产品价格全面上涨 一季度净利润创历史新高

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市场价格（人民币）： 9.46 元 长期竞争力评级：高于行业均值 市场数据(人民币) 已上市流通A股(百万股) 1,850.39 总市值(百万元) 17,504.65 年内股价最高最低(元) 10.84/6.09 沪深300指数 3440.97 上证指数 3134.57 相关报告 1.《粘胶、氯碱多点开花 价格上涨驱动盈利改善-三友化工公司点评》，2017.4.13 2.《业绩符合预期 受益于公司主要产品价格上涨-三友化工公司点评》，2017.1.25 3.《“粘胶纯碱”双料龙头,”两碱一化”成本优势-三友化工首次覆盖...》，2016.9.20 蒲强 分析师 SAC执业编号：S1130516090001 puqiang@gjzq.com.cn 郭一凡 联系人 (8621)60230247 guoyf@gjzq.com.cn 霍堃 陈铖 联系人 huokun@gjzq.com.cn 联系人 chencheng2@gjzq.com.cn 产品价格全面上涨 一季度净利润创历史新高 公司基本情况(人民币) 项目 2015 2016 2017E 2018E 2019E 摊薄每股收益(元) 0.223 0.412 0.794 0.922 1.011 每股净资产(元) 3.43 3.76 4.46 5.16 6.09 每股经营性现金流(元) 0.53 0.73 1.57 1.66 1.43 市盈率(倍) 34.76 22.78 11.94 10.29 9.38 行业优化市盈率(倍) 64.36 65.74 67.34 67.34 67.34 净利润增长率(%) -13.53% 84.89% 92.59% 16.08% 9.71% 净资产收益率(%) 6.50% 10.96% 17.79% 17.88% 16.61% 总股本(百万股) 1,850.39 1,850.39 1,850.39 1,850.39 1,850.39 来源：公司年报、国金证券研究所 业绩简评  三友化工发布2017年一季报，公司实现营业收入51.21亿元，同比增长46.63%；实现归属上市公司股东净利润5.1亿元，同比增长299.42%。公司业绩大幅增长的主要原因来自于其主要产品价格全面上涨，我们认为考虑到部分产品二季度景气度持续提升，公司整体盈利水平有望得以延续。 经营分析  受益产品价格全面上涨 公司单季度净利润创历史新高：公司各类主要产品价格全面上涨，纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC以及有机硅单体一季度平均售价价格分别同比38.82%、31.66%、60.54%、28.15%、39.56%；同时产品基本维持满产满销的态势。公司主要原材料采购价格除原煤、甲醇价格涨幅较大外，其他涨幅皆小于产成品价格，从而使得公司一季度综合毛利率达到28.26%，同比、环比分别提升4.32以及3.25个百分点。我们预计二季度包括烧碱、有机硅单体以及粘胶短纤等有望维持高位景气，纯碱PVC等产品由于价格下降导致盈利能力有所降低。  粘胶价格回调充分 有望重启上升通道：受下游需求淡季影响，粘胶现货价格在三月中旬开始出现一定程度回调，同时伴随行业整体开工率下降以及库存上升。进入四月以来价格逐步见底企稳，下游纱厂订单情况逐步改善，行业整体开工率回到92%的水平，行业库存水平回到9天以内。我们认为伴随下游旺季逐步临近，粘胶价格有望重回上升通道。  有机硅单体、烧碱等产品有望维持高位景气：有机硅行业整体受到环保趋严的影响行业整体开工负荷维持低位，下游需求稳定的背景下目前价差已创下近几年新高，我们认为未来仍将维持高盈利能力；烧碱受氯碱不平衡加剧的影响，液氯下游环保压力进一步加剧，废酸胀库逐步压制液氯下游各类产品开工负荷，并进一步影响氯碱整体开工水平。我们认为在这一背景下，烧碱整体盈利能力仍具有较强的持续性。 投资建议  考虑到公司各主要产品价格中枢呈现整体向上提升以及公司的行业龙头地位，我们预计公司17-19年的EPS分别为0.79元、0.92元、1.01元，对应当前股价的PE分别为12倍、10倍、9倍，维持对公司的“增持”评级。 风险提示  宏观经济持续低迷 公司主要产品价格大幅下跌 05001,0001,5006.096.777.458.138.819.4910.17160 425160 725161 025170 125170 425人民币(元) 成交金额(百万元) 成交金额 三友化工 国金行业 沪深300 2017年04月25日 三友化工 (600409.SH) 化学原料行业 评级：增持 维持评级 公司点评 证券研究报告 用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用 公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：财务数据与盈利预测 来源：Wind，国金证券研究所 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元）2014201520162017E2018E2019E2014201520162017E2018E2019E主营业务收入1 2 , 6 9 51 3 , 6 9 41 5 , 7 5 72 3 , 7 7 32 6 , 0 7 82 7 , 1 9 0货币资金1 , 6 4 71 , 7 6 01 , 9 7 72 , 1 5 02 , 0 3 21 , 8 5 9 增 长 率7 . 9 %1 5 . 1 %5 0 . 9 %9 . 7 %4 . 3 %应收款项1 , 7 8 11 , 8 9 61 , 8 1 73 , 0 0 43 , 2 8 63 , 4 1 6主营业务成本-1 0 , 1 3 8-1 0 , 7 2 1-1 1 , 8 3 5-1 8 , 0 8 7-1 9 , 8 4 5-2 0 , 7 1 2存货1 , 3 3 01 , 1 5 91 , 4 2 41 , 9 8 22 , 1 7 52 , 2 7 0 %销售收入7 9 . 9 %7 8 . 3 %7 5 . 1 %7 6 . 1 %7 6 . 1 %7 6 . 2 %其他流动资产261192196273300313毛利2 , 5 5 72 , 9 7 33 , 9 2 25 , 6 8 56 , 2 3 36 , 4 7 8流动资产5 , 0 2 05 , 0 0 75 , 4 1 57 , 4 0 97 , 7 9 27 , 8 5 8 %销售收入2 0 . 1 %2 1 . 7 %2 4 . 9 %2 3 . 9 %2 3 . 9 %2 3 . 8 % %总资产2 5 . 1 %2 4 . 6 %2 5 . 8 %3 4 . 2 %3 6 . 1 %3 7 . 5 %营业税金及附加-7 1-1 0 0-1 7 0-2 3 8-2 6 1-2 7 2长期投资584591099 %销售收入0 . 6 %0 . 7 %1 . 1 %1 . 0 %1 . 0 %1 . 0 %固定资产1 3 , 8 4 21 4 , 1 0 61 4 , 2 6 91 3 , 3 4 81 2 , 8 9 61 2 , 2 0 4营业费用-4 6 1-6 5 7-7 7 8-1 , 1 6 5-1 , 2 5 2-1 , 3 0 5 %总资产6 9 . 1 %6 9 . 3 %6 7 . 9 %6 1 . 6 %5 9 . 8 %5 8 . 2 % %销售收入3 . 6 %4 . 8 %4 . 9 %4 . 9 %4 . 8 %4 . 8 %无形资产803840886883882882管理费用-8 5 7-1 , 0 5 7-1 , 2 4 4-1 , 9 0 2-2 , 0 8 6-2 , 1 7 5非流动资产1 5 , 0 0 61 5 , 3 4 01 5 , 5 8 61 4 , 2 4 31 3 , 7 8 91 3 , 0 9 7 %销售收入6 . 7 %7 . 7 %7 . 9 %8 . 0 %8 . 0 %8 . 0 % %总资产7 4 . 9 %7 5 . 4 %7 4 . 2 %6 5 . 8 %6 3 . 9 %6 2 . 5 %息税前利润（E B IT）1 , 1 6 91 , 1 5 91 , 7 3 02 , 3 8 12 , 6 3 42 , 7 2 6资产总计2 0 , 0 2 62 0 , 3 4 72 1 , 0 0 12 1 , 6 5 22 1 , 5 8 12 0 , 9 5 4 %销售收入9 . 2 %8 . 5 %1 1 . 0 %1 0 . 0 %1 0 . 1 %1 0 . 0 %短期借款5 , 7 6 65 , 4 7 66 , 5 3 04 , 6 4 92 , 7 4 7609财务费用-5 3 0-6 1 8-5 2 2-3 5 2-3 0 1-1 7 1应付款项2 , 8 6 62 , 9 7 33 , 5 9 05 , 1 3 05 , 6 0 25 , 3 3 5 %销售收入4 . 2 %4 . 5 %3 . 3 %1 . 5 %1 . 2 %0 . 6 %其他流动负债236269340633680703资产减值损失-8-1 0-1 0 3-8-1 0-1 0流动负债8 , 8 6 88 , 7 1 81 0 , 4 6 01 0 , 4 1 29 , 0 2 96 , 6 4 8公允价值变动收益000000长期贷款2 , 2 9 02 , 3 7 61 , 4 5 91 , 4 5 91 , 4 5 91 , 4 6 0投资收益210011其他长期负债2 , 2 8 52 , 4 4 11 , 6 2 5992992992 %税前利润0 . 3 %0 . 2 %0 . 0 %0 . 0 %0 . 0 %0 . 0 %负债1 3 , 4 4 31 3 , 5 3 61 3 , 5 4 51 2 , 8 6 31 1 , 4 8 09 , 1 0 0营业利润6325321 , 1 0 52 , 0 2 12 , 3 2 42 , 5 4 5普通股股东权益6 , 0 8 96 , 3 5 06 , 9 5 98 , 2 5 79 , 5 3 91 1 , 2 6 2 营 业 利 润 率5 . 0 %3 . 9 %7 . 0 %8 . 5 %8 . 9 %9 . 4 %少数股东权益494462497532562592营业外收支10-4-2 7-1 5-1 0-1 0负债股东权益合计2 0 , 0 2 62 0 , 3 4 72 1 , 0 0 12 1 , 6 5 22 1 , 5 8 12 0 , 9 5 4税前利润6425281 , 0 7 82 , 0 0 62 , 3 1 42 , 5 3 5 利润率5 . 1 %3 . 9 %6 . 8 %8 . 4 %8 . 9 %9 . 3 %比率分析所得税-1 5 7-1 4 4-2 7 7-5 0 1-5 7 8-6 3 42014201520162017E2018E2019E 所 得 税 率2 4 . 5 %2 7 . 3 %2 5 . 7 %2 5 . 0 %2 5 . 0 %2 5 . 0 %每股指标净利润4853848011 , 5 0 41 , 7 3 51 , 9 0 1每股收益0 . 2 5 80 . 2 2 30 . 4 1 20 . 7 9 40 . 9 2 21 . 0 1 1少数股东损益8-2 838353030每股净资产3 . 2 9 13 . 4 3 23 . 7 6 14 . 4 6 25 . 1 5 56 . 0 8 6归属于母公司的净利润4774137631 , 4 6 91 , 7 0 51 , 8 7 1每股经营现金净流0 . 3 8 40 . 5 3 10 . 7 2 61 . 5 6 91 . 6