行业利差双周报：债券收益率全面回落，行业利差由升转降

2019年1月2日— 1月11日 2019年第1期，总第23期 债券收益率全面回落，行业利差由升转降 本期要点  本期行业利差分析，满足中诚信国际样本条件且含中债收益率估值的中期票据共1074只。分级别来看，样本债项级别大多在AA级以上，与前一期相比，各级别样本数量占比变动都不大。分行业来看，房地产、投控、交通等行业样本数量较多，而建材、纺织服装、造纸等行业样本数量较少。  从利差中位数排序来看，本期行业利差中位数最高的仍是纺织服装行业，利差明显高于其它行业；医药制造、电子产品制造、批发等行业利差也处于较高水平；风险溢价相对较低的有装备、汽车、电力等行业。变动趋势方面，本期各行业利差全面收窄，且收窄幅度较大。  AAA级行业利差多数转为收窄，仅医药制造行业利差继续扩张。其中医药制造行业也是利差最高的行业；煤炭、批发等行业风险溢价相对较高；利差稍低的有房地产、钢铁、公用等行业，其中公用为AAA级中利差收窄幅度最大的行业；建材、旅游酒店、化工等行业利差较为接近；而装备、电力等行业风险溢价相对较低。  AA+级行业利差多数收窄，其风险溢价水平明显高于AAA级。具体来看，纺织服装行业利差虽大幅收窄，但仍是AA+级利差最高的行业；投控行业是唯一利差有所扩张的行业；有色、电子产品制造等行业利差相对较高，收窄幅度也普遍较大；风险溢价相对较低的有租赁、传媒等行业。AA+级行业利差分化程度相对更高，其中交通、房地产、电子产品制造等行业样本券利差分布较为分散。  AA级行业利差以收窄为主，不过风险溢价仍普遍较高。具体来看，化工行业为AA级中利差最高的行业，农林食品加工行业次之；医药制造、房地产行业风险溢价相对较高；行业利差较低的有批发、电力、旅游酒店等行业。AA级中化工行业利差分化程度最高，建筑施工、旅游酒店、房地产等行业样本券分布也相对分散，而医药制造、电力等行业利差分布较为集中。 作者 中诚信研究院 评级与债券部 卢菱歌 010-6642-8877-385 lglu@ccxi.com.cn 余 璐 010-6642-8877-262 lyu@ccxi.com.cn 李 诗 010-6642-8877-347 shli@ccxi.com.cn 本报告发布日期 2019年1月16日 行业利差双周报 www.ccxi.com.cn 中诚信国际 债券市场研究 行业利差报告 - 1 - 一、市场环境 1.重要事件  信用风险及负面事件 “18康得新SCP001”未能按时兑付本息。2019年1月15日，康得新复合材料集团股份有限公司未能按时足额偿付“18康得新SCP001”本息，构成实质性违约。公司另一只债券“18康得新SCP002”将于1月21日到期，其本息兑付仍存在较大不确定性。 “16同益债”回售违约。截至2019年1月15日，同益实业未能按期足额支付“16同益债”登记回售债券本金及年度利息，发生实质性违约。包括“16同益债”在内，目前同益实业共有3只存续债券，其中“16同益02”曾在2018年10月因未能按期支付回售本息而发生违约。 “16众品02”未能兑付回售本金。根据媒体报道，河南众品食业股份有限公司发行的“16众品02”公司债券应于2018年9月28日进行回售，当日，公司按期支付了债券利息，但未能支付回售部分本金。根据发行人与投资者达成的偿债安排，“16众品02”回售本金部分延期至2019年1月7日兑付。截至7日日终，公司未能按照约定完成兑付工作，发生违约。同时，经持有人会议决议，“16众品02” 剩余未回售部分本金加速到期。 “16新光01” 未能兑付本息。新光控股集团有限公司无法于2019年1月14日按期完成“16新光01”剩余应付本息，再次发生违约。目前公司已有7只债券发生违约，违约规模合计超过100亿元。 “15华资债” 延期兑付利息。2019年1月3日，北京华业资本控股股份有限公司发布公告称，经与“15华资债”全体债券持有人协商一致，公司将延期支付“15华资债”2018年度利息。 “17众品MTN001” 兑付存在不确定性。河南众品食品有限公司发布公告称，由于公司资金紧张，融资受限，存在一定流动性压力，应于2019年1月18日到期的“17众品MTN001”本息兑付存在不确定性。公司另一只债券“17众品SCP002”曾在2018年9月发生利息违约，次日延期兑付利息。  行业动态 发改委提出促进基建投资相关举措。年前的中央经济会议提出要发挥投资的关键作用，在近日召开的新闻发布会上，发改委副主任连维良介绍了落实相关精神的具体举措。连主任指出使市场在资源配置中起决定性作用是发挥好投资作用的关键，发改委将围绕“建设、改造”两个关键词加大投资力度，包括加强新型基础设施建设、加强城乡基础设施建设、加大制造业技术改造和设备更新等。同时发改委将在投资环境、项目推进、资金保障三个方面下功夫，具体措施有压减项目审批时间、进一步放宽市场准入、推进在建项目加快实施等，并会加快发行和 行业利差报告 - 2 - 用好地方政府专项债券，支持在建工程及补短板重大项目建设。值得注意的是，发改委是在有效防范风险的基础上支持基建投资，不搞“大水漫灌”，更加注重补短板、防风险、稳投资的统一。 2.跨年后资金价格大幅下行 本期（2019.1.2-2019.1.11）央行在公开市场分别投放7天期、14天期逆回购800亿元、300亿元，当期有7700亿元逆回购到期，此外还有规模为1000亿元的国库现金定存到期，最终央行在货币市场净回笼资金7600亿元。1月4日央行决定降准1个百分点，强化了市场对于流动性的乐观预期，同时跨年之后资金面扰动因素逐渐消退，财政支出也形成支撑，因此虽然央行大量回收资金，但资金面仍较年前明显放松。截至上周五，各期限质押式回购利率均较年前有所下行，下行幅度从45bp到104bp不等。 图1：质押式回购利率走势(单位：%) 图2：本期质押式回购利率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 3. 债券收益率全面回落 本期（2019.1.2-2019.1.11）国开债收益率先持续下行，后小幅回升，不过整体仍较年前有所下行，下行幅度在10-16bp之间。同比来看，国开债收益率大幅低于去年同期水平，同比降幅从149bp到175bp不等。 本期（2019.1.2-2019.1.11）各期限、等级中票收益率均有所下行且下行幅度普遍较大。其中1年期AA级中票收益率下行幅度最大，为39bp，随着期限的延长，中票收益率降幅逐渐收窄。 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%百R001R007R014R021R1m-78-61-103-104-45-120-100-80-60-40-200R001R007R014R021R1mBP 行业利差报告 - 3 - 图3：国开债收益率走势(单位：%) 图4：本期国开债收益率变动情况 图5：AAA级中票收益率走势(单位：%) 图6：主要期限中票收益率变动情况(单位：bp) 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 二、样本综述 本期（2019.1.2-2019.1.11）行业利差分析，满足中诚信国际样本条件（详见附录）且含中债收益率估值的中期票据共1074只。分级别来看，样本债项级别大多在AA级以上，AAA级、AA+级、AA级债券数量分别为646只、317只、103只，占比分别为60.15%、29.52%、9.59%，AA-及以下级别债券占比均不足1%。各级别样本数量占比与前一期基本持平，变动都不大。 分行业来看，发债主体分布在房地产、电力、有色等20余个不同的行业，其中房地产行业样本数量为120只，数量依旧最多。样本数量较多的行业还有电力（100只）、煤炭（99只）、投控（95只）、有色（67只）、交通（62只），钢铁、批发、化工行业样本数量在52-58只之间，医药制造、农林食品加工、租赁等行业样本数量从20只到41只不等，占比稍低；样本数量较少的有汽车、建材、纺织服装等行业，样本数量均不超过20只，其中造纸行业样本数量仅为1.502.503.504.505.502018-01-112018-01-312018-02-242018-03-152018-04-042018-04-252018-05-162018-06-052018-06-262018-07-162018-08-032018-08-232018-09-122018-10-082018-10-262018-11-152018-12-052018-12-251年3年5年7年10年-12 -16 -10 -11 -12 -20.00-16.00-12.00-8.00-4.000.000.01.02.03.04.01年3年5年7年10年bp%利差变化（右轴）2018-12-282019-01-113.003.504.004.505.005.506.002018-01-112018-01-312018-02-242018-03-152018-04-042018-04-252018-05-162018-06-052018-06-262018-07-162018-08-032018-08-232018-09-122018-10-082018-10-262018-11-152018-12-052018-12-251年3年5年7年10年-45.00-40.00-35.00-30.00-25.00-20.00-15.00-10.00-5.000.001年期3年期5年期7年期10年期bpAAA级AA+级AA级 行业利差报告 - 4 - 5只，数量最少。 图7：样本级别分布情况 图8：样本行业分布情况（单位：只） 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 资料来源：恒生聚源,中诚信国际整理 三、行业利差分析 为保证结果的稳定性，中诚信国际在分级别进行行业利差分析时，选取的是各级别中样本量不小于5的行业。同时采用中位数来代表各行业内利差的平均水平，以减少特殊值对行业利差的影响，更好地对比不同行业的风险溢价情况。 1.各行业利差整体变动情况 从行业利差中位数排序来看，本期行业利差中位数最高的仍是纺织服装行业，其利差中位数为346bp，明显高于其它行业；公用、医药制造行业利差也相对较高；此后利差由高到低依次是电子产品制造、化工、批发行业，行业利差均不低于145bp；风险溢价处于中间水平的有农林食品加工、有色、房地产等行业，利差从108bp到125bp不等；建筑施工、旅游酒店、装备等行业利差在65-80bp之间，行业利差稍低；交通、汽车、电力行业风险溢价均在60bp以下，风险溢价相对较低。 从变动趋势来看，本期各行业利差全面收窄，收窄幅度在10bp-25bp之间，收窄较为明显，其中化工行业利差大幅收窄25bp，为利差收窄幅度最大的行