FICC策略：美债收益率破5，会持续多久？

Page1of52025年5月28日张潇子骄+852 2509 5317hunter.zhang@gtjas.com.hkFICC策略：美债收益率破5，会持续多久？ 詹春立+852 2509 7745james.zhan@gtjas.com.hk近期长端美债收益率走高破5美国:国债收益率:20年美国:国债收益率:30年 资料来源：iFind，国泰君安国际。2.02.53.03.54.04.55.05.5% Page2of5美债利率近期上行的原因？5月下旬以来，美国长债收益率保持上行，美债20年和30年收益率纷纷破5，并持续维持在5.0%上方。具体来看，我们认为有以下三点原因。首先，是5月16日穆迪评级公司宣布将美国的信用评级从最高级别的Aaa下调至Aa1。此次降级以后，美国已被三大评级机构全部降至最高评级以下。虽然根据巴塞尔III协议，此次美债评级的下调，并不会影响金融机构对于持有美债的风险计量，但是市场情绪推动了利率的快速上行。最直接的结果就是，5月21日的美国20年期国债拍卖惨淡。此次20年美国国债的最终得标利率为5.047%，较4月份的得标利率高出了24个BP。第二个原因，就是美国的债务上限问题再次成为市场关注的重点。美国众议院在5月22日以215票支持，214票反对，通过了“美丽大法案”（TheOne,Big,Beautiful Bill）。该法案涉及减税政策、州和地方税扣除、国防预算以及债务上限提高。其中法案最后一段提及允许政府提高4万亿美元的债务上限。美国政府已在今年1月初触及36.1万亿美元的法定债务上限。美国财政部长贝森特称国会需要在7月中旬前解决债务上限问题。“美丽大法案”虽然主旨为平衡财政，但我们认为很可能意味着特朗普重回宽松财政的道路。我们认为，美国大概率不具备削减赤字的客观条件。潜在的美债供给上升会持续带来利率上行的压力。第三，市场对后续通胀存在担忧，降息推迟可能支撑美债利率高位。美欧关税冲突烽烟再起。虽然特朗普将对欧盟商品征收50%的关税的期限从6月1日推迟到7月9日，但是关税风险二次引爆的风险仍在。考虑到关税导致的美国类滞涨风险犹在，因此美联储可能无法快速降息以应对经济增长的压力。图-1：近期长端美债收益率走高破5资料来源：iFind，国泰君安国际。参照历史来看，债务上限问题解决之后，利率有持续走高的风险。对于美国债务上限问题引发的担忧，我们可以参考2023年美国政府解决债务上限问题后的市场走势。2023年1月，美国同样触及债务上限31.4万亿美元，导致债务上限危机。对于提高债务上限问题，两党进行了多轮谈判但未达成一致，TGA余额被快速消耗。至2023年6月3日，美国国会美国:国债收益率:20年美国:国债收益率:30年% 请务必阅读正文之后的免责条款部分 Page3of5通过法案，暂缓债务上限生效至2025年1月。在债务上限暂停以后，30年美债收益率开始一路走高，6月份至10月份，30年美债收益率从3.9%升高至5.1%。背后的主因是由于美债上限问题由博弈到解决的过程，造成了TGA账户的大起大落。市场流动性的突然收紧，造成了美债收益率的走高。2023年因为债务上限的暂停，急于补充现金余额的美国财政部，通过发行大量国债形式借入资金，抽走市场流动性，从而推高美债收益率。今年以来，美国面临同样的债务上限问题，考虑到美国此次减税规模巨大，美国政府很有可能通过提高债务上限以维持财政开支。这同样也会带来市场流动性的收紧。一方面，大规模的短期债务到期需要再融资；另一方面，债务上限提升后美债供给增加带来扰动。两方面都会加大市场对流动性危机的担忧，使得美债收益率可能难以回落。图-2：2023年6月暂停债务上限后，TGA余额走高，抽走流动性资料来源：iFind，国泰君安国际。美联储的降息可能是解决当前高收益的一剂良药。美国的债务上限危机，叠加上高通胀预期导致的降息慢问题，是当前推高美债收益率至高位的双重因素。我们认为特朗普在关税政策上的反复，是不断押后降息预期的一个重要原因。关税对于通胀的影响一定会到来，但只是不知道什么时候会来得更为猛烈。因此，不断延续的通胀不确定性使得美联储在降息问题上一直徘徊。市场对于美联储2025年的降息预期已经大幅调整，根据FedWatch，6月份降息的概率从5月初的过50%已降至2.1%。目前，多位美联储官员表示，利率政策不动至少维持至9月份。倘若一直长期难以降息，那么我们认为美债的高收益率可能会维持更长的时间。总结一下，长期美债收益率突破5%后，可能出现短期技术性反弹；但在流动性收紧担忧和美联储难降息的双重影响下，我们预计美债收益率或维持高位震荡较长时间。美国财政部一般账户余额十亿美元 请务必阅读正文之后的免责条款部分 请务必阅读正文之后的免责条款部分资料来源：iFind，国泰君安国际。 请务必阅读正文之后的免责条款部分个股评级标准参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数评级区间:6至18个月评级买入收集中性减持卖出行业评级标准参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数评级区间:6至18个月评级跑赢大市中性跑输大市利益披露事项(1)分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。(2)分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。(3)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上。(4)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司在过去12个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系。(5)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动。(6)没有任何受聘于国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司的个人担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。没有任何国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司有联系的个人为本研究报告所评论的发行人的高级人员。免责声明本研究报告并不构成国泰君安证券(香港)有限公司(“国泰君安”)对购入、购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安与其集团公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。国泰君安的销售人员，交易员和其他专业人员可能会口头或书面提供与本研究报告中的观点不一致或截然相反的观点或投资策略。国泰君安的资产管理和投资银行业务团队亦可能会做出与本报告的观点不一致或截然相反的投资决策。本研究报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安不会对该等资料的准确性和完整性做出任何承诺。本研究报告中可能存在一些基于对未来政治和经济状况的某些主观假定和判断而做出的前瞻性估计和预测，而政治和经济状况具有不可预测性和可变性，因此可能具有不确定性。投资者应明白及理解投资之目的和当中的风险，如有需要，投资者在决定投资前务必向其个人财务顾问咨询并谨慎抉择。本研究报告并非针对且无意向任何隶属于或位于某些司法辖区内之人士或实体发布或供其使用，如果此等发布、公布、可用性或使用会违反该司法辖区内适用的法律或规例、或者会令国泰君安与其集团公司因而必须在此等司法辖区范围内遵守相关注册或牌照规定。© 2025国泰君安证券(香港)有限公司版权所有，不得翻印香港中环皇后大道中181号新纪元广场低座27楼电话: (852) 2509-9118传真: (852) 2509-7793网址: www.gtjai.com 定义相对表现超过15%或公司、行业基本面展望良好相对表现5%至15%或公司、行业基本面展望良好相对表现-5%至5%或公司、行业基本面展望中性相对表现-5%至-15%或公司、行业基本面展望不理想相对表现小于-15%或公司、行业基本面展望不理想定义相对表现超过5%或行业基本面展望良好相对表现-5%至5%或行业基本面展望中性相对表现小于-5%或行业基本面展望不理想 Page5of5