【联讯交运公司点评】烟台冰轮：低估值白马股，聚焦全温差主业发展

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 制冷空调设备 证券研究报告 | 公司研究 烟台冰轮(000811.SZ) 【联讯交运公司点评】烟台冰轮：低估值白马股，聚焦全温差主业发展 2017年04月17日 投资要点 买入(维持) 当前价： 17.71元 目标价： 21.1 元 联讯交运及设备行业研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：牛永涛 电话：13810660508 邮箱：niuyongtao@lxsec.com 研究助理：陈梦洁 电话：18701150220 邮箱：chenmengjie@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入 3023 3627 4280 4879 （+/-） 5.36% 20.00% 18.00% 14.00% 归母净利润 301 368 389 446 （+/-） -2.17% 22.22% 5.84% 14.47% EPS(元) 0.69 0.84 0.89 1.02 P/E 25.67 20.97 19.81 17.30 资料来源：联讯证券研究院 《烟台冰轮（000811）：冷链设备龙头，轨交、环保驱动力强劲》2016-09-28 《烟台冰轮（000811）：受益轨交、冷链景气度回升，业绩增长超预期》2016-10-28  事件： 公司发布2016年年报，全年实现营业收入30.23亿元，同比增长5.36%；实现归属母公司净利润3.01亿元，同比下降2.17%；实现扣非后归属母公司净利润2.08亿元，同比增长134.14%。EPS为0.69元/股，加权平均净资产收益率13.55%。同时，拟每10股转增5股，并派发现金红利0.50元（含税）。 发布2017年一季报预告，实现归母净利润8300万~9100万元，上年同期403万元，同比增长1960 %~2158 %，其中主营业务同比增长371%~570 %。  费用控制效果良好，毛利率持续提升 报告期内，一季度低位企稳，二季度以来行业景气度升高，公司制造系统、供应链系统、应用设计单元和工程施工单元承压，公司贯彻“降本增效、优化结构”战略主题，创新商业模式，持续推进内部资源整合，扩大提单式生产范围。公司三费合计6.29亿元，占总营业收入的20.8%，同比减少1.66个百分点。得益于费用控制效果良好，公司毛利率持续提升，产品销售毛利率升至31.84%（+2.03pct），创近年来新高。毛利率提升一方面，是由于制冷业务订单质量有所提高，全面预算管理、成本费用控制初现成效所致。另一方面，是由于标准化、模块化生产的贡献。  受益轨交高速发展，顿汉布什业绩表现亮眼 顿汉布什中央空调是欧美系五大中央空调品牌之一，冰轮香港2016、2017年承诺净利润分别为8291.09万元和10096.29万元。报告期内，顿汉布什中央空调实现营业收入13.45亿元，实现净利润1.15亿元，超出业绩承诺39.03 %，超额完成任务。顿汉布什中央空调作为轨交站内中央空调的市场龙头，在细分市场市占率高达70%。另外，公司还加大了对核电、医院、数据中心等中央空调领域的拓展和渗透，订单逐步增多。未来受益“十三五”规划轨交、高铁的高速发展，顿汉布什中央空调在站内中央空调细分领域占据绝对的龙头地位，未来将继续享受行业发展带来的红利。  华源泰盟进入业绩收获期，受益京津冀、雄安地缘优势 公司制热业务主要是由华源泰盟（60%股权）和青达环保（19.6%股权）承担，在我国环保标准日益趋严、节能减排需求日益迫切的当下，余热回收能够大幅提升能源利用效率，符合节能和环保的双重需求。报告期内，华源泰盟实现营业收入3438.61万元，实现净利润3258.92万元，河北保定工厂建设基本完工，华源泰盟销售团队搭建完毕。“北京永安热力南环供热厂燃气锅炉烟气深度回收工程”被北京市科委授予“首都蓝天行动科技示范工程”。华源泰盟余热回收项目与清华大学合作技术先进，大温差换热市占率高达90%。基于政府鼓励支持和企业经济效益的双重驱动下，公司节能环保业务未来有望进入高速增长期。华源泰盟未来将受益京津冀协同发展，以及雄安地缘发展优势。 -17%1%18%36%54%16-0 416-0 716-1 017-0 117-0 4沪深300 烟台冰轮 烟台冰轮(000811.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6  出售烟台荏原，聚焦主业发展 荏原空调是四大溴化锂中央空调品牌之一，技术成熟，但是国内中央空调溴化锂市场严重萎缩，导致利润下滑较快。而在产品转型未来发展战略方面，公司和日本荏原（持股比例20%）、荏原冷热（持股比例40%）存在分歧，未能达成一致，因此选择退出。2016年12月公司与日本国株式会社荏原制作所签署《产权交易合同》，转让所持有的烟台荏原空调设备有限公司40%股权，转让价格为人民币3.2亿元。2017年一季度业绩大幅增长主要是报由于公司出让烟台荏原空调设备有限公司股权取得非经常性损益约6400万元所致。  盈利预测与投资评级 公司董事长更换，上市公司与集团为同一实际控制人，产生更好的协同作用，焕发新活力。公司低温+中温+高温板块协同发展，受益轨道交通、冷链物流行业景气度向上，盈利能力有望超市场预期。预计公司2017~2019年归母净利润为3.68亿元、3.89亿元、4.46亿元，对应EPS为0.84元、0.89元、1.02元。考虑到公司是老牌冷链龙头、中央空调持续高增长以及资产注入预期，给予2017年25倍PE，目标价21.1元，维持“买入”评级。  风险提示 冷链需求不及预期、轨交建设不及预期，环保业务拓展不及预期。 图表1：公司费用及毛利率情况 资料来源：公司公告，联讯证券研究院 图表2：公司营收及净利润增速 资料来源：公司公告，联讯证券研究院 25%26%27%28%29%30%31%32%33%0%5%10%15%20%25%30%2015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q4三费占营业收入比例 产品销售毛利率 线性 (产品销售毛利率) -10.55% 0.32% 10.66% -3.57% 5.36% -10.04% 78.71% -17.99% 15.12% -2.17% -30%-10%10%30%50%70%90%0510152025303520122013201420152016营业收入，亿元 归母净利润，亿元 同比增减 同比增减 烟台冰轮(000811.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 图表3：公司PE-Bands图 资料来源：Wind，联讯证券研究院 图表4：公司PB-Bands图 资料来源：Wind，联讯证券研究院 烟台冰轮(000811.SZ)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6 附录：公司财务预测表（百万元） 资产负债表 2016A 2017E 2018E 2019E 现金流量表 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产 2,602 2,863 3,149 3,464 经营活动现金流 264 290 319 351 现金 798 1,098 1,456 1,873 净利润 320 388 411 468 应收账款 929 1,022 1,124 1,236 折旧摊销 85 89 93 98 其它应收款 62 68 75 82 财务费用 -1 18 21 24 预付账款 57 63 69 76 投资损失 -67 -141 -85 -93 存货 573 631 694 763 营运资金变动 518 35 39 43 其他 184 -18 -268 -567 其它 -590 -99 -160 -188 非流动资产 2,674 2,941 3,235 3,559 投资活动现金流 -272 -191 -172 -154 长期投资 463 510 561 617 资本支出 154 169 186 205 固定资产 688 757 833 916 长期投资 463 510 561 617 无形资产 238 262 288 317 其他 -890 -870 -919 -976 其他 1,284 1,412 1,554 1,709 筹资活动现金流 191 200 210 221 资产总计 5,276 5,804 6,384 7,023 短期借款 667 701 736 772 流动负债 2,250 2,475 2,723 2,995 长期借款 507 558 614 675 短期借款 667 701 736 772 其他 -984 -1,058 -1,139 -1,227 应付账款 709 780 858 944 现金净增加额 182 300 358 418 其他 874 994 1,129 1,278 非流动负债 628 690 759 835 主要财务比率 2016A 2017E 2018E 2019E 长期借款 507 558 614 675 成长能力 其他 120 132 146 160 营业收入 5.36% 20.00% 18.00% 14.00% 负债合计 2,878 3,165 3,482 3,830 营业利润 -32.26% 62.44% 7.50% 14.68% 少数股东权益 124 130 136 143 归属母公司净利润 -2.17% 22.22% 5.84% 14.47% 归属母公司股东权益 2,275 2,508 2,766 3,049 获利能力 负债和股东权益 5,276 5,804 6,384 7,023 毛利率 30.00% 30.80% 31.50% 31.50% 净利率 9.95% 10.14% 9.09% 9.13% 利润表 2016A 2017E 2018E 2019E ROE 14.30% 15.41% 14.82% 15.35% 营业收入 3,023 3,627 4,280 4,879 ROIC 14.42% 16.11% 16.92% 19.42% 营业成本 2,116 2,510 2,932 3,342 偿债能力 营业税金及附加 28 36 43 49 资产负债率 54.54% 54.54% 54.54% 54.54% 营业费用 384 435 514 586 流动比率 1.16 1.16 1.16 1.16 管理费用 246 290 342 390 速动比率 0.90 0.90 0.90 0.90 财务费用 -1 18 21 24 营运能力 资产减值损失 64 68 71 75 总资产周转率 0.62 0.65 0.70 0.73 公允价值变动收益 0 0 0 0 应收账款周转率 3.62 3.72 3.99 4.14 投资净收益 67 141 85 93 应付账款周转率 3.30 3.37 3.58 3.71 营业利润 253 411 442 507 每股指标(元) 营业外收入 111 33 35 37 每股收益 0.69