公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 康欣新材（600076） 证券研究报告 2017年07月11日 投资评级 行业 轻工制造/包装印刷 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 9.30元 目标价格 11.2元 上次目标价 元 基本数据 A股总股本(百万股) 1,034.26 流通A股股本(百万股) 752.37 A股总市值(百万元) 9,618.66 流通A股市值(百万元) 6,997.08 每股净资产(元) 2.93 资产负债率(%) 22.20 一年内最高/最低(元) 16.10/7.53 作者 黄顺卿 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040002 huangshunqing@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 股价走势 COSB板龙头成本优势显著，产能释放业绩增厚可期 基本情况：公司2015年实现借壳上市，产品包括集装箱底板、环保板、绿化苗与速生杨种苗等，2016年营收占比分别为48.04%、37.76%、12.22%。公司集装箱底板全球占有率近15%。 集装箱景气回升，需求不悲观，主要受世界经济贸易影响。全球95%以上集装箱由中国制造，今年5月我国集装箱出口25万只，环比涨14.41%；1-5月累计出口124万只，同比涨66.94%。新兴经济体加速发展，为海外贸易开辟“高”“新”增长途径，看好海铁联运或可加速提升集装箱需求。 静待产能释放，业绩增长可期。公司产线覆盖木底板、COSB板、竹木复合板产线，及新华昌木业的集装箱底板产线。其中，公司COSB产线为全球唯一，具有高质量、低成本、环保、原材料可再生等优点，与德国迪芬巴赫历时9个月联合研发完成，去年产能利用率达85%，预计今年可实现满产。20 万m³全自动新型集装箱生产线2016年开始投产，公司预计2017、2018分别贡献约5、15万方产能，2019完全达产。 行业龙头，低成本优势叠加产业整合，市场份额进一步提高。集装箱成本中，钢材、板材、涂料、配件占比分别为50%、15%、14%、14%。钢材价格波动或促使箱东从其他构成出发降低整体成本，例如占比第二大的板材。公司成本优势明显：自主研发四元环保胶代替传统酚醛树脂胶黏剂，成本低且提高环保性能；COSB板可达到集装箱底板最高标准，同时产线全自动大幅降低人力成本；自有林地供应种苗、木材降低原材料成本，COSB芯板采用速生杨为原料，保质前提下使用次材生产环保板。2017一季度、2016年集装箱底板毛利率为30.87%、29.04%，显著高于大部分行业可比公司。收购新华昌木业100%股权，底板市占率有望从15%提升至20-30%，环保胶、COSB技术也可通过新华昌的渠道加速行业渗透。 提前布局+地域优势，林地资源构筑长期竞争力。林地资源支撑原料供应，同时降低成本，是盈利能力优于可比公司的重要原因。公司一直致力研发以速生杨木等次材和其他次小薪材替代优质天然硬木，培育速生杨树、松木等人工用材林，目前拥有林地资源约65万亩。一方面“留得青山”对冲未来林地紧缺风险，另一方面销售苗木平滑板材市场价格波动。考虑到未来政策关于限制商业用林的不确定性，公司现阶段可能逐步扩大外购比例。 投资建议：公司集装箱底板优势产业市场份额不断提升，同时乘势消费升级力推环保板业务，装配式建筑趋势及国外木屋推广经验保障未来发展潜力，我们看好公司低成本优势下的持续竞争力。首次覆盖，给予买入评级，预计2017-2018EPS分别为：0.48、0.63元，对应PE分别为19X、15X。 风险提示：集装箱需求不及预期；装配式建筑推广进程不及预期。 财务数据和估值 2015 2016 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 1,030.85 1,307.51 1,830.52 2,288.15 2,745.78 增长率(%) 5874.90 26.84 40.00 25.00 20.00 EBITDA(百万元) 318.69 448.72 593.71 724.54 853.07 净利润(百万元) 269.41 383.87 496.43 646.60 770.39 增长率(%) (2,517.24) 42.49 29.32 30.25 19.14 EPS(元/股) 0.26 0.37 0.48 0.63 0.74 市盈率(P/E) 35.70 25.06 19.38 14.88 12.49 市净率(P/B) 3.79 3.29 2.81 2.36 1.99 市销率(P/S) 9.33 7.36 5.25 4.20 3.50 EV/EBITDA 33.11 22.08 16.80 12.75 11.05 资料来源：wind，天风证券研究所 -47%-38%-29%-20%-11%-2%7%2016-072016-112017-03康欣新材 包装印刷 沪深300 公司报告 | 公司深度研究 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 公司基本情况 ................................................................................................................................ 4 1.1. 下游行业产品线改造导致一季度营收减少 ............................................................................ 6 1.2. 静待产能释放，业绩增长可期 ................................................................................................... 7 1.2.1. 拥有全球唯一一条COSB产线 ....................................................................................... 7 2. 集装箱景气回升，COSB独家技术+产业整合，推动底板行业技术升级、集中度提升 . 8 2.1. 今年集装箱需求并不悲观 ............................................................................................................ 8 2.2. 行业龙头，低成本优势叠加产业整合，市场份额预计进一步提高 ........................... 10 3. 提前布局+地域优势，林地资源构筑长期竞争力 ................................................................. 13 4. 装配式趋势中探索木结构建筑机会 ......................................................................................... 15 5. 投资建议 ....................................................................................................................................... 16 图表目录 图1：公司产业链概况 ................................................................................................................................... 4 图2：公司实际控制人李洁家族持股比例27.38% ................................................................................ 5 图3：2015Q4~2017Q1期间费用率 ......................................................................................................... 6 图4：2015Q4~2017Q1销售毛利率与销售净利率 ............................................................................. 6 图5：公司2012~2016年营收（万元） ................................................................................................. 6 图6：公司2012-2016归母净利 ................................................................................................................ 6 图7：分地区营收情况（万元） ................................................................................................................. 6 图8：分产品营收情况（万元） ................................................................................................................. 6 图9：COSB产线可降低人力成本 .............................................................................................................. 8 图10：集装箱近一年出口数量环比（万只） ....................................................................................... 8 图11：集装箱年产量（立方米） .............................................................................................................. 8 图12：2016.3-2017.5我国集装箱产量情况（立方米） ................................................................... 9 图13：一季度集装箱港口吞吐量环比增长8.46%（标准箱） ......................................................... 9 图14：全球集装箱船运力增速一季度出现下滑 ................................................................................... 9 图15：我国内外贸吞吐量累计同比双增长 ............................................................................................ 9