台积电（2330.TT/TSM.US）：重申持有：适合所有人

公司报告保持目标价（TWD）股价（TWD）上升/下降（％）十二月汇丰EPS（TWD）汇丰PE性能绝对（％）相对^（％）2014年10.1813.81M11.17.7148.00140.005.7%2015年2016年11.6812.03M1.17.411.8711.81200万15.217.02015年10月15日史蒂芬·C·佩拉约（CFA）技术研究区域主管香港上海汇丰银行有限公司+852 2822 4391莱昂内尔·林*初级技术分析师香港上海汇丰银行有限公司新加坡分行+65 6658 0624在以下网址查看汇丰银行全球研究部：http：//www.research.hsbc.com*由汇丰证券（美国）公司的非美国分支机构雇用，未根据FINRA规定进行注册/认证报告的发布者：香港和上海银行股份有限公司免责声明必须将本报告与披露附录中的披露和分析师证明以及构成本报告一部分的免责声明一起阅读电信，媒体与技术半导体股权–台湾台积电（2330 TT / TSM US）重申保留：适合所有人的东西 2015年第三季度的业绩主要在非经营性项目和较低的税率方面。先前负面的预先公告收窄了第四季度的指导 正在进行库存减少，但管理不确定性仍然存在。较低的行业增长预测和资本支出削减不会鼓舞人心，但自由现金流的故事很明显 重申保留。在可投资的亚洲科技领域日益狭窄的情况下，投资者的看法仍可能是“安全港”。在12.5倍的市盈率下，将‘16e每股收益调整为TWD148（从之前的TWD145）提高2％3Q业绩领先，但混乱。四季度展望收窄：鉴于台积电先前曾公布2015年第3季度业绩，同时也提供第4季度指导，因此报告的结果/指导参差不齐。外汇业务为2015年第3季度的收入提供了帮助，但毛利率和运营利润率比我们的预期低。高于预期的营业外收入（ASML股票销售）和较低的税率足以抵销太阳能业务中断带来的较低利润和费用。管理层将第四季度的收入指导范围缩小至季度环比下降4.0-5.4％（与之前建议的环比下降3-7％相比）。存货估值调整将有助于第四季度的毛利率，尽管收入下降，但管理层仍将指导季度中点环比小幅增长。 16nm的斜坡正在开发中，但是管理人员正在将20 / 16nm整合到一个存储桶中，因此无法量化幅度。正在进行库存清理，但信心不足：首席执行官表示，2015年第3季度退出的无晶圆厂库存仍比季节性高出10天（其中28纳米节点尤为糟糕）。他希望正在进行的努力将在年底之前消除多余的污染，但他多次重申不确定性仍然存在。他现在预测智能手机今年仅增长10％，个人电脑和平板电脑分别下降6％和14％–在2015年全球半导体市场的增长为零。CFO现在预测2015年的资本支出为80亿美元，低于10.5亿美元。之前为110亿美元（年初为115.120亿美元）。预计2016年资本支出将增加，但数量尚未量化。首席执行官试图通过争论分析，相机，网络，汽车和虚拟现实需要更多的计算功能来缓解长期对智能手机后需求的担忧。物联网也被认为对功能和性能有着不可满足的需求。最终，台积电的技术路线图将采用新的16nm FinFET“紧凑”工艺，InFO封装以及按计划进行的10nm工艺。重申持有：随着库存调整的进行，我们怀疑在亚洲高科技硬件有限的可投资领域中，台积电的股票将被视为相对安全的港口。'16的需求可见性仍然很差，但我们认为自由现金流（>收入的30％）最令人印象深刻。将2016年每股收益提高2％，目标价为新台币148元，而之前的市盈率为12.5倍，而此前为新台币145元。 ^索引台湾加权指数指数水平8,523RIC2330.TW彭博2330 TT资料来源：汇丰银行自由流通量（％）86市值（美元）111,887市值（TWDm）3,630,253资料来源：汇丰银行 abc台积电（2330 TT / TSM US）半导体2015年10月15日2台积电：财务与估值收入（TWDm）缺点收益每股收益缺点每股收益P / B鱼子股息收益率2014762,806不适用10.18不适用3.5倍27.9%2.1%2015年843,406840,93311.6811.482.9倍26.6%3.2%2016年926,867906,61711.8711.512.5倍22.7%3.2%资料来源：公司数据，汇丰银行估计，彭博共识（过去28天估计）2015年第三季度收益会议的要点 2015年第三季度较浅的毛利率被较高的非经营性项目和较低的税收所抵销，导致每股收益超出预期。先前报告的2015年第3季度环比增长3.4％，符合近期的预期，因为该公司由于有利的汇率影响而积极地预先宣布（2015年9月23日）该季度的收入。毛利率为48.2％，处于指导水平的中间水平（47-49％），略低于我们的49％，但与市场共识的48.3％一致。管理层将毛利率压力归咎于不利的库存估值调整和16纳米工艺的利润率摊薄。营业利润/利润率为784亿新台币/36.9%（指导为36.5-38.5％），略低于我们预期的820亿新台币/38.6%和市场普遍预期的799亿新台币/37.6%。停止运营的太阳能业务也对运营费用产生了负面影响。 50亿新台币的营业外收入，占收入的2.4％，高于我们28亿新台币的预期（ASML和Vanguard股票销售）。因此，净利润/每股收益为TWD 753亿新台币/TWD2.91，高于我们的TWD 740亿新台币/TWD2.85和市场共识的TWD 740亿新台币/TWD2.86。我们注意到这是由于较低的税率和较高的非操作性造成的。如果税率和非经营性费用达到我们的估计，净利润/每股收益将为TWD710亿/TWD2.74 2015年第4季度收入指引收窄，略好于预期。毛利率/营业利润率指导也很积极。由于终端需求弱于预期以及客户对库存的谨慎管理，TSMC缩小了其先前的2015年第4季度指导，现在将收入引导至20120-204亿新台币（按32.88 TWD兑1美元的汇率），这意味着4-5环比下降％，略好于我们预计的-7％和环比'-5％。 （提醒一下，台积电在9月23日之前将2015年第四季度的收入和毛利率/营业利润率定为3-7％，与2015年第三季度相似）。根据第四季度的收入指南，管理层认为今年将实现10-11％的同比增长。展望未来，尽管能见度仍然较低，管理层对2016年第一季度的正常季度充满希望。 2015年第4季度的毛利率/运营利润率预计为47.5-49.5％/ 36.5-38.5％，高于我们预期的47.3％/ 36.6％和共识的47.5％/ 36.8％。管理层将其归因于成本改善和有利的存货评估以抵消较低的利用率。该公司还预计，与ASML股份出售相关的对冲活动将给TWD0.01带来积极影响，这将对其TQ15产生正面影响。 将2015年的资本支出预算削减至80亿美元。资本支出/销售额今年接近30％，但在接下来的几年中重申了三十年代中期的百分比。台积电将其2015年的资本支出预算（今年第二次下调）降至80亿美元（此前的预算为105-1亿美元）;这意味着资本支出/销售比率接近30％。管理层表示，资本支出减少的1/3是由于运营效率的提高（允许他们花费更少的钱但生产相同的产出）所致，其中约30％的投资项目变更所致，约30％的产能计划变更所致。其余的则来自货币升值。话虽如此，首席财务官表示2015年的资本支出 abc台积电（2330 TT / TSM US）半导体2015年10月15日3低于往常，并预计2016年的资本支出会有所增加。尽管她重申了接下来几年的30年代中期资本支出/销售比率，但她没有提供具体的2016年资本支出指导。 客户仍在处理库存。整体半导体市场缺乏增长，而中国的终端需求低迷导致2015年第三季度的增长相对平稳。联合首席执行官Mark Liu博士表示，展望2015年第三季度末，全球无晶圆厂行业的库存水平仍比季节性标准高出10天，同时展望未来，他预计无晶圆厂公司将在2015年第四季度之前积极减少库存。但是，该公司的16纳米FinFET Plus产能的增加（支持高端智能手机市场）的确提振了原本疲软的晶圆需求，因此该公司将季度环比下降了4-5％。话虽如此，刘博士预计无晶圆厂的库存水平将在2015年底之前稳定在季节性水平，尽管仍然存在一些不确定性。 由于终端需求疲软，再次下调了全球半导体预测。刘博士预计，今年全球智能手机出货量将同比增长10％（高端手机同比增长持平），个人电脑市场同比下降6％，平板电脑市场同比下降-14％，数字消费市场将同比下降6％。在全球半导体市场上，刘博士预计今年将实现0％的增长（注：这低于7月份给出的3％增长预期，4月份给出的4％增长预测以及今年1月确定的5％增长）。对于无晶圆厂市场，他预计今年将同比下降5％。 智能手机增长放缓，但硅含量增加，并在未来2-3年继续提供增长动力。尽管全球智能手机业务增长速度正在放缓，但刘博士表示，智能手机所有细分市场（尤其是高端细分市场）中的硅含量持续增长。他特别指出，尽管今年高端智能手机的单位增长可能会持平，但硅含量仍将达到百分之十五左右的增长。此外，该公司认为高端和中低端智能手机的分歧将继续。刘博士还表示，由于高端智能手机对更高性能和更低功耗的需求将继续推动领先技术，因此台积电将受益。因此，他预计智能手机市场将在未来2-3年内继续为公司提供收入增长动力。 强调未来增长的三个主要驱动力。刘博士强调了三个领域，他认为这将很快促进台积电的增长1）。计算市场–需要在数据中心和网络分布边缘进行大量计算（例如图像处理器，汽车CPU，增强现实/虚拟现实的CPU / GPU）； 2）。无晶圆厂系统公司–新一代公司将加入半导体产品创新，增强的片上系统集成，系统软件和硬件集成也打开了市场。 3）。物联网（IoT）–数以十亿计的事物通过复杂的计算和分析连接到Internet，它们将变得足够智能，以创建新的用户界面并提高工作和休闲效率（例如，最近在汽车中看到的快速创新） ，无人机，机器人，可穿戴设备和智能手机设备）。刘博士表示，台积电正在与创新者合作，他们继续看到对性能，前沿技术和先进封装技术的无限需求。该公司还将继续加快其领先技术的步伐，因为它将继续成为台积电未来增长的驱动力。 abc台积电（2330 TT / TSM US）半导体2015年10月15日4 功能齐全的7nm SRAM已经展示出来。管理层认为7nm工艺节点将充分利用公司的10nm成品率学习能力，并且进度跟踪良好。他们强调，从10nm迁移到7nm将大大提高性能，功率和密度。实际上，管理层强调指出，已经在其7nm工艺节点上演示了功能齐全的SRAM。 10纳米技术有望在2016年第四季度实现量产，并在2017年实现收入贡献。台积电（TSMC）相信，随着该节点具有出色的逻辑密度，性能和消耗能力，他们在10纳米工艺方面的发展进展顺利。管理层表示，他们将在2015年第4季度冻结10纳米制程节点，并开始客户认证，并于明年春季开始产品流片。他们还重申，该节点有望在2016年第四季度实现量产，而收入贡献将在2017年第一季度实现。 随着客户加速使用16nm FinFET Plus（16FF +）（长寿命节点），通常对20nm的需求较弱。联合首席执行官Dr. C。 C。 Wei表示，由于总体需求疲软，加上一些客户加速了向16nm FinFET Plus的迁移，对台积电20nm工艺节点的需求在今年年初略低于他们的估计。 但是，他们仍然认为，今年20nm节点的收入将至少同比增长两倍。 此外，由于需求旺盛，管理层计划继续将其20nm工具转换为16nm。 博士 Wei表示16nm的需求好于预期，并且良率提高非常顺利（为公司的新技术节点创造了纪录）。 台积电还在开发16纳米FinFET紧凑型（16FFC），其中第一阶段已经完成并取得了良好的成果（2017年初步生产计划，但台积电可能会推迟到2016年）。 据博士。 在2016年底之前，Wei，16FF +和16FFC的合并将有40个客户的100个产品流片。 该公司认为，他们的16nm工艺产