1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 获国开发展基金增资，充电桩投建业务蓄势待发  事件:公司公告①公司、万马新能源投资和国开发展基金共同签署投资合同，约定国开发展基金以1亿元对“万马新能源投资”增资，用于浙江省智能充电网络项目资本金②“万马新能源投资”在湖州、江苏、西安等6地设立子公司（合计6000万），在全国范围内推广充电桩投资建设  国开基金支持更具政策意义，公司充电桩投建开始全国布局：国开发展基金于8月底成立，资金由国开行所发行的专项金融债募集而来，主要投向轨交基础设施等5大领域22个方向，其可看做国家对以上领域的重点支持，蕴含明显政策扶持意义，对投资回报率要求不高（国开发展基金对万马新能源增资完毕的10年后才开始陆续赎回增资资本，且国开基金并不委派董事加入公司）。本次增资，国开发展基金将重点支持浙江智能充电网络的投建，该目的与新能源投资公司全国投建充电桩的计划完美契合。获得增资后的新能源投资全国布局已陆续启动，湖州在内的6家投资子公司已基本设立完成，期待相关项目落地后该模式在全国范围内的快速复制。  打造充电桩业务闭环，共营充电网络大生态圈：公司11月初成立新能源投资公司，致力投资建设辐射全国的充电桩网络，投资完毕后采用移交或持续运营等灵活方式回收投资；并保证无论何种方式，投资充电桩的后续运营数据均纳入公司已有的爱充网络平台，旨在打造“智能设备制造+服务网络运营+投资建设充电网”的业务闭环；公司对充电网络布局超前，目光高远，旗下的爱充网2014年11月成立以来稳步推进，相关APP已在IOS及安卓市场同步上市，已可实现在线查询、预约、导航、在线升级、车和地锁联动、在线或无卡（微信）支付等众多实用功能；并先后与16 个省30 个城市及众多行业公司开展合资合作，是国内领先的充电运营平台，未来“投资+制造+运营”业务链形成，公司望实现充电网络大生态圈梦想，掘金潜力无穷的充电桩市场。  配网巨额投资利好公司传统电缆主业：能源局牵头2015~2020两万亿配网投资陆续下达，线缆等一次设备优先收益，第三批次国网公布的各省网配网设备招标中，公司电缆中标量稳定（新增批次已中标1.9亿元），预计线缆业务后续持续受益农村与城镇配网改造。  投资建议：我们预计公司2015-2017年EPS分别为0.35元、0.57元、0.86元（以最新定增预案摊薄2016年及之后股本），按照500亿市值估值，12个月目标价53元，维持“买入-A”投资评级。  风险提示：新能源汽车政策低于预期风险，电网建设投资低于预期风险 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 主营收入 4,855.6 5,847.0 7,887.5 12,062.9 15,147.1 净利润 220.0 235.4 330.6 570.7 860.8 每股收益(元) 0.23 0.25 0.35 0.57 0.86 每股净资产(元) 2.68 2.89 3.17 4.70 5.39 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 133.3 124.6 88.7 54.7 36.3 市净率(倍) 11.6 10.8 9.9 6.6 5.8 净利润率 4.5% 4.0% 4.2% 4.7% 5.7% 净资产收益率 8.7% 8.7% 11.1% 12.2% 16.0% 股息收益率 0.2% 0.2% 0.2% 0.4% 0.6% ROIC 0.9 0.9 1.3 1.5 1.7 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Tabl e_Title 2015年12月30日 万马股份（002276.SZ） Tabl e_Bas eI nfo 公司快报 证券研究报告 一次设备 投资评级 买入-A 维持评级 12个月目标价 53元 股价（2015-12-29） 31.22元 Tabl e_Mar ketI nf o 交易数据 总市值（百万元） 29,325.74 流通市值（百万元） 28,465.93 总股本（百万股） 939.33 流通股本（百万股） 911.79 12个月价格区间 8.04/43.89元 Tab le_Ch art 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 3.07 25.18 183.19 绝对收益 7.66 50.75 246.79 黄守宏 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020024 huangsh@essence.com.cn 010-66581627 华鹏伟 报告联系人 huapw@essence.com.cn 010-66581767 Tab le_Report 相关报告 万马股份：业绩平稳增长，充电桩与新材料业务承载希望 2015-10-22 万马股份：定增加码充电与新材料项目，公司后续尽享“配网+充电”蓝海市场 2015-08-18 万马股份：与IES合作取实质进展，爱充网全国布局再下一城 2015-07-20 万马股份：布局互联网+新能源汽车充电入口 2015-04-13 0%64%128%192%256%320%384%2014-122015-042015-08万马股份 一次设备 中小板指 2 公司快报/万马股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 4,855.6 5,847.0 7,887.5 12,062.9 15,147.1 成长性 减:营业成本 4,118.6 4,988.7 6,568.3 9,947.1 12,334.9 营业收入增长率 26.1% 20.4% 34.9% 52.9% 25.6% 营业税费 20.5 20.8 33.1 50.7 63.6 营业利润增长率 34.2% 8.5% 49.9% 80.4% 55.8% 销售费用 221.7 235.6 378.6 579.0 727.1 净利润增长率 23.9% 7.0% 40.4% 72.6% 50.8% 管理费用 219.9 305.0 473.2 723.8 908.8 EBITDA增长率 24.7% 8.2% 39.1% 67.2% 42.9% 财务费用 51.0 51.2 79.0 137.5 150.1 EBIT增长率 23.2% 6.9% 50.7% 79.2% 47.2% 资产减值损失 18.6 22.1 20.0 20.0 20.0 NOPLAT增长率 24.6% 7.2% 47.6% 79.2% 47.2% 加:公允价值变动收益 -0.8 -0.8 - - - 投资资本增长率 7.1% 5.7% 47.4% 29.8% 11.5% 投资和汇兑收益 1.5 0.9 - - - 净资产增长率 8.4% 8.2% 9.5% 57.5% 14.7% 营业利润 206.1 223.6 335.2 604.9 942.6 加:营业外净收支 36.9 38.4 38.4 40.0 30.0 利润率 利润总额 243.0 262.1 373.6 644.9 972.6 毛利率 15.2% 14.7% 16.7% 17.5% 18.6% 减:所得税 24.1 25.3 43.0 74.2 111.9 营业利润率 4.2% 3.8% 4.3% 5.0% 6.2% 净利润 220.0 235.4 330.6 570.7 860.8 净利润率 4.5% 4.0% 4.2% 4.7% 5.7% EBITDA/营业收入 6.7% 6.0% 6.2% 6.8% 7.7% 资产负债表 EBIT/营业收入 5.3% 4.7% 5.3% 6.2% 7.2% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 668.6 790.4 631.0 1,447.5 1,817.7 固定资产周转天数 45 40 29 17 12 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 116 106 113 115 116 应收帐款 1,694.8 2,043.1 3,215.2 4,826.7 5,271.4 流动资产周转天数 214 201 194 192 200 应收票据 209.2 240.4 373.1 565.1 613.0 应收帐款周转天数 118 115 120 120 120 预付帐款 26.8 77.6 31.9 133.9 71.6 存货周转天数 28 23 25 25 24 存货 356.0 404.6 690.1 967.7 1,088.1 总资产周转天数 294 268 243 222 222 其他流动资产 1.8 1.4 2.0 2.0 2.0 投资资本周转天数 193 171 161 144 137 可供出售金融资产 - 7.0 2.3 3.1 4.1 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 7.0 3.4 3.4 3.4 3.4 ROE 8.7% 8.7% 11.1% 12.2% 16.0% 投资性房地产 - - - - - ROA 5.4% 5.1% 5.5% 6.4% 8.8% 固定资产 622.7 665.7 595.2 524.6 454.1 ROIC 9.2% 9.2% 12.9% 15.7% 17.8% 在建工程 27.4 1.7 1.7 1.7 1.7 费用率 无形资产 99.4 124.1 120.3 116.5 112.7 销售费用率 4.6% 4.0% 4.8% 4.8% 4.8% 其他非流动资产 311.5 318.6 312.3 310.5 310.5 管理费用率 4.5% 5.2% 6.0% 6.0% 6.0% 资产总额 4,025.0 4,678.0 5,978.5 8,902.9 9,750.3 财务费用率 1.0% 0.9% 1.0% 1.1% 1.0% 短期债务 839.0 640.9 1,374.5 330.1 607.0 三费/营业收入 10.1% 10.1% 11.8% 11.9% 11.8% 应付帐款 331.2 328.9 692.9 854.5 1,064.3 偿债能力 应付票据 119.8 516.1 31.3 797.7 230.2 资产负债率 37.3% 41.7% 50.0% 47.1% 44.6% 其他流动负债 180.4 152.1 392.7 323.7 529.9 负债权益比 59.6% 71.5% 100.1% 89.1% 80.7% 长期借款 17.8 - 384.5 1,741.8 1,729.8 流动比率 2.01 2.17 1.98 3.44 3.65 其他非流动负债 14.9 311.7 114.5 147.7 192.0 速动比率 1.77 1.92 1.71 3.02 3.20 负债总额 1,503.1 1,949.7 2,990.4 4,195.4 4,353.2 利息保障倍数 5.05 5.37 5.25 5.40 7.28 少数股东权益 2.9 10.7 10.7 10.7 10.7 分红指标 股本 938.7 939.6 939.6 1,000.1 1,000.1 DPS(元) 0.05 0.05 0.07 0.11 0.17 留存收益 1,580.3 1,777.9 2,037.7 3,696.6 4,386.3 分红比率 21.3% 20.0% 20.0% 20.0% 20.0% 股东权益 2,52