【联讯交运公司点评】外运发展：招商局入主发力物流板块，投资收益贡献主要利润

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 8 物流 证券研究报告 | 公司研究 外运发展(600270.SH) 【联讯交运公司点评】外运发展：招商局入主发力物流板块，投资收益贡献主要利润 2017年08月24日 投资要点 买入(首次评级) 当前价： 19.31元 目标价： 22元 交运行业研究组 分析师：牛永涛 执业编号：S0300517050002 电话：13810660508 邮箱：niuyongtao@lxsec.com 研究助理：陈梦洁 电话：18701150220 邮箱：chenmengjie@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016 2017E 2018E 2019E 主营收入 4,950 5,545 6,234 7,042 （+/-） 13% 12% 12% 13% 归母净利润 995 1,103 997 1,056 （+/-） -1.4% 10.8% -9.5% 5.9% EPS(元) 1.10 1.22 1.10 1.17 P/E 17.55 15.83 17.55 16.50 资料来源：联讯证券研究院 相关研究  事件 外运发展8月22日公告2017年上半年财报，2017年上半年公司实现营业收入26.15亿元，同比上升19.19%；实现归属上市公司股东净利润为6.34亿元，同比增长29.95%；实现基本每股收益0.70元，同比增长29.94%。  电商物流高增长，宏观因素带动货代主业 2015年12月，公司实施战略重组，实际控制人由中外运长航变更为招商局集团，并入后与招商局旗下其他物流板块相互协同，迎来全新发展契机。2016年公司对原有业务重新构建，对原有的国际航空货运代理服务、国际快件服务、国内货运及物流服务进行调整，形成以货运代理、电商物流、专业物流三大业务为主的新业务体系。2017年上半年，我国航空货运进出口贸易额为3,565亿美元，同比增长13.68%，增速较上年同期上升6.73个百分点；其中，航空货运进口贸易额1,986亿美元，同比增长12.41%；航空货运出口贸易额1,579亿美元，同比增长15.32%。需求向好推动运价上升，货运代理板块2017年上半年实现收入150,631.13万元，同比增加4,693.80万元，增幅3.22%。公司整体国际航空货运业务量为24.50万吨，同比增长19%；其中进口货量13.54万吨，同比增加18%；出口货量10.96万吨，同比增长19%。但由于油价仍在高位，预计航空成本上行仍将给货代业务带来压力。 此外，公司通过优势结合完成传统航空货代业务的转型升级，借助跨境运输多年经验，抓住跨境电商新热点建立电商物流业务，搭建平台整合资源，成为新的业绩增长点。上半年公司电商物流板块实现收入61,174.97万元，同比增长 94.26%，主要贡献来自于跨境电商出口业务。 同时，公司以客户需求为导向，针对特殊需求大型客户，继续巩固和扩大在 TFT 行业的市场领先地位，并积极拓展半导体、医药冷链、航空航天行业。上半年专业物流板块实现营业收入48,062.81万元，同比增幅30.41%，主要是由于公司加强大客户、大项目的开发，在原有客户业务量增长的同时，开拓了新的专业物流客户。 2017年上半年伴随全球经济复苏趋势良好，进出口贸易金额实现2万亿美元，同比增长13%，我们认为航空货代的发展与航空货运景气形势密切相关，宏观环境带动公司货代业务上行并处于逐步恢复期。此外，电商物流发力出口业务，业务量增长迅猛，业绩表现突出。受益于公司集约化、网络化、专业化战略经营成果，2017年上半年公司共实现营业收入26.15亿元，同比上升19.19%，实现毛利2.09亿元，同比上涨16.12%，但毛利率有所下降至7.99%（去年同期为8.20%）。 -13%-6%0%7%14%16-0 816-1 117-0 217-0 517-0 8沪深300 外运发展 外运发展(600270.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 8  敦豪投资收益低于预期，出售金融资产贡献业绩增量 中外运敦豪是公司和DHL共同设立的合资公司，是我国跨境航空快递市场的龙头企业。近年来，中外运敦豪为公司带来的投资收益占净利润的份额达到65%以上，是支撑公司业绩的基石。2017年上半年，全国快递服务企业业务量累计完成173.2亿件，同比增长30.7%；其中国际/港澳台业务量累计完成3.6亿件，同比增长29.2%，增速明显高于全国进出口总值增速（上半年进出口贸易额同比累计上涨13%）。跨境电商行业的高速发展，为中外运敦豪提供可靠的业绩增长保障。2017年上半年，中外运敦豪实现营收56.70亿元，同比上涨10.74%，实现净利润8.64亿元，对应权益法下确认投资收益4.32亿元，较去年同期占公司归母净利润的68.09%。中外运敦豪成本端费用由美元及欧元结算，2016年由于人民币贬值增加敦豪汇兑损失，导致敦豪业绩出现短期下滑，实现净利润16.09亿元，同比下降9.3%。17年年初至今，美元兑人民币贬值3.11%，欧元对人民币升值6.14%，汇兑损失仍然抵消部分利润增涨，但影响较上年相比有所减弱，净利润增速实现反弹。 此外，公司上半年出售部分中国国航股票，实现投资收益2.34亿元，占净利润的比例为36.85%，贡献本期主要利润上涨，公司目前仍持有的中国国航、东方航空、京东方股票及银行理财产品公允价值7.19亿元。结合半年报已披露的联营与合营企业投资，保守预期2017年公司投资收益至少超过10亿元。  招商局入主中外运，强势发力物流板块 公司大股东招商局集团拥有金融、地产、交通三大板块主要业务，近年来招商局资本运作频繁，招商局集团业务版图扩张的过程中，物流板块将作为连接各板块的支撑性业务成为重要发展方向。8月22日，中国外运（00598.HK）公告与招商局集团签订收购协议，将通过按初步发行价每股内资股4.43港元（相当于约人民币3.78元）发行及配发最多1.44亿股对价股份的方式收购招商局物流集团有限公司，总对价为54.5亿元人民币（约63.91亿港元）。招商局物流是一家第三方物流服务供货商，提供的服务包括合同物流、汽车运输、冷链物流、国际供应链物流及设备租赁，其主要经营资产包括物流仓库设施、车队以及其他物业和机器设备等。招商局物流目前设立有800多个物流营业网点，管理仓库面积（包括冷藏设施）约326万平方米及经营逾37500台可控货运车辆（包括一支冷藏车队），形成了覆盖全国150多个城市的综合服务网络。此次收购将中国外运现有物流网络及资源与招商局物流整合，构建最具实力的庞大物流网络。公司作为中国外运在航空货代、跨境电商等领域的子公司，预期将充分受益招商局优质物流资产的注入及网络效应、客户效应的放大，增强公司在相关业务领域的竞争力。公司2017年中报货币资金余额为36.65亿元，且金融资产变现后可进一步提高在手货币资金水平，现金充足为整合推进提供有力保障。 此外，6月东航混改方案落地后，为国航等航空公司混改提供了借鉴意义，航空货代及快递作为航空业的下游，很有可能被纳入混改范围，航空公司通过引入下游客户以稳定供应链上下游稳定关系，改善经营业绩。对于航空公司而言，引入快递及货代公司将提升货机与腹舱产能利用率，提升货运业务盈利；对于公司而言，通过股联结权能够加强其在供应链上的议价能力， 外运发展(600270.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 8 同时优化航线选择及物流时效性，实现更好发展。  盈利预测 预计公司2017~2019年归母净利润分别为11.03亿元、9.97亿元、10.56亿元，EPS分别为1.22元、1.10元、1.17元，对应的P/E分别为16x、18x、17x。公司动态市盈率仅为15倍，远低于物流业平均市盈率30倍，叠加跨境电商业务增长迅速、敦豪稳健发展及招商局物流业务整合带来的红利，认为公司具备获益空间，给予买入评级，目标价22元。  风险提示 国际贸易疲软；混改推进不及预期；汇率风险等。 外运发展(600270.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 8 附录： 图表1： 公司毛利及毛利率 图表2： 公司营收及同比增长 资料来源：WIND，联讯证券 资料来源：WIND，联讯证券 图表3： 公司2017年上半年各业务营收占比 图表4： 公司联营和合营企业投资及占比情况 资料来源：WIND，联讯证券 资料来源：WIND，联讯证券 9.57% 9.52% 8.83% 7.14% 7.99% 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%00.511.522.533.544.520132014201520162017Q2毛利(亿元） 毛利率 -5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%010203040506020132014201520162017Q2营业收入（亿元） 同比增长 货运代理 58% 电商物流 24% 专业物流 18% 外运发展(600270.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 8 图表5： 外运发展PE-Band 资料来源：Wind资讯，联讯证券 图表6： 外运发展PB-Band 资料来源：Wind资讯，联讯证券 外运发展(600270.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 6 / 8 公司财务预测表（百万元） 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 4,851 5,336 5,870 6,457 经营活动现金流 -93 -65 -72 -79 货币资金 3,291 3,694 4,138 4,625 净利润 995 1,102 996 1,055 应收账款 865 1,124 1,462 1,900 折旧摊销 76 76 76 76 其它应收款 185 241 313 407 财务费用 -40 -45 -51 -57 预付账款 330 429 557 725 投资损失 -1,094 -1,182 -1,193 -1,217 存货 3 4 6 8 营运资金变动 680 286 305 324 其他 177 -156 -605 -1,207 其它 -710 -302 -204 -259 非流动资产 3,994 4,394 4,833 5,316 投资活动现金流 1,026 718 790 869 长期股权投资 1,341 1,341 1,341 1,341 资本支出 252 176 194 213 固定资产 758 796 836 877 长期投资 1,341 1,341 1,341 1,341 无形资产 449 471 495 520 其他 -567 -799 -745 -686 其他 1,446 1,785 2,161 2,578 筹资活动现金流 -312 -250 -275 -302 资产总计 8,845 9,730 10,703 11,773 短期借款 136 143 150 158 流动负债 1,328 1,