海外宏观周报：美债收益率破关,“神奇时刻”还能持续多久?

2018-01-22 海外宏观 周报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 美债收益率破关，“神奇时刻”还能持续多久？ 主题评论 上周最重大事件莫过于美国政府关门：在民主党人的惊人团结之下，持续了2个小时的临时支出谈判以失败告终，美国政府在上周五正式宣布关门。特朗普自嘲表示，这是民主党送给他的执政一周年大礼。这份大礼显然并不令人满意，多个政府部门停摆，军人失去收入，民众办事不便。 为了保证政府能够正常运作，参议员仍会在最近进行谈判。但即便本周通过了临时支出法案（而不是直接提高债务上限），再过一个月也要再谈判。频繁扯皮将会严重影响特朗普政府的施政效率。这也可能就是民主党人的计策，用以在今年中期选举中影响共和党人的选票。在一个无比艰难通过的税改方案落定后，我们可能很长时间内无法看到特朗普政府有重大政策出台了。 除了美国政府关门这一多年难得一遇的重大事件，上周美债市场也再度吸引投资者关注。10年期美债收益率一路攀升，已经突破多个关键点位，达到2.64%这个2014年下半年以来最高点。对于美债近期的走势，我们认为有几个原因： 1、全球央行货币紧缩的担忧。我们去年指出，全球货币政策将从分化走向统一。除了美联储以外，欧日等主要央行也会在今年开始公布未来的紧缩计划。近期，日本央行削减购债规模的举动加强了市场的这一共识。当原本宽松的国家开始收紧，从这些国家进入美债的资金可能就会面临回流。所以，我们看到美债收益率上升的同时，欧洲债市反而表现良好。 2、配置资金对新兴市场的追捧。在IMF、World Bank等各大机构对2018年的展望中，几乎都给出了正面评价，认为全球经济将维持2017年的温和复苏态势。然而，这就必然推出了一个重大风险点，即通胀的超预期上涨。2016年下半年开始，全球通胀水平开始攀升，如果这一态势持续，则很多国家通胀水平会超过2%的目标，甚至达到类似英国当前3%的水平。规避通胀的一种方式是，投资大宗商品或以大宗商品出口为支柱的新兴市场国家。我们确实从EPFR数据中发现，资金正加速流向新兴市场。这也部分解释了美元近期的下跌。 3、利空消息频出。本月利空美债的消息不断释放，包括上上周中国官员“减持美债”的言论，上周日本投资者大举抛售美债的消息等。海外投资者是美债的最大持有方钟正生 zhongzhengsheng @cebm.com.cn 夏天然 trxia@cebm.com.cn 周 报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 2 （占比近39%），此类消息显然会对美债形成打压。美债市场已经非常脆弱，甚至连近期苹果公司计划预缴380亿美元税收的消息，也对美债走势产生了影响。 不久前，“新债王”Gundlach在年度展望中表示，如果10年期美债收益率上涨至2.63%上方，就可能伤及股市，且收益率还会继续上涨至3.25%。当前，美债收益率已经 突 破 了 这 个 关 键 位 置 ， 但 美 股 却 毅 然 决 然 地继 续 “疯狂”。或许我们正处于Gundlach所说的“神奇时刻”，即没有一个经济指标发出衰退信号，股市加速上涨。但“神奇时刻”后就是真正的崩盘，投资者们在享受这最后的狂欢之时，也需要为可能到来的大跌做好充分准备。 周 报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 1 海外政策追踪 临时支出法案未通过，美国政府再关门 美国当地时间上周五（1月19日），美国参议院以50-49的投票结果否决了为期一个月的临时支出法案（通过需要有60张支持票），该法案旨在于午夜资金失效后维持美国政府运转。因此，在特朗普上任刚满一年之际，美国政府关门了！ 美国参议院民主党领袖舒默在投票会议后表示：共和党将明知不会通过的支出法案递交到了参议院。在移民和开支上限问题上，协议大纲已经达成，但特朗普“没有敦促他所领导的政党在国会上接受它”。而共和党领袖麦康奈尔则指责，民主党将移民问题硬塞进支出法案谈判中，“政府关门完全可以避免”。 历史上，美国政府关门有过多次，但本世纪以来仅有一次，即2013年奥巴马任期内的16天关门（图表 1）。政府关门期间，一些非核心部门将会停止运作，且部分军人将停发军饷。为了保证政府能够正常运作，参议员将在最近进行谈判。但这次民主党派的异常团结必然会使达成协议的顺畅度打折扣，即便本周通过临时支出法案（而不是直接提高政府债务上限，图表 2），再过一个月也要再谈判。这种频繁的扯皮将会严重影响特朗普政府的效率，投资者期待的大规模基建项目可能再度拖延。 图表 1：1976年以来美国历次政府关门时长 图表 2：美国债务上限多次提高 来源：Congressional Research Service，莫尼塔 来源：Wind，莫尼塔 日本大幅抛售美债，今年美债表现不容乐观 继中国有打算抛售美债的言论之后，日本也爆出不利于美债的消息。《日经亚洲评论》报道，日本财务省最新公布数据显示，日本投资者中长期外债的净购买量去年暴跌94.6%，至1.1万亿日元，这是该数值4年来首次下降。从机构类别来看，人寿保险公司的净购买量下跌8.4万亿日元，银行则从大 0510152025199019931996199920022005200920122015千美国债务上限美国国债总额万亿美元 周 报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 2 买家变成为了净卖家，2017年银行净卖出达到创纪录的7.6万亿日元。由于欧央行也在实行宽松政策，所以美债是日本投资者很青睐的资产，但日本投资者已经连续三年净卖出美债了（图表 3）。 日本抛售美债的主要原因在于投资成本的上升。据德银测算，去年12月的年化外汇对冲成本高达2.33%，即经外汇对冲的美债收益率已经大幅下降。这又与美联储加息以及全球范围内融资环境的逐渐收紧有关（图表 4）。该情况在2018年还会持续，并将继续不利于美债。这意味着，我们可能会看到美债收益率曲线的扁平化抬升。 图表 3：日本投资者净出售美债 图表 4：近几年短端美债收益率持续攀升 来源：Wind，莫尼塔 来源：Wind，莫尼塔 意大利大选存不确定性，或影响欧盟稳定 目前，今年意大利大选是投资者较为关注的重要风险因素之一，因这可能影响未来欧盟政局。民调机构Termometropolitico在1月11日公布的最新调查报告显示，民粹主义政党“五星运动党”是最有可能赢得此次意大利大选的政党，预计该党能够赢得29%的选票；紧随其后的是前总理伦齐所在的民主党以及贝卢斯科尼的意大利力量党，预计分别会获得24%和15.3%的选票。 然而，民调结果以及市场的普遍预期都是，没有一个政党能够单独获得多数席位，以组建一个稳固的一党制政府。所以，这次意大利大选可能选出一个偏软弱无力的政府，难以通过重大立法，且可能会有反欧盟倾向。这将削弱德法为稳固欧盟而做出的努力，并对欧盟经济造成一定冲击，投资者需对该事件持续关注。 大类资产走势回顾 -150-505015025005001,0001,500200120042007201020132016日本投资者净购买美债额（右轴）日本投资者持有美债总额十亿美元0.00.51.01.52.02.53.014/1015/0415/1016/0416/1017/0417/102年期美债收益率10年期美债收益率（右轴）% 周 报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 3 美元指数连续5周下跌，欧元利空利多消息交错 上周美元指数继续下跌，跌幅略有收窄，为0.17%，收于90.7。年初以来美元指数下行主要有三个原因：一、前期行情的延续；二、欧元、日元的相对强势；三、资金转向新兴市场。在当前时点，美元指数已经跌破91关口，达到三年低位。无论从技术面还是基本面上来看，支撑力量均较强。短期内，美元指数确有筑底迹象，但反弹动能不够强劲，预计很难达到前期93的位置。在一轮小反弹后，美元指数仍会返回下跌通道，全年震荡走弱态势不会改变。 上周欧元走势动荡，主要遭到多个消息冲击：欧央行官员爱沙尼亚央行行长Ardo Hansson表示，欧洲央行可能会在9月之后一步到位结束2.55万亿欧元的债券购买计划，这种鹰派态度将欧元推升至三年新高。但随后有媒体报道表示，欧央行可能将购债计划延续至年底，欧元闻声再度回落。另据报道，德国社民党拒绝与德国总理默克尔的组阁谈判，这一消息与此前的相关消息均大相径庭，导致欧元短期大跌。 事实上，距离9月的欧央行会议还很远，欧央行如何行动有待考证，而德国组阁的成功与否只能短暂冲击欧元。我们预计欧元将继续跟随经济基本面的回升而稳步上涨（图表 5，图表 6）。 图表 5：美元指数连续第五周下挫 图表 6：上周新兴市场货币大多升值 来源：Wind，莫尼塔 来源：Wind，莫尼塔 油价高位回落，金价小幅下跌 上周原油价格高位回落，且创下去年10月以来最大单周跌幅：WTI原油期货下跌1.45%，报收63.37美元；布油价格下跌1.8%，报收68.61美元（图表 7）。美国原油产能快速扩张是打压油价的主要因素，EIA最新公布数据显示美国原油产能达到975万桶/日。多数分析预计美国产能将很快突破1000万桶/日，成为仅次于沙特、俄罗斯的全球第三大超级产油国。不过油价大跌的可能不大，因减产协议的执行程度较好，短期内油价或将小幅震荡。 -0.17 -0.20 0.09 0.90 0.88 -0.50.00.51.0美元指数美元兑日元欧元兑美元英镑兑美元澳元兑美元主要汇率周环比变化%-0.34-0.13-0.090.290.2911.382.11-1.00.01.02.03.0新兴市场货币周环比% 周 报 莫尼塔（上海）信息咨询有限公司 4 黄金上周小幅下跌， COMEX黄金环比下跌0.39%，报收1333美元/盎司（图表 8）。上周因美元指数触底反弹，黄金一度下跌至1326美元的位置，但美国政府在周五关门的消息拉升了尾盘金价。短期内，金价或保持在1330美元/盎司附近。 图表 7：上周原油价格转跌 图表 8：上周金价小幅下跌 来源：Wind，莫尼塔 来源：Wind，莫尼塔 美股持续“疯狂”，欧股整体上涨 上周美股继续上涨，道琼 斯 工 业 平 均 指 数、标准 普 尔500指