拟收购全球第六大的美国血糖监测领先企业，迈出“全球血糖监测专家”发展战略坚实一步

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 公司简评研究报告 ● 医药生物 2015年10月27日 拟收购全球第六大的美国血糖监测领先企业， 迈出“全球血糖监测专家”发展战略坚实一步 三诺生物（300298.SZ） 谨慎推荐 维持评级 投资要点： 1．事件 公司今日发布公告，公司子公司——深圳市心诺健康产业投资有限公司（以下简称“心诺健康”）与日本尼普洛株式会社签署《股权收购协议》，拟出资27,250万美元（1美元=6.351人民币元汇率，约合人民币173,064.75万元）收购NIPRO DIAGNOSTICS, INC.（尼普洛诊断有限公司，美国，以下简称“标的公司”）100%的股权。 2．点评 （一）海外并购终有突破 为实现三诺生物“全球血糖监测专家”的发展战略，公司多次尝试海外寻找符合公司发展的标的。虽然连续两次海外并购失败，但并未打击公司信心，反而为公司积累了丰富的国际并购经验，终于迈出关键一步，与日本尼普洛株式会社签署《股权收购协议》，拟收购尼普洛诊断有限公司（标的公司）的100%股权。 此次交易方式以心诺健康作为收购标的公司股权的平台。标的公司估值17.3亿元，三诺生物和公司控股股东双方拟共同出资人民币120,000万元对心诺健康进行增资，完成收购。其中，公司拟出资人民币28,000万元，合计出资人民币30,000万元，持有心诺健康25%股权；公司控股股东李少波出资人民币90,000万元，持有心诺健康股权比例为75%。 尼普洛诊断有限公司是全球排名第六的美国血糖监测领先企业，产品的具有良好的国际市场和性能稳定性、精确性。在收购完成后，形成“三诺+Nipro”的高、中、低全覆盖的品牌优势，是公司实现“全球血糖监测专家”发展战略迈出的坚实一步。 （二）Nipro全球知名的血糖监测专家 尼普洛诊断有限公司（标的公司）成立于1985年，是一家在全球范围内开发、制造和销售血糖监测系统和糖尿病患者的相关产品的血糖监测国际知名企业。标的公司在美国、加拿大、台湾地区设有4家全资子公司，分别为NIPRO HEALTHCARE SYSTEMS（美国尼普洛医疗保健系统有限公司，主要负责产品研发）、NIPRO CONSUMER HEALTHCARE（美国尼普洛消费者保健有限公司，主要负责糖尿病辅助产品生产）、NIPRO DIAGNOSTICS TAIWAN（台湾尼普洛诊断有限公司，主要负责血糖监测仪器生产）和NIPRO DIAGNOSTICS CANADA（加拿大尼普洛诊断有限公司，主要负责加拿大地区血糖监测产品和糖尿病辅助产品的销售公司）。 分析师 李平祝 ：010-83574546 ：lipingzhu@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130515040001 特此鸣谢 焦徳智 ：（8621）20252605 ：jiaodezhi@chinastock.com.cn 对本报告的编制提供信息 市场数据 时间 2015.10. 27 A股收盘价(元) A股一年内最高价(元) A股一年内最低价(元) 上证指数 40.76 53.58 23.13 3434.34 总股本（亿股） 2.61 实际流通A股（亿股） 1.05 总市值（亿元） 104 相关研究 《三诺生物（300298SZ）三季报点评：营收稳步增长，净利润受“三费”增长拖累》2015.10.26 《三诺生物（300298SZ）中报点评：销售收入维持高增速，净利润增长低于预期》2015.8.14 《三诺生物（300298.SZ）年报点评：2015，“糖尿病管理服务专家”的进发之年》2015.3.16 《三诺生物（300298.SZ）深度报告：立足血 糖监测市场，打造糖尿病管理闭环产业》 2015.1.25 公司简评研究报告/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 图1：拟收购尼普洛诊断有限公司后的股权结构，以及尼普洛诊断的子公司情况 资料来源：中国银河证券研究部 表1：全球血糖仪品牌梯队分类 梯队 品牌 第一梯队 罗氏、强生、拜耳和雅培 第二梯队 Arkray、i-Sens、AgaMatrix和Nipro 第三梯队 三诺等国内及其他的血糖监测产品生产企业 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 尼普洛是全球排名的第六位的美国血糖监测系统供应商，涵盖血糖监测系统和其他糖尿病辅助产品（糖尿病皮肤护理产品、糖尿病管理软件、尿酮测试系统、纤维药片和综合维他命等）的生产和销售。目前，其产品通过母公司尼普洛集团在全球的分支机构销往80多个国家和地区。 表2：Nipro和三诺生物的销售收入与净利润（人民币万元） 1美元 = 6.3510元 2013 2014 2015 1-6月 Nipro 营业收入 99,157 92,770 50,650 净利润 -940 -6,047 -3,786 三诺生物 营业收入 44,905 54,492 31,586 净利润 16,531 19,734 7,505 假设合并 营业收入 144,062 147,262 82,236 净利润 15,591 13,687 3,718 资料来源：公司公告，中国银河证券研究部 公司简评研究报告/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 （三）“三诺+Nipro”，1+1>2，迈出三诺生物“全球血糖监测专家”发展战略的坚实一步 1. 品牌、产品互补，1+1>2。 三诺生物是国内血糖监测系统第一大供应商，同时产品出口到南美和东南亚国家。但品牌定位一直处于国内市场的中低端市场，出口业务也是面对发展中国家。公司推出了金系列等产品开拓国内高端市场，但欧美发达国家市场进入壁垒高、时间长，是公司短期无法逾越的鸿沟。 Nipro是国际血糖监测领域第二梯队的公司，其TRUE系列产品是血糖监测领域的知名品牌，市场认可度高。而且经过30年的发展，Nipro已经拥有一个数量庞大、稳定以及忠诚的患者群体。可以说Nipro给三诺生物带来一个国际知名的高端品牌、产品，同时增加了大量血糖管理的忠诚用户。因此，“三诺+Nipro”形成了品牌和产品的高、中、低梯队，互补优势明显。 2. 市场、渠道互补，1+1>2。 三诺生物主要市场在中国，同时拓展一些东南亚、南美等国家和地区。亚洲血糖监测市场预计到2019年规模将由2014年9.66亿欧元增长到22.41亿欧元，平均年增长率为18.3%。而中国是亚洲最大的血糖监测市场，市场份额将超过50%。公司已经是中国血糖监测市场的龙头企业，自身品牌和产品结合Nipro品牌和产品的互补性，未来在走出中国，全面开发亚洲市场将具备品牌和产品的梯队优势，有能力成为亚洲血糖监测领域的领导者。 Nipro的产品销售覆盖全球80多个国家，其主要市场来自于北美地区。北美地区是血糖监测目前最大的市场，其血糖仪每年增量约在10万台左右，而试纸每年增量约在5,000万条左右，总需求量仍然保持平稳增长。“三诺+Nipro”是两个不同市场和渠道的结合，在品牌、产品形成梯队互补优势的情况下，渠道和市场将获得最大利用，为双方产品带来1+1>2的销售效能。 3. 生产、成本互补，1+1>2。 由于北美地区多以医疗保险支付的形式为患者购买血糖监测系统，所以在质量相同的情况下，保险公司趋于购买具有价格优势的产品。同时互联网销售的普及，进一步压低了产品终端销售价格。因此，北美市场近几年血糖监测系统价格大幅下降。 三诺生物作为国内血糖监测系统销售和生产第一大供应商，其在血糖仪和试条的生产成本控制方面具有强大的天然优势。未来不排除双方的多种合作机制，例如通过生产代工等形式，降低Nipro产品的成本，使其在北美血糖监测市场降价趋势中更具竞争力，也有助于提升Nipro的利润水平。 公司简评研究报告/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3.投资建议 我们预计（不包含尼普洛诊断有限公司并表）2015-2017年公司销售收入为6.79亿元、8.19亿元和10.85亿元，归属母公司净利润为1.95亿元、2.58亿元和3.28亿元，对应摊薄EPS分别为0.75元、0.99元和1.26元。我们认为，此次拟并购尼普洛诊断有限公司，公司有能力实现“三诺+Nipro”产品、品牌“1+1>2”，市场、渠道“1+1>2”，生产、成本“1+1>2”，的双赢发展，是公司实现“全球血糖监测专家”发展战略的坚实一步。我们认为公司长期发展战略明确，血糖监测全球市场规模巨大，增长稳定，建议投资者密切关注。 4.风险提示 此次收购交易审批和交割的不确定性；并购之后业务和市场的整合发展低于预期。 表3：三诺生物（300298.SZ）财务报表预测（百万元） 资产负债表 2014 2015E 2016E 2017E 利润表 2014 2015E 2016E 2017E 流动资产 961 1134 1347 1619 营业收入 545 679 854 1085 现金 613 788 914 1160 营业成本 169 209 268 349 应收账款 107 66 151 125 营业税金及附加 7 8 10 14 其它应收款 3 4 5 6 营业费用 131 198 224 270 预付账款 8 11 13 18 管理费用 61 83 103 130 存货 41 75 74 120 财务费用 -15 -15 -18 -21 其他 190 190 190 190 资产减值损失 3 2 2 2 非流动资产 216 190 165 140 公允价值变动收益 0 0 0 0 长期投资 1 1 1 1 投资净收益 10 0 0 0 固定资产 99 165 143 120 营业利润 198 194 264 343 无形资产 24 23 20 17 营业外收入 32 0 0 0 其他 91 2 2 2 营业外支出 0 0 0 0 资产总计 1177 1324 1513 1759 利润总额 230 230 303 386 流动负债 45 56 65 83 所得税 33 34 45 58 短期借款 0 0 0 0 净利润 197 195 258 328 应付账款 28 30 44 53 少数股东损益 0 0 0 0 其他 17 26 21 30 归属母公司净利润 197 195 258 328 非流动负债 21 21 21 21 EBITDA 222 238 307 386 长期借款 0 0 0 0 EPS（元） 0.756 0.748 0.987 1.256 其他 21 21 21 21 主要财务比率 负债合计 66 77 86 104 营业收入 21.35% 24.55% 25.78% 27.07% 少数股东权益 0 0 0 0 营业利润 16.97% -1.81% 35.86% 29.76% 归属母公司股东权益 1111 1247 1427 1655 归属母公司净利润 19.38% -1.00% 31.88% 27.23% 负债和股东权益 1177 1324 1513 1759 毛利率 68.90% 69.25% 68.56% 67.87% 公司简评研究报告/医药行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 现金流量表 净利率 36