2018年三季报点评：产线调整带来短期波动，关注公司长期战略

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 证券研究报告—动态报告 信息技术 [Table_StockInfo] 士兰微(600460) 增持 2018年三季报点评 （维持评级） IT硬件与设备 2018年10月31日 [Table_BaseInfo] 一年该股与上证综指走势比较 股票数据 总股本/流通(百万股) 1,312/1,247 总市值/流通(百万元) 11,153/10,601 上证综指/深圳成指 2,542/7,322 12个月最高/最低(元) 17.29/8.22 相关研究报告： 《士兰微-600460-2018年半年报点评：先进产线持续扩产，积极导入汽车级模块市场》 ——2018-08-09 《士兰微-600460-动态报告：芯片国产化，士兰正显威》 ——2018-07-23 证券分析师：欧阳仕华 电话： 0755-81981821 E-MAIL： ouyangsh1@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980517080002 联系人：许亮 电话： 0755-81981025 E-MAIL： xuliang1@guosen.com.cn 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 产线调整带来短期波动，关注公司长期战略  三季报低于预期，关注公司长期战略 公司2018年前三季度实现营收22.12亿元（+9.74%）；净利润1.51亿元（+9.74%），扣非净利润1.12亿元（+14.6%）。公司业绩低于此前预期，主要原因是：公司子公司士兰集昕8英寸芯片生产线在报告期内尚未达产，固定成本相对较高，仍有一定数额的亏损。我们关注公司的12寸晶圆产线的建设进度，公司长期战略持续推进。  集成电路业务增速放缓，功率器件进入产线调整周期 2018年前三季度，公司受LED下游市场波动的影响， LED照明驱动电路的出货量有所下降。对此，公司已加快调整产品结构，积极应对下游行业增速放缓带来的压力。公司分立器件产品中，MOS管、肖特基管、稳压管、IGBT、PMI模块、快恢复管等产品增长较快，但是MOS管正处于从6寸向8寸产能转移的关键时期，因此对产线会有短期波动影响。  稀缺性国产半导体IDM，芯片国产化核心力量 士兰微是国内芯片制造领军企业。作为IDM模式的公司，士兰微设计模式有其自身的独特性，产品的技术开发经过不断的试错和迭代，相比对手采用了更快的迭代速度以取得优势。我们认为，士兰微在8寸线扩产过程中持续的研发投入具有长期战略意义。虽然短期内会对公司业绩造成一定压力，但是随着8寸线的持续扩产，公司将能够将更多的传统产品导入到先进产线，并通过先进的制造工艺快速导入高端客户。2018年，公司已着手规划在杭州建设一个汽车级功率模块的封装厂，拟投资2亿元建设一条汽车级功率模块的全自动封装线，加快新能源汽车市场的开拓步伐。我们看好公司在家电和新能源汽车领域的积极布局。  看好公司未来长期发展格局，维持“增持”评级 我们关注公司8寸线扩产进展，看好公司未来长期发展格局。我们预计公司18/19/20年净利润2.18/2.68/3.09亿元，对应PE 51.2/41.6/36.1。维持“增持”评级。 风险提示：8寸线扩产不及预期，下游市场需求减弱。 盈利预测和财务指标 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 2,375 2,742 3,231 3,659 4,542 (+/-%) 23.3% 15.4% 17.8% 13.2% 24.1% 净利润(百万元) 96 169 217.88 268.10 308.51 (+/-%) 140.5% 76.7% 28.6% 23.0% 15.1% 摊薄每股收益(元) 0.08 0.13 0.17 0.20 0.24 EBIT Margin 3.7% 5.4% 7.1% 8.0% 8.0% 净资产收益率(ROE) 3.9% 6.5% 8.0% 9.3% 10.2% 市盈率(PE) 110.6 65.8 51.2 41.6 36.1 EV/EBITDA 44.5 35.4 31.4 25.4 22.5 市净率(PB) 4.26 4.25 4.08 3.89 3.69 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 0.00.51.01.5D/17F/18A/18J/18A/18上证指数士兰微 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 利润表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 现金及现金等价物 672 517 552 580 营业收入 2742 3231 3659 4542 应收款项 1052 1239 1403 1742 营业成本 2010 2333 2609 3239 存货净额 795 1141 1236 1534 营业税金及附加 33 19 22 27 其他流动资产 206 582 659 818 销售费用 89 97 110 136 流动资产合计 2731 3486 3863 4695 管理费用 462 554 626 777 固定资产 2978 3888 4846 5851 财务费用 78 82 139 189 无形资产及其他 112 108 103 99 投资收益 13 17 15 15 投资性房地产 350 350 350 350 资产减值及公允价值变动 (42) (65) (52) (53) 长期股权投资 83 76 72 67 其他收入 78 0 0 0 资产总计 6254 7908 9234 11062 营业利润 119 98 116 136 短期借款及交易性金融负债 1308 2754 3758 5004 营业外净收支 (0) 54 71 79 应付款项 705 741 803 997 利润总额 119 152 187 215 其他流动负债 346 327 358 445 所得税费用 16 19 23 27 流动负债合计 2358 3823 4920 6446 少数股东损益 (67) (85) (105) (120) 长期借款及应付债券 110 110 110 110 归属于母公司净利润 169 218 268 309 其他长期负债 610 731 876 1081 长期负债合计 720 841 986 1191 现金流量表（百万元） 2017 2018E 2019E 2020E 负债合计 3078 4663 5905 7637 净利润 169 218 268 309 少数股东权益 551 510 460 403 资产减值准备 (10) 31 16 18 股东权益 2626 2735 2869 3023 折旧摊销 254 275 380 471 负债和股东权益总计 6254 7908 9234 11062 公允价值变动损失 42 65 52 53 财务费用 78 82 139 189 关键财务与估值指标 2017 2018E 2019E 2020E 营运资本变动 452 (738) (82) (292) 每股收益 0.13 0.17 0.20 0.24 其它 (22) (71) (66) (76) 每股红利 0.07 0.08 0.10 0.12 经营活动现金流 886 (221) 569 483 每股净资产 2.00 2.08 2.19 2.30 资本开支 (906) (1275) (1403) (1543) ROIC 3% 4% 4% 4% 其它投资现金流 (5) (3) (5) (8) ROE 6% 8% 9% 10% 投资活动现金流 (908) (1272) (1403) (1546) 毛利率 27% 28% 29% 29% 权益性融资 0 0 0 0 EBIT Margin 5% 7% 8% 8% 负债净变化 (140) 0 0 0 EBITDA Margin 15% 16% 18% 18% 支付股利、利息 (89) (109) (134) (154) 收入增长 15% 18% 13% 24% 其它融资现金流 684 1446 1004 1246 净利润增长率 77% 29% 23% 15% 融资活动现金流 227 1337 870 1091 资产负债率 58% 65% 69% 73% 现金净变动 205 (156) 36 28 息率 0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 货币资金的期初余额 468 672 517 552 P/E 65.8 51.2 41.6 36.1 货币资金的期末余额 672 517 552 580 P/B 4.2 4.1 3.9 3.7 企业自由现金流 (72) (1539) (850) (1047) EV/EBITDA 35.4 31.4 25.4 22.5 权益自由现金流 472 (165) 33 34 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询业务是指取得监管部门颁发的相关资格的机构及其咨询人员为证券投资者或客户提供证券投资的相关信息、分析、预测或建议，并直接或间接收取服务费用的活动。 证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式