重大事件快评：PPP框架协议持续落地，有望带来业绩快速释放

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/公司快评 公用事业 [Table_StockInfo] 启迪桑德（000826） 买入 重大事件快评 （维持评级） 环保II 2017年06月07日 [Table_Title] PPP框架协议持续落地，有望带来业绩快速释放 证券分析师： 陈青青 0755-22940855 chenqingq@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513050004 证券分析师： 姚键 010-88005301 yaojian1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980516080006 事项： [Table_Summary] 公司公告签署《富裕县全域战略合作框架协议书》，与黑龙江省富裕县人民政府将在生物质资源综合利用全产业链一体化投资、生物质能源投资领域、生态环境综合整治投资领域、城区开发区市政PPP投资领域进行合作，项目总投资额预计20亿元人民币。 评论：  加大力度拓展PPP业务，帮助公司快速提升利润增速 公司涉足PPP领域较晚，直到2016年底才开始大规模进入市政工程PPP领域，截至目前已获得包括特色文化旅游小镇、静脉产业园、生态湿地、公路、地下管廊等各类型PPP项目，框架协议总金额超130亿元，显示公司作为综合性的环保平台性公司的工程能力，和清华系强势入主后公司快速提升的拿单能力。 此次签订的富裕县全域战略合作项目包括生物质全产业链交易电商平台及产业链金融平台建设项目、生物质农林废弃物资源收储运体系建设及生活垃圾城乡环卫一体化项目、生物质产品制备及消纳体系建设项目、以公司投资生物质能源综合利用项目为核心的可再生能源循环经济示范区投资建设项目等。 公司在手的PPP框架协议部分已落地成合同，预计未来PPP订单将不断落地，促进公司业绩在未来两年快速释放。 表1：公司2016年底以来新签部分PPP订单（除去环卫和垃圾焚烧） 项目 时间 亿元 富裕县全域战略合作框架协议 2017.6.6 20.0 项目包括生物质全产业链交易电商平台及产业链金融平台建设项目、生物质农林废弃物资源收储运体系建设及生活垃圾城乡环卫一体化项目、生物质产品制备及消纳体系建设项目、以公司投资生物质能源综合利用项目为核心的可再生能源循环经济示范区投资建设项目等. 萍乡市安源区“红色安源美丽乡村文旅特色小镇”项目投资合作框架协议 2017.4.21 22.5 项目主要包括张家湾美丽乡村建设、毛泽东收藏品博物馆、安源区全域旅游基础设施项目等 6 个子项目，其中，公司投资参与的项目为张家湾美丽乡村建设、安源区全域旅游基础设施项目 吉首市改善农村人居环境建设工程 PPP 项目（合同） 2017.04.20 4.4 山东省聊城江北水城旅游度假区市政环保 PPP 项目框架协议 2017.4.14 20.0 预计建设资金人民币 20 亿元 黄冈市静脉产业园项目合作框架协议 2017.3.31 50.0 黄冈市静脉产业园项目建设包括：园区基础设施、景区建设、水系治理、垃圾焚烧发电、 社会停车场、城市污水处理以及城市环卫一体化综合利用，乡镇污水治理，项目预计投资 50 亿元。 兴平市生态湿地综合项目配套基础设施 PPP项目协议 2017.2.23 12.5 包括西宝高速兴平市西出口连接线工 程和兴平市景观大道工程的投融资、设计、建设、运营及维护，项目建设总投资约 124,570.16 万元 和龙边境经济合作区 2015-2018 年地下综合管廊项目PPP协议 2017.1.18 0.6 预计形成地下综合管廊总长度为 4.25 公里，建设期 3 年和运营期 27 年，预计内部收益率不低于 8% S354道县至湘源温泉公路PPP项目 2016.12.09 4.3 合计 134.2 资料来源:公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 紧抓环卫入口，打造固废处臵闭环，前景诱人 公司互联网环卫模式理念领先，打造固废处臵闭环，同时开发“互联网+”新模式，前景诱人。2016年公司新签环卫清运项目76个，新签年度合同额11.1亿元，同比增长280%；新签年度总额为181.5亿，同比增长244.5%。目前公司环卫业务覆盖19个省、自治区，清扫保洁面积2.2亿平方米，垃圾清运量1.0万吨/天。公司环卫业务布局已显现出规模优势，环卫运营收入逐渐覆盖环卫云平台建设和管理费用，预计17年环卫业务将大幅增加边际盈利效益。16年，公司对外投资总金额20.74亿元，较15年的16.3亿元增长27%。公司17年将继续加大投资，除环卫业务继续扩张外，也将大力拓展再生资源业务，补齐固废循环利用链条的短板；加快开建垃圾焚烧电厂，加快固废处臵的闭环链接。 盈利预测与投资评级 公司固废处臵产业链布局完成，环卫业务模式领先并进入盈利期，同时积极拓展市政基础设施PPP项目。公司定增方案已过会，批文下发指日可待，顺利实施将大幅度减少公司财务成本。我们预计公司业绩增速的拐点将在今年到来，公司模式先进，有望在大股东的支持下打造国内固废领域的“旗舰”公司。我们预计公司17-19年归母净利润分别13.8/18.5/23.5亿元，摊薄EPS分别为1.35/1.81/2.30元，对于PE分别为24/18/15。维持买入评级。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金及现金等价物 3247 9890 4255 4391 营业收入 6917 9319 11704 14387 应收款项 3143 4213 5291 6504 营业成本 4642 6483 8225 10171 存货净额 460 580 702 867 营业税金及附加 76 103 129 158 其他流动资产 783 932 1170 1439 销售费用 117 168 205 245 流动资产合计 7635 15617 11420 13203 管理费用 546 625 689 823 固定资产 11086 13973 16415 18605 财务费用 333 356 306 241 无形资产及其他 2589 2485 2382 2278 投资收益 12 0 0 0 投资性房地产 1266 1266 1266 1266 资产减值及公允价值变动 (12) (3) (3) (3) 长期股权投资 367 417 467 517 其他收入 0 0 0 0 资产总计 22944 33759 31950 35869 营业利润 1202 1582 2147 2747 短期借款及交易性金融负债 2942 6000 3000 3000 营业外净收支 97 75 75 75 应付款项 2642 3313 4010 4952 利润总额 1299 1657 2222 2822 其他流动负债 5619 6063 7297 9002 所得税费用 216 273 367 466 流动负债合计 11203 15376 14307 16954 少数股东损益 2 3 4 5 长期借款及应付债券 3053 5053 3053 2553 归属于母公司净利润 1081 1381 1852 2352 其他长期负债 316 366 416 466 长期负债合计 3369 5419 3469 3019 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 负债合计 14572 20795 17776 19973 净利润 1081 1381 1852 2352 少数股东权益 144 145 147 150 资产减值准备 (5) 72 20 16 股东权益 8228 13647 14666 15959 折旧摊销 264 642 1139 1395 负债和股东权益总计 22944 34588 32589 36083 公允价值变动损失 12 3 3 3 财务费用 333 356 306 241 关键财务与估值指标 2016 2017E 2018E 2019E 营运资本变动 694 (103) 563 1067 每股收益 1.27 1.35 1.81 2.30 其它 6 (70) (18) (14) 每股红利 0.59 0.61 0.82 1.04 经营活动现金流 2053 1924 3559 4819 每股净资产 9.63 13.35 14.35 15.61 资本开支 (3969) (3500) (3500) (3500) ROIC 12% 11% 12% 15% 其它投资现金流 (1) 0 0 0 ROE 13% 10% 13% 15% 投资活动现金流 (4196) (3550) (3550) (3550) 毛利率 33% 30% 30% 29% 权益性融资 1187 4660 0 0 EBIT Mar gin 22% 21% 21% 21% 负债净变化 1478 2000 (2000) (500) EBITDA Margi n 26% 28% 31% 30% 支付股利、利息 (502) (621) (833) (1058) 收入增长 9% 35% 26% 23% 其它融资现金流 (289) 3058 (500) 0 净利润增长率 16% 28% 34% 27% 融资活动现金流 2852 9097 (3333) (1558) 资产负债率 64% 61% 55% 56% 现金净变动 708 7471 (3325) (290) 息率 1.8% 2.3% 3.0% 3.9% 货币资金的期初余额 2539 3247 9890 4255 P/E 25.4 23.8 17.7 14.0 货币资金的期末余额 3247 10719 6565 3965 P/B 3.3 2.4 2.2 2.1 企业自由现金流 (1730) (1340) 253 1459 EV/EBITDA 23.3 20.8 14.1 12.0 权益自由现金流 (541) (1376) (455) 1852 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《启迪桑德-000826-2016年报点评：固废处臵龙头业绩稳健，看好环卫和PPP业务业绩释放》 ——2017-04-19 《启迪桑德-000826-重大事件快评：定增过会奠定新一轮高增长基础，积极参与PPP》 ——2016-12-29 《启迪桑德-000826-重大事件快评：调整定增方案降低发行难度，固废龙头前景光明》 ——2016-12-02 《桑德环境-000826-2015年半年报点评：业绩增长21%，转型助推新成长》 ——2015-09-08 《桑德环境-000826-重大事件快评：重组摊薄短期EPS，后续发展速度进一步提升值得期待》 ——2014-10-10 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票