华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 华泰期货研究院 宏观策略组 徐闻宇 宏观贵金属研究员  021-68757985  xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877 投资咨询号：Z0011454 相关研究： 政策微调后市场的一次压力测试 2018-08-06 天平向风险倾斜 2018-07-30 结构性的转变正在到来 2018-07-23 市场的压力和韧性 2018-07-16 稳杠杆意味着边际上转变的确认 2018-07-05 去杠杆中的信用萎缩与政策平衡 2018-06-25 周期板块拖累大盘向下 2018-05-24 享受周期最美的谢幕宴 2017-11-27 行走在金融降杠杆未传递到经济的时空 2017-07-17 流动性的狂舞曲 市场表现 （1）外汇市场：美元等待方向 1、美元指数上涨0.11%，收于94.61（地产好于预期），关注流动性缓和的可能； 2、人民币持稳，离岸收于6.8610（信用边际缓和），关注国内资产价格压力释放； （2）权益市场：金融系统担忧 1、美股震荡，标普500指数上涨0.54%，道琼斯工业指数上涨0.71%（地产领跌）； 2、A股反弹，上证上涨1.82%，深证上涨1.67%（2000亿落地），关注风险偏好的修复； （3）债券市场：中美短期稳定 1、10年美债收益率上涨1.87%至3.057%（欧债利率上行），关注期限利差扁平化； 2、10年中债利率上涨0.22%至3.667%（大量发行、到期），关注悲观情绪的转变； （4）商品市场：等待旺季证实/证伪 1、文华商品夜盘上涨0.16%，工业品（沪铜+2.5%、焦炭+2.24%）领涨，农产品（郑棉-2.51%）领跌。 2、美国9月13日当周API原油库存 +125万桶，前值 -863.6万桶。 大类资产：关税预期落地，市场情绪等待再启动。我们注意到，伴随着美国对中国2000亿出口商品的年内10%关税将落地，一方面中国释放600亿回应（包括LNG），另一方面，国内供给侧改革延续推进，对于中小企业的关注，对于社保征缴，对于科技扶持以及对于财政项目储备等的稳增长转结构的路径推进有所加速。对于经济转型的中国而言，伴随着前期的去杠杆，目前一方面去杠杆落实后的各种风险事件逐渐爆发（旁氏实体的违约、过度自由化金融的乱象等），另一方面是主权信用对于私人信用的阶段性缺口填补，要素市场化的推进。市场的风险偏好阶段性改善。未来需要关注伴随着这种情况的乐观，十年美债3%以上之后对于美元资产流动性预期的影响。 策略：维持风险资产至中性，人民币维持中性 风险点：全球经济超预期快速回落 华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 2 / 26 1 外汇与贵金属数据图表 1.1 市场走势 美元指数上涨0.14%至94.624，人民币中间价上涨0.07%至6.8554，人民币即期汇率下跌-0.07%至6.8644。 国际金价上涨0.00%至1198.4 美元/盎司（沪期金 1812合约上涨0.11%至 267.65元/克，夜盘下跌-0.17%至267.2元/克）； 国际银价上涨0.01%至14.15 美元/盎司（沪期银1812合约上涨0.23%至3416元/千克，夜盘下跌-0.15%至3411元/千克）。 图 1： 沪期金主力合约走势 图 2： 沪期银主力合约走势 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 表格 1：贵金属相关市场表现 伦敦金 伦敦银 金银比 沪期金 沪期银 金银比** 金期现 银期现 美元 美债 SPDR* SLV* 18-Sep 1198.4 14.15 84.7 267.65 3416 78.35 1.91 6 94.624 3.06 742.53 10418.84 D%D 0.00% 0.01% -0.01% 0.11% 0.23% 0.10 15.76% 0.00% 0.14% 2.29% -2.65 0.00 资料来源：Wind 华泰期货研究院 注：* SPDR/SLV持仓量单位为吨。** 该金银比按照上期所金银主力合约收盘价计算 2602652702752018/08/012018/08/222018/09/123300340035003600370038002018/08/012018/08/222018/09/12 华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 3 / 26 图 3： CME黄金走势 图 4： CME白银走势 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 1.2 套利机会跟踪 基差：沪期金1812合约期现价差1.91元/克，较上一交易日上涨15.76%；沪期银1812合约期现价差6元/千克，较上一交易日上涨0.00%。现货市场，金交所黄金T+D递延费方向维持空付多，白银T+D递延费方向维持空付多。 跨期：沪期金主力和次主力合约跨期价差4.2元/克，较上一交易日上涨0.00%；沪期银主力和次主力合约跨期价差59元/千克，较上一交易日上涨5.36%。 内外比价：黄金主力合约内外比价6.92 ，较上一交易日上涨0.35%；白银主力和约内外比价7.49 ，较上一交易日上涨0.54%。 金银比价：上期所金银主力合约比价78.35 ，较上一交易日下跌0.10 ；金交所金银T+D合约比价77.93 ，较上一交易日下跌0.17 ；国际金银比价为84.7 ，较上一交易日下跌-0.01%。 图 5： 沪期金期现价差 图 6： 沪期金跨期价差 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 4000004500005000005500006000001150120012501300135014002017/072017/102018/012018/042018/07持仓量COMEX金主力(美元/盎司)1600001800002000002200002400001415161718192017/072017/102018/012018/042018/07持仓量COMEX银主力(美元/盎司)26026527027528028502462017/092017/122018/032018/062018/09金期现价差(元/克)沪期金主力(元/克, 右)2602652702752802852345672017/092017/122018/032018/062018/09金跨期价差(元/克)沪期金主力(元/克, 右) 华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 4 / 26 图 7： 沪期金递延费 图 8： 沪期金递延费方向 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 9： 沪期银期现价差 图 10： 沪期银跨期价差 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 11： 沪期银递延费 图 12： 沪期银递延费方向 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 -2-10122602652702752802852017/092017/122018/032018/062018/09沪期金主力(元/克)递延费方向空付多多付空0%25%50%75%100%01234562017/092017/122018/032018/062018/09金期现价差(元/克)R10R60330035003700390041000501001502017/092017/122018/032018/062018/09银期现价差(元/千克)沪期银主力(元/千克, 右)3300350037003900410060801001201402017/072017/102018/012018/042018/07银跨期价差(元/千克)沪期银主力(元/千克, 右)-2-1012330035003700390041002017/072017/102018/012018/042018/07沪期银主力(元/千克)递延费方向空付多多付空●0%25%50%75%100%0501001502017/092017/122018/032018/062018/09银期现价差(元/千克)R10R60 华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 5 / 26 图 13： 期金内外比价和人民币汇率 图 14： 期银内外比价和人民币汇率 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 图 15： 国内金银比价 图 16： CME银金库存比 数据来源：Wind 华泰期货研究院 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 图 17： 国际金银比价 图 18： CFTC金银净多占比（红色：黄金；蓝色：白银） 数据来源：Bloomberg 华泰期货研究院 数据来源：Wind 华泰期货研究院 6.26.46.66.87.0-1%0%1%2%3%4%2018/012018/032018/052018/072018/09溢价率黄金内外比价USDCNY即期6.26.46.66.877.27.47.62018/012018/032018/052018/072018/09即期白银内外比价687072747678802017/072017/112018/032018/07金银比SHFE金银比TD1015202530352016/012016/072017/012017/072018/012018/07银金库存比65707580852016/012016/072017/012017/072018/012018/07金银比价M50M200-1001020304050602016/012016/102017/072018/04净多%净多% 华泰期货|宏观大类日报 2018-09-19 6 / 26 1.3 金银市场微观结构 SHFE： 沪期金所有合约成交量下跌-12.97%至9.29 万手，持仓量上涨0.31%至33.65 万手，成交持仓比由0.32 下跌至0.28 ；其中，前20主力会员席位成交量63162手，较上一交易日下跌-14.00%，多头持仓上涨1.51%至86612手，空头持仓上涨1.50%至29611手，净多持仓占比上涨0.01%至49.04 %。 沪期银所有合约成交量下跌-24.88%至228590手，持仓量下跌-1.05%至863336手，成交持仓比由0.35 下跌至0.2