资产规模大幅扩张，业务拓展有较大机遇，重申买入评级

惠理集团（806） 更新报告买入 2015年3月13日 第一上海证券有限公司 www.mystockhk.com 盈利摘要 股价表现 截至12月31日财政年度 2013年实际 2014年实际 2015年预测 2016年预测 2017年预测总营业收入(千港元) 1,072,786 1,629,492 1,782,266 2,041,758 2,218,740变动(%)52.0% 51.9% 9.4% 14.6% 8.7%净利润(千港元) 384,324 804,179 869,162 995,198 1,077,656变动(%)2.1% 109.2% 8.1% 14.5% 8.3%每股盈利(港仙) 21.9 45.4 47.3 54.2 58.7变动(%)2.1% 107.3% 4.2% 14.5% 8.3%基于6.53港元的市盈率(倍) 29.8 14.4 13.8 12.1 11.1每股派息(港元) 0.11 0.22 0.14 0.16 0.17股息率(%) 1.7% 3.4% 2.1% 2.4% 2.6%44.555.566.577.52014/3/172014/9/17来源: 公司资料, 第一上海预测 来源: Bloomberg 郑嘉梁 852-25321599 jupiter.zheng@firstshanghai.com.hk 主要数据 行业 资产管理 股价 6.53 港元 目标价 8.2 港元 （+25.6%） 股票代码 806 已发行股本 18.36 亿股 市值 120 亿港元 52 周高/低 6.99 港元/4.4 港元 每股净资产 2.1 港元 主要股东 谢清海 (27.16%) 叶维义（16.97%） 资产规模大幅扩张，业务拓展有较大机遇，重申买入评级 ¾ 核心盈利提升至 7.5 亿，同比提升 60%：惠理集团 2014 年录得核心盈利（未计其他收益及亏损的经营性盈利）7.5 亿，较去年的 4.7 亿提升 60%；录得归属股东净利润 8 亿，较去年的 3.8 亿提升 109%。净利润大幅提升的原因主要来自于：管理费的稳定增长及表现费收入的大幅增长以及旗下初投资本和投资基金的公平值收益。 ¾ 管理资产总额持续创出新高：2014 年底管理资产总额达到129 亿美元，同比增 23%，2015 年 1 月底更是上涨到 131 亿美元的新高，为公司管理费用的增长奠定基础。2014 全年惠理旗下基金录得申购 61 亿美元，赎回 42 亿美元，，基金表现增加 6.9 亿美元，派息 1.4 亿美元，显示了良好的运营记录，我们预计今年突破 140 亿美元的可能性很大。 ¾ 预计 2015 年表现费规模仍将持续增长：我们看好 2015 年中港两地股市的发展，目前估值较低，有很大向上空间。惠理旗下两大旗舰基金有望在本年录得 NAV 的新高，从而带动表现费的增长。此外 2014 年新发行的惠理国策新思维基金/中国 A 股优选基金/Global Contrarian Fund 也将会带来新的贡献。 ¾ 拓展渠道，丰富产品：集团 2014年基金净销售额 19 亿美元，创历史新高，未来将持续保持与一二线零售银行、私人银行和保险机构的合作，开拓和主权财富基金、退休基金的合作机会，以保持强大的渠道能力。产品方面集团亦不断开发新型产品，包括利用 QFII 和 RQFII 以及 QDII 推出的适应中港市场新趋势的产品，满足客户需要。 ¾ 目标价 8.2 港元，买入评级：我们仍然按照 P/AUM 的办法进行估值，给予公司 0.15 倍的 P/AUM 预计，对应目标价 8.2港元及 2015 年 17.3 倍市盈率，较现价有 25.6%的上升空间，重申买入评级。 第一上海证券有限公司 2015 年 3 月 - 2 - 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放 附录 1：主要财务报表 損益表財務分析財務年度截至<12月31日>千港元2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测收入 1,072,786 1,629,492 1,782,266 2,041,758 2,218,740 盈利能力開支 -604,624 -879,891 -947,261 -1,060,897 -1,142,453 EBITDA利率(%) 43.4% 56.4% 56.6% 56.6% 56.5%其他收益/(虧損)-9,667 160,421 162,845 162,845 162,845 淨利率(%) 35.8% 49.4% 48.8% 48.7% 48.6%營業利潤 458,495 910,022 997,850 1,143,705 1,239,132聯營公司等 1,181 20,626 8,000 8,002 8,002營運表現稅前盈利 459,676 930,648 1,005,850 1,151,707 1,247,134管理費率(%) 0.83% 0.83% 0.83% 0.83% 0.83%所得稅 -78,430 -129,247 -139,691 -159,947 -173,200 表現費率(%) 0.44% 0.00% 0.00% 0.00% 0.00%淨利潤 384,324 804,179 869,162 995,198 1,077,656實際稅率(%) 17.06% 13.89% 13.89% 13.89% 13.89%折舊及攤銷 7,045 8,454 10,145 12,174 14,609 股息支付率(%) 29.38% 29.38% 29.38% 29.38% 29.38%EBITDA 465,540 918,476 1,007,995 1,155,879 1,253,741AUM(百万美元） 10,500 12,900 15,500 16,600 17,700 回報率增長RoAUM(%) 0.53% 0.94% 0.78% 0.80% 0.87%總收入(%) 52.0% 51.9% 9.4% 14.6% 8.7% ROAA(%) 12.68% 21.61% 18.90% 19.12% 18.06%EBITDA(%) 6.3% 98.5% 9.7% 14.6% 8.3% ROAE(%) 14.29% 24.53% 21.50% 21.43% 19.93%每股收益(%) 2.1% 107.3% 4.2% 14.5% 8.3%資產負債表現金流量表財務年度截至<12月31日>千港元 財務年度截至<12月31日>千港元2013年 2014年 2015年 2016年 2017年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年实际 实际 预测 预测 预测 实际 实际 预测 预测 预测現金692,116 1,551,001 1,706,838 2,433,224 2,881,492经营业务产生现金净额-229,799 133,718 570,490 669,504 750,071應收費用 386,398 693,600 693,600 693,600 693,600 已付税项 -40,788 -117,420 -139,691 -159,947 -173,200預付款項及其他應收款項28,730 41,423 41,423 41,423 41,423 其他 6,997 6,997 6,997 6,999 6,999投資 441,558 178,931 161,038 144,934 130,441營運活動現金流 -263,330 23,555 438,056 516,815 584,130總流動資產 1,921,903 3,170,680 3,342,843 4,094,187 4,577,236固定資產 4,332 13,753 13,753 13,753 13,753 資本開支 -7,436 -8,845 -10,536 -12,565-15,000無形資產 55,614 32,406 32,406 32,406 32,406 其他投資活動 -41,156 -176,689 -309,673103,666 103,666合營公司權益00022其他 00000投資 898,026 889,616 978,578 685,004 479,503投資活動現金流 -48,592 -185,534 -320,209 91,101 88,666其他 99,391 144,828 356,375 638,437 1,146,148總資產 3,080,435 4,362,637 4,835,308 5,575,143 6,360,402发行股份所得款项 0 0 0 0 0已付股息 -280,832 -112,917 -236,274 -255,366 -292,397應計花紅 125,060 235,506 235,506 235,506 235,506融資活動現金流 -280,832 -112,917 -236,274 -255,366 -292,397應付分銷費用 54,802 77,016 77,016 77,016 77,016其他應付款項及應計費用18,913 36,107 36,107 36,107 36,107現金變化 -592,754 -274,896 -118,427 352,549 380,399稅項負債 52,995 64,822 64,822 64,822 64,822總負債 251,770 476,432 475,871 475,873 475,873期初持有現金 888,090 692,116 1,551,001 1,432,574 1,785,126股東權益 2,747,075 3,809,588 4,274,684 5,014,515 5,79