2015年三季报暨复牌点评：卢浮并表推动业绩高增长，定增缓解财务压力

请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 公司研究 Page 1 [Table_Key Info] 证券研究报告—动态报告 餐饮旅游 [Table_StockInfo] 锦江股份（600754） 买入 2015年三季报暨复牌点评 （维持评级） 酒店 2015年11月02日 [Table_BaseInfo] 一年该股与沪深300走势比较 0.71.11.51.92.3N-14J-15M-15M-15J-15S-15锦江股份沪深300 股票数据 总股本/流通 (百万股) 805/447 总市值/流通 (百万元) 30,427/16,915 上证综指/深圳成指 3,383/11,546 12个月最高/最低元） 41.12/22.00 相关研究报告： 《锦江股份-600754-重大事件快评：“做大”之路更进一步，迪士尼题材仍是短期最大看点》 ——2015-10-21 《锦江股份-600754-非经推动业绩高增长，阶段性估值弹性高》 ——2015-04-30 《锦江股份-600754-2014年年报点评：证券资产处臵带来业绩增长，题材叠加带来估值弹性》 ——2015-03-30 《锦江股份-600754-重大事件快评：高杠杆收购卢浮带来业绩看点，新一轮股权激励有望起航》 ——2015-02-03 《锦江股份-600754-走出去战略升级，收购卢浮集团品牌意义大于业绩贡献》 ——2015-01-19 证券分析师：曾光 电话： 0755-82150809 E-MAIL： zengguang@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980511040003 证券分析师：钟潇 电话： 0755-82132098 E-MAIL： zhongxiao@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100003 独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 财报点评 卢浮并表推动业绩高增长，定增缓解财务压力  前三季度业绩增长36.79%，其中Q3增长12.77 %略低于预期 前三季度，公司实现营收41.12亿元，同比增长89.96%；实现归母净利润4.64亿元，同比增长36.79%（扣非后业绩增98.52%），EPS0.58元。Q3业绩增长仅12.77%，与去年处臵长江证券等非经常性损益带来的高基数有关。  卢浮并表推动业绩高增长，三季度增速受非常项目影响显著 前三季度，公司有限服务酒店收入增长100.31%，主要受卢浮酒店并表推动，若剔除卢浮（分别贡献营收/利润18.97/1.92亿元）前三季度收入增长2.33%，同时，受锦江之星业绩下滑以及时尚之旅增收不增利等影响，预计境内酒店业务前三季度业绩仍有下滑。公司前三季度境内直营/加盟店分别增加7/69家，仍逊于如家和华住。餐饮业务收入下降5.91%，主要系从事快餐连锁的锦亚餐饮收入减少所致。公司Q3增速趋缓源于投资收益同比大幅下滑75%（与证券处臵收益等有关）。从期间费用率来看，公司销售/管理/财务费用率分别增1.04/0.79/0.19pct，主要受新整合酒店，收购卢浮中介费用及利息支出等影响。  增发有望缓解财务压力，并助力中高端连锁酒店转型 公司在现金收购卢浮酒店及铂涛酒店后，成为国内首家世界前五酒店集团，规模效应极为显著，但公司负债率也将显著提高至73.86%（假设收购铂涛70%款项以银行贷款支付）。本次公司非公开发行股票方案以29.93元/股增发1.51亿股，募集资金不超过45.18亿元，将主要用于偿还银行借款和锦江财务公司借款，发行完成后大股东锦江酒店持股比例仍维持50.32%。本次增发将有效缓解公司财务压力，以9月30日为基准日，负债率有望下降至52.27%。同时，资金实力增强也将帮助收购后的铂涛酒店顺利完成向中高端连锁酒店的转型。  风险提示 收购整合风险；食品安全/传染疫情；激励方式不足；利率汇率风险。  增发缓解财务压力，迪士尼仍为股价短期刺激因素，维持“买入” 考虑本次增发股本稀释并假设铂涛酒店集团16年并表，预计公司15-17年EPS 0.70/1.14/1.35元，对应PE54/33/28倍。本次增发将有效缓解公司财务压力，并为其未来持续扩张以及业务转型提供资金支持。同时公司在未来3-6个月仍有望显著受益迪士尼主题行情的持续发酵，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入(百万元) 2,684 2,913 6,067 12,132 13,335 (+/-%) 14.9% 8.5% 108.3% 100.0% 9.9% 净利润(百万元) 377 487 672 1,090 1,291 (+/-%) 2.3% 29.1% 38.0% 62.2% 18.4% 摊薄每股收益（元） 0.47 0.61 0.70 1.14 1.35 EBIT Marg in 20.2% 25.2% 12.7% 10.7% 11.4% 净资产收益率（ROE） 8.7% 5.6% 7.5% 11.6% 13.0% 市盈率（PE） 80.6 62.5 53.7 33.1 28.0 EV/EBITDA 37.1 29.4 35.8 22.2 19.4 市净率（PB） 7.0 3.5 4.0 3.8 3.6 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图1：公司2015年前三季度业绩增长36.79% 图2：公司2015Q3单季业绩增长12.77% 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图3：公司毛利率和净利率变化趋势 图4：公司期间费用率变化趋势 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 图5：公司负债率变化示意图 图6：公司财务费用占营业利润比重变化 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 表 1：锦江股份本次增发前后股权变化图 发行前 本次发行股数 发行后 股东 股份数 比例 股份数 比例 人民币普通股 6485177 40 80.61% 1509582 60 7994760 00 83.67% 锦江酒店集团 4048109 35 50.32% 7595826 0 4807691 95 50.32% 弘毅投资 1000000 00 12.43% 2000000 0 1200000 00 12.56% 国盛投资 - - 1500000 0 1500000 0 1.57% 长城资管 - - 1500000 0 1500000 0 1.57% 华安资管 - - 1500000 0 1500000 0 1.57% 上海国际资管 - - 1000000 0 1000000 0 1.05% 其他A股股东 1437068 05 17.86% - 1437068 05 15.04% 境内上市外资股 1560000 00 19.39% - 1560000 00 16.33% 股份总数 8045177 40 100% 1509582 60 9554760 00 100% 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 附表：财务预测与估值 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 利润表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 现金及现金等价物 3552 3935 5123 5882 营业收入 2913 6067 12132 13335 应收款项 151 249 499 548 营业成本 308 614 1223 1316 存货净额 29 29 75 79 营业税金及附加 150 303 607 667 其他流动资产 43 121 243 267 销售费用 1537 3034 6191 6782 流动资产合计 3774 4334 5939 6775 管理费用 677 1344 2815 3045 固定资产 3161 12393 12472 12444 财务费用 70 231 200 160 无形资产及其他 239 231 222 214 投资收益 462 362 381 391 投资性房地产 4057 4057 4057 4057 资产减值及公允价值变动 0 0 0 0 长期股权投资 131 131 131 131 其他收入 0 0 0 0 资产总计 11363 21146 22822 23622 营业利润 634 903 1478 1756 短期借款及交易性金融负债 805 800 0 0 营业外净收支 32 20 18 16 应付款项 512 431 1120 1178 利润总额 666 923 1496 1772 其他流动负债 626 1227 2575 2801 所得税费用 175 249 404 478 流动负债合计 1943 2457 3696 3979 少数股东损益 3 1 2 2 长期借款及应付债券 4 9004 9004 9004 归属于母公司净利润 487 672 1090 1291 其他长期负债 688 688 688 688 长期负债合计 692 9692 9692 9692 现金流量表（百万元） 2014 2015E 2016E 2017E 负债合计 2635 12149 13388 13671 净利润 487 672 1090 1291 少数股东权益 29 29 30 31 资产减值准备 1 0 0 0 股东权益 8699 8968 9404 9920 折旧摊销 226 578 930 1037 负债和股东权益总计 11363 21146 22822 23622 公允价值变动损失 0 0 0 0 财务费用 70 231 200 160 关键财务与估值指标 2014 2015E 2016E 2017E 营运资本变动 (1059) 342 1622 205 每股收益 0.61 0.70 1.14 1.35 其它 0 1 1 1 每股红利 0.37 0.42 0.68 0.81 经营活动现金流 (345) 1593 3643 2535 每股净资产 10.81 9.39 9.85 10.39 资本开支 (169) (9801) (1001) (1001) ROIC 3% 4% 6% 8% 其它投资现金流 0 0 0 0 ROE 6% 7% 12% 13% 投资活动现金流 (113) (9801) (1001) (1001) 毛利率 89% 90% 90% 90% 权益性融资 3028 0 0 0 EBIT Margin 8% 13