【联讯医药年报点评】济川药业：核心品种延续高增长，低估值高增长好标的

请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 1 / 6 化学制剂 证券研究报告 | 公司研究 济川药业(600566.SH) 【联讯医药年报点评】济川药业：核心品种延续高增长，低估值高增长好标的 2017年03月29日 投资要点 买入(首次评级) 当前价： 34.15元 目标价： 43.2 元 医药行业研究组 分析师：王凤华 执业编号：S0300516060001 邮箱：wangfenghua@lxsec.com 研究助理：李志新 电话：010-64408516 邮箱：lizhixin@lxsec.com 股价相对市场表现(近12个月) 资料来源：聚源 盈利预测 百万元 2016A 2017E 2018E 2019E 主营收入 4677.9 5707.0 6905.5 8286.6 （+/-） 22.00% 21.00% 20.00% 净利润 934.3 1167.4 1422.3 1702.9 （+/-） 24.94% 21.84% 19.73% EPS(元) 1.15 1.44 1.76 2.10 P/E 29 23 19 16 资料来源：联讯证券研究院 相关研究  事件 公司公告2016年年度报告，期内公司实现营业总收入46.77亿元，同比增长24.15%，实现归母净利润9.34亿元，同比增长36.06%，扣非后归母净利润9.02亿元，同比增长40.82%。业绩增长主要是因为蒲地蓝消炎口服液、雷贝拉唑钠肠溶胶囊、小儿豉翘清热颗粒等产品的销售收入持续增长，东科制药产业整合初显成效以及三费控制良好。2016年分配方案为10派7.30元（含税）。  业绩持续高增长，内生性增长强劲，主力品种蒲地蓝增速喜人 公司自2013年末完成借壳上市以来，营业收入和归母净利润保持高速增长，年均增速分别为24%和30%左右，业绩持续高增长。2016年，营收46.77亿元，归母净利润9.34亿元，分别同比增24.15%和36.06%。分产品看，清热解毒类（主要是蒲地蓝消炎口服液）营收超过21.35亿元，同比增长28.45%，蒲地蓝消炎口服液受益药店零售OTC渠道放量，单品销售额突破20亿元，目前已经进入苏、湘、陕、新、津、辽、冀和新疆建设兵团7省1兵团的地方医保目录，高基数基础上继续实现快速增长；消化类（主要是雷贝拉唑钠肠溶胶囊）营收10.91亿元，通过比增长11.96%；儿科类（主要是小儿豉翘清热颗粒）营收6.71亿元，同比增长35.92%。上述三种药品合计销售收入占公司当期营收的77.73%，产品内生性增长强劲。  外延并购东科制药整合初显成效 东科制药（2014年并购，持股80%）期内实现营收1.37亿元，同比增88.6%，实现净利润778万元，同比大幅扭亏，外延并购后整合效果显著。东科制药拥有7个独家品种，妇炎舒胶囊、甘海胃康胶囊、黄龙咳喘胶囊等产品实现了快速发展。2017年1月1日起，黄龙止咳颗粒、甘海胃康胶囊、参归养血片、心欣舒胶囊、秦川通痹片、复方祖司麻止痛膏被纳入整合后的河北地方医保目录；甘海胃康胶囊被纳入整合后的河南地方医保目录。未来，随着东科制药与母公司销售渠道的进一步整合，预期营收将有持续较大幅增长。  研发成果显著，公司经营效率提升，三费控制良好 在产品研发方面，将立足儿科、呼吸、消化等领域持续研发投入。期内研发投入总额1.45亿元，占营收比例3.11%；在研项目110项，其中申报临床试验9项，II期临床8项，III期临床8项，申报生产19项，成功获得专利3项；并战略入股南京逐陆并增资至31.03%，加强研发资源整合。费用控制方面，销售费用率和管理费用率连续2年保持下降态势，期内销售费用率53.59%，同比下降0.68个百分点，管理费用率7.23%，同比下降1.21个百分点。无短期和长期等有息负债，财务状况良好。 -5%8%21%33%46%16-0 316-0 616-0 916-1 217-0 3沪深300 济川药业 济川药业(600566.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 2 / 6  盈利与估值 我们预测2017-2019年，公司营业收入为57.0/69.0/82.8亿元，归母净利润分别为11.7/14.2/17.0亿元，对应每股EPS为1.44/1.76/2.10元，对应市盈率分别为23/19/16倍。 中药行业目前整体市盈率约32倍，济川药业近三年来PE（TTM）波动中枢为30倍，未来12个月目标价43.2元，首次给予“买入评级”。  风险提示 1、 药品降价超预期；2、市场开拓及销售不及预期 济川药业(600566.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 3 / 6 图表1： 济川药业3年（2014-2017年）PE-Band区间 资料来源：Wind，联讯证券研究院 济川药业(600566.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 4 / 6 附录：公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 现金流量表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E 流动资产 2761.0 4578.5 5858.8 7599.5 经营活动现金流 913.1 1171.8 1428.7 1781.5 现金 890.3 1896.1 2224.1 2817.1 净利润 934.5 1167.8 1423.1 1703.9 应收账款和票据 1425.7 1712.1 2071.7 2486.0 折旧摊销 118.0 155.9 182.9 209.9 其它应收款 8.7 10.0 10.0 10.0 财务费用 -8.9 -5.0 10.0 10.0 存货 204.4 251.1 300.4 368.8 资产减值损失 12.7 13.0 13.0 13.0 预付账款 15.7 18.0 22.0 25.0 营运资金变动 -138.2 -150.0 -187.0 -145.0 其他 216.3 691.2 1230.7 1892.7 其它 -5.0 -9.8 -13.2 -10.3 非流动资产 2226.6 2729.8 3024.2 3218.6 投资活动现金流 -394.4 -550.0 -342.0 -264.0 在建工程 260.7 460.7 460.7 360.7 资本支出 -323.5 -500.0 -300.0 -200.0 固定资产 1431.8 1731.8 2031.8 2331.8 长期投资 0.0 0.0 0.0 0.0 无形资产和商誉 392.9 387.3 381.7 376.1 其他 -70.9 -50.0 -42.0 -64.0 其他 141.2 150.0 150.0 150.0 筹资活动现金流 81.4 384.0 -758.8 -924.5 资产总计 4987.6 7308.3 8883.0 10818.1 短期借款 642.3 0.0 0.0 0.0 流动负债 1234.4 1412.4 1564.0 1795.2 长期借款 0.0 975.0 0.0 0.0 短期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 其他 -547.0 -591.0 -758.8 -924.5 应付账款和票据 511.4 612.4 741.0 889.2 现金净增加额 600.1 1005.8 328.0 593.0 其他 723.0 800.0 823.0 906.0 非流动负债 65.7 1040.7 1040.7 1040.7 主要财务比率 2016 2017E 2018E 2019E 长期借款 0.0 0.0 0.0 0.0 成长能力 其他 65.7 1040.7 1040.7 1040.7 营业收入 24.15% 22.00% 21.00% 20.00% 负债合计 1300.1 2453.1 2604.7 2835.9 营业利润 39.81% 25.51% 22.44% 20.16% 少数股东权益 30.2 30.6 31.4 32.4 归属母公司净利润 36.10% 24.94% 21.84% 19.73% 归属母公司股东权益 3657.3 4824.7 6247.0 7949.9 获利能力 负债和股东权益 4987.6 7308.3 8883.0 10818.1 毛利率 85.24% 85.50% 85.50% 85.50% 净利率 19.97% 20.46% 20.61% 20.56% 利润表（百万元） 2016 2017E 2018E 2019E ROE 25.34% 24.20% 22.77% 21.42% 营业收入 4677.9 5707.0 6905.5 8286.6 ROIC 30.95% 26.89% 25.43% 23.81% 营业成本 690.5 827.5 1001.3 1201.6 偿债能力 营业税金及附加 90.3 102.7 124.3 149.2 资产负债率 26.07% 33.57% 29.32% 26.21% 营业费用 2506.9 3053.3 3659.9 4391.9 净资产负债率 35.26% 50.52% 41.49% 35.53% 管理费用 338.4 399.5 483.4 580.1 流动比率 2.24 3.24 3.75 4.23 财务费用 -8.9 -5.0 10.0 10.0 速动比率 2.07 3.06 3.55 4.03 资产减值损失 12.7 13.0 13.0 13.0 营运能力 公允价值变动收益 0.0 0.0 0.0 0.0 总资产周转率 1.09 0.93 0.85 0.84 投资净收益 8.5 10.0 10.0 10.0 应收账款周转率 3.85 3.64 3.65 3.64 营业利润 1056.5 1326.0 1623.6 1950.9 应付账款周转率 3.68 3.63 3.63 3.59 营业外收入 38.4 40.0 40.0 40.0 每股指标(元) 营业外支出 6.8 5.0 5.0 5.0 每股收益 1.15 1.44 1.76 2.10 利润总额 1088.1 1361.0 1658.6 1985.9 每股经营现金 4.55 5.96 7.71 9.81 所得税 153.6 193.3 235.5 282.0 每股净资产 1.13 1.45 1.76 2.20 净利润 934.5 1167.8 1423.1 1703.9 估值比率 少数股东损益 0.2 0.4 0.8 1.0 P/E 28.9 23.1 19.0 15.8 归属母公司净利润 934.3 1167.4 1422.3 1702.9 P/B 7.3 5.6 4.3 3.4 EBITDA 1197.2 1511.9 1851.5 2205.8 EV/EBITDA 26.21 20.76 16.95 14.23 全面摊薄EPS（元） 1.15 1.44 1.76 2.10 资料来源：公司财务报告、联讯证券研究院 济川药业(600566.SH)公司研究。。。。。。。。。。 请务必阅读最后特别声明与免责条款 www.lxsec.com 5 / 6 分析师简介 王凤华：中国人民大学硕士研究生，现任联讯证券研究院执行院长。从业19年，在卖方研究行业领域先后任民生证券研究所所长助理、宏源证券中小市值首席分析师、申万宏源研究所中小盘研究部负责人，2012-2014年连续三年获得新财富最佳中小市值分析师，实地调研数百家上市公司，擅长挖掘中长线成长股。 研究院销售团队 北京 周之音