中报基本符合预期，ICT综合服务商稳步前行

请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 1,046 流通股本(百万股) 1,009 市价(元) 23.81 市值(百万元) 24,912 流通市值(百万元) 24,033 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (15%)(9%)(2%)5%12%18%8/3/169/3/1610/3/1611/3/1612/3/161/3/172/3/173/3/174/3/175/3/176/3/177/3/17烽火通信沪深300 [Table_Title] 评级：增持(维持) 市场价格：23.81 目标价格：26.64 分析师：李伟 执业证书编号：S0740516110001 Email：liwei@r.qlzq.com.cn 分析师：陈宁玉 执业证书编号：S0740517020004 Email：chenny@r.qlzq.com.cn 联系人：樊生龙 电话：021-20315826 Email：fansl@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 短期业绩低于预期，中期受益于产品结构优化 2 借力宽带中国，未来发展可期 3 借力宽带中国，未来发展可期 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入（百万元） 13,489.64 17,361.08 22,993.67 29,039.67 35,923.01 增长率yoy% 25.81% 28.70% 32.44% 26.29% 23.70% 净利润 657.38 760.43 973.18 1,224.14 1,513.95 增长率yoy% 21.80% 15.68% 27.98% 25.79% 23.67% 每股收益（元） 0.63 0.73 0.86 1.08 1.34 每股现金流量 0.78 0.33 0.53 1.44 1.49 净资产收益率 9.58% 10.45% 10.06% 11.24% 12.20% P/E 45.40 34.69 29.35 23.34 18.87 PEG 2.08 2.21 1.05 0.90 0.80 P/B 4.35 3.62 2.95 2.62 2.30 投资要点  事件：公司于2017年7月28日晚发布2017年半年报，上半年烽火通信共实现营业收入97.21亿元，同比增长26.02%；实现归母净利润4.50亿元，同比增长16.10%。  “三驾马车”驱动公司业绩稳健增长，存货未来确认收入的确定性较高。2017年上半年，公司深入推动通信系统、光纤光缆、数据网络三大业务的技术和市场布局，努力提升市占率，在市场和产品方面均有所突破。由于融资规模扩大以及美元贬值等因素影响，公司2017年上半年财务费用上升较多，净利率水平下降0.17个百分点。公司存货由一季度的105.02亿元增长至107.95亿元，其中发出商品的占比超过72%。由于烽火通信三大主营业务的主要客户均为运营商等通信行业内的国有企业，正常情况下不会出现收入无法确认的情况。另外，通信设备、光纤光缆等产品大部分是经过集采后再确认供货，公司一般都是根据客户的需求来安排生产。因此，我们认为公司大量新增的发出商品未来确认收入的确定性较高。  流量持续爆发增长带动光网络升级需求，此消彼长抢占全球市场份额。目前，国内网络的连接速度仅位列全球86位，低速率的网速将会严重限制信息产业的发展。我们预计资本开支将会向固网倾斜，未来两年城域网或将是运营商网络升级的重点。另外，历史数据反映出在市场总需求下降的阶段完全可以通过提升市场份额来继续获得增长。烽火历年来在三大运营商设备集采项目的份额均位居前列，OTN设备、PON设备的中标份额经常位于前两名，国内市场占有率领先。近年来不断提高技术研发实力，产品较竞争对手具备显著的性价比优势。同时，不断完善全球营销网络，国外市场营收的增速远高于同期国内市场的增速。我们认为，在爱立信、诺基亚等国际巨头均处在发展阵痛期的背景下，公司未来两年有望继续扩大全球市场份额。而随着5G标准制定的加速，5G的大规模投资有望提前至2019年，烽火将会受益传输需求的大幅增长，公司通信系统业务有望在中长期保持较快增长的态势。  光纤光缆量价齐升，海缆业务打开新增空间。通过和藤仓成立合资公司的方式，公司掌握了光棒生产技术。公司掌握管外法生产工艺，无需购买套管，具备一定的成本优势。随着公司光棒产能不断提升，光棒自给率不断提升，有助于光纤光缆业务毛利率的提升。近期，市场研究机构Research and markets发布光纤行业调研报告，预计2017-2021年全球光纤市场将以11.45%的年均复合增速快速增长。我们认为市场不用过分担心中移动固网建设高峰期过后光纤需求和价格的回落风险。全球市场范围内，在5G大规模建设之前美国、欧洲等地均需要先期进行大量光纤光缆的铺设工作，而东南亚、拉美等发展中国家和地区也有大量光纤铺设的需求。另一方面，Verizon和康宁、普睿司曼签订三年长期高价供货协议也从侧面佐证了国际巨头对全球市场供需情况的预判。此外，在跨洋通信领域，海底光缆相比海底电缆和卫星通信具有明显优势，但海缆行业长期被国际巨头所垄断。近年来，国内企业相继取得突破进展，烽火通信和华为是国内少数能够提供中继器的厂家，有助于公司抢占海缆市场，海缆业务有望成为公司新的盈利增长点。  网络信息安全深受重视，三大优势促进烽火星空不断成长。子公司烽火星空是国内高端网络监控领域的领导者，由于涉及政府和企业的机密数据，行业的进入壁垒很高。目前该领域主要有三家参与者，烽火星空、太极股份和北京锐安，三者的市场份额大致分别为60%、25%和15%。和竞争对手相比公司主要具备两大优势：1）研发投入遥遥领先保障产品技术优势；2）高速率网络监控设备可以借鉴烽火通信在高速率通信设备领域的研发经验，二者在市场、销售和研发等多个领域可形成有效协同作用；3）较高的进入壁垒使得很难有新进入[Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年07月30日 烽火通信(600498)/通信设备 中报基本符合预期，ICT综合服务商稳步前行 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 者。2017年上半年，烽火星空扣非后实现净利润7145万元，凭借着三大优势以及国家对信息安全的日益重视的大背景，我们预计公司数据网络业务有望继续保持较快的增长态势。  新一轮定增项目落地，持续提升公司核心竞争力。公司于2017年6月7日晚发布公告，新一轮的定增项目通过证监会的审核。募集资金将用于融合型高速网络系统设备产业化项目、特种光纤产业化项目、海洋通信系统产业化项目、云计算和大数据项目、营销网络体系升级项目等多个围绕公司主业和营销网络定制的“升级项目”。定增项目顺利过会并实施后，将显著提升公司通信系统业务和光纤光缆业务的核心竞争力，进一步增强公司在云计算、大数据领域的产品实力，升级和完善公司在国内的营销网络体系，使得公司的整体竞争力水平有望再上一个台阶。  盈利预测与投资建议：我们维持此前的盈利预测，即2017~2019年公司可实现的归母净利润分别为9.73亿元、12.24亿元和15.14，考虑公司增发后总股本增加至11.30亿股，则公司2017~2019年对应摊薄EPS分别为0.86元、1.08元和1.34元。我们维持公司“增持”评级，6个月的目标价为26.64元，对应2018年PEx25倍。  风险提示：1）光通信市场需求不及预期；2）产品价格下降的风险；3）新业务拓展不及预期。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：财务报表摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E营业总收入10,72213,49017,36122,99429,04035,923货币资金4,1014,1833,5495,2605,9687,113 增长率—25.8%28.7%32.4%26.3%23.7%应收款项4,2344,0295,2866,2257,9519,752营业成本-7,882-9,909-13,144-17,359-21,820-26,848存货4,5607,3849,90211,89014,94518,389 %销售收入73.5%73.5%75.7%75.5%75.1%74.7%其他流动资产2966611,6531,9102,1492,377毛利2,8403,5814,2175,6357,2209,075流动资产13,19116,25720,39025,28431,01337,631 %销售收入26.5%26.5%24.3%24.5%24.9%25.3% %总资产85.5%85.2%83.8%85.8%87.5%89.2%营业税金及附加-51-64-69-100-125-153长期投资523566661661661661 %销售收入0.5%0.5%0.4%0.4%0.4%0.4%固定资产1,4461,9152,5912,8933,0573,135营业费用-948-1,134-1,328-1,725-2,178-2,730 %总资产9.4%10.0%10.7%9.8%8.6%7.4% %销售收入8.8%8.4%7.6%7.5%7.5%7.6%无形资产193249584539603657管理费用-1,365-1,651-1,917-2,483-3,252-4,095非流动资产2,2422,8223,9334,1894,4184,550 %销售收入12.7%12.2%11.0%10.8%11.2%11.4% %总资产14.5%14.8%16.2%14.2%12.5%10.8%息税前利润（EBIT）4757319041,3271,6652,096资产总计15,43319,07924,32229,47335,43142,181 %销售收入4.4%5.4%5.2%5.8%5.7%5.8%短期借款1,1521,2301,2291,2001,2001,200财务费用20-74-101-150-120-80应付款项7,14910,45613,88016,95221,88626,904 %销售收入-0.2%0.5%0.6%0.7%0.4%0.2%其他流动负债-244-5696542926119资产减值损失-78-182-260-287-387-532流动负债8,05811,11715,76318,44423,09228,222公允价值变动收益-220000长期贷款1220350350350350投资收益606172666768其他长期负债159209263263263263 %税前利润9.1%8.0%8.3%5.8%4.7%3.9%负债8,33911,32616,37619,05723,70528,835营业利润4765396159561,2251,552普通股股东权益6,2006,8597,2809,67110,89512,409 营业利润率4.4%4.0%3.5%4.2%4.2%4.3%少数股东权益894894667746832938营业外收支187227255183199209负债股东权益合计15,43319,07924,32229,47335,43142,181税前利润6637658691,1391,4241,761 利润率6.2%5.7%5.0%5.0%4.9%4.9%比率分析所得税-33-58-75-87-113-1402014201520162017E2018E2019E 所得税率5.0%7.6%8.6%7.7%8