48.3% 43.8% 45.1% 47.3% 营业税金及附加 -3 -2 -5 -14 -16 -18 长期投资 21 33 97 98 97 97 %销售收入 0.2% 0.1% 0.3% 0.5% 0.5% 0.5% 固定资产 566 677 732 1,041 1,118 1,176 营业费用 -36 -53 -55 -139 -182 -251 %总资产 33.1% 35.9% 38.3% 27.5% 28.0% 27.5% %销售收入 2.0% 2.9% 2.7% 5.0% 5.8% 7.0% 无形资产 104 126 125 984 980 976 管理费用 -84 -94 -95 -194 -232 -287 非流动资产 705 880 989 2,125 2,197 2,251 %销售收入 4.7% 5.0% 4.6% 7.0% 7.4% 8.0% %总资产 41.3% 46.6% 51.7% 56.2% 54.9% 52.7% 息税前利润（EBIT） 81 77 87 238 288 338 资产总计 1,707 1,886 1,914 3,778 3,999 4,270 %销售