新能源客车持续热销促3Q业绩超预期

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年10月27日 宇通客车（600066.SH） Tabl e_Sum m ar y 新能源客车持续热销促3Q业绩超预期 ■公司3Q15收入和净利润分别增长50%和65%，超市场预期。公司上半年实现收入189.29亿元，同比增长25.33%，实现净利润18.65亿元，同比增长35.29%，实现扣非净利润17.44亿元，同比增长76.32%。其中3Q15实现收入85.42亿元，同比增长49.96%，实现净利润9.19亿元，同比增长64.57%，实现扣非净利润8.67亿元，同比增长132.32%，增速超市场预期。 ■受益新能源客车占比提高，毛利率和净利率均显著上升，未来有望持续。公司上半年实现毛利率23.88%，同比提高1.12个百分点，其中3Q15实现毛利率24.50%，同比提高1.19个百分点。上半年实现净利率9.85%，同比提高0.72个百分点，其中3Q15实现净利率10.76%，同比提高0.96个百分点，3Q15净利率增速快于毛利率的主要原因是营业税率和管理费用率分别同比下降0.37和0.72个百分点，营业外收入（政府补贴）增长56.5%，对冲了由于证券投资公允价值变动引起的公允价值变动净收益/收入同比下降1.02个百分点。 ■新能源客车受益政策红利景气向上，龙头受益显著。近期中央和地方政府进一步加大对新能源汽车支持力度，国务院常务会议9月已决议各地不得对新能源汽车实行限购限行，深圳、北京等已将新能源小客车由摇号改为直接配臵。考虑“美丽中国”在十三五期间将持续升温，我们认为在新能源汽车领域推出新政策倾斜的节奏仍将持续，可以对冲补贴退坡的负面影响。公司作为新能源客车龙头，竞争优势显著，具备提供新能源客车整体解决方案的能力，将显著受益于新能源汽车板块政策利好。 ■投资建议：维持买入-A投资评级，上调6个月目标价至25.00元。预计公司2015年-2017年的收入增速分别为22.0%、15.0%、12.0%，净利润增速分别为24.7%、18.1%、14.8%，EPS分别是1.47元、1.74元和2.00元；维持买入-A 的投资评级，上调6个月目标价为25.00元，相当于2015年17倍的动态市盈率。 ■风险提示：新能源客车销量低预期，原材料价格大幅上涨。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 22,093.8 25,728.3 31,375.5 36,075.8 40,402.3 净利润 1,822.6 2,612.6 3,257.8 3,847.5 4,417.2 每股收益(元) 0.82 1.18 1.47 1.74 2.00 每股净资产(元) 3.95 4.88 5.78 6.57 7.46 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 26.3 18.3 14.7 12.5 10.8 市净率(倍) 5.5 4.4 3.7 3.3 2.9 净利润率 8.2% 10.2% 10.4% 10.7% 10.9% 净资产收益率 20.8% 24.2% 25.4% 26.4% 26.8% 股息收益率 1.3% 3.1% 3.8% 4.5% 5.2% ROIC 36.9% 56.1% 56.3% 56.4% 57.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 客车 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 25.00元 股价（2015-10-26） 21.64元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 47,909.64 流通市值（百万元） 41,191.40 总股本（百万股） 2,213.94 流通股本（百万股） 1,903.48 12个月价格区间 16.73/33.18元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 8.76 23.80 -33.09 绝对收益 19.82 9.74 17.04 Table_Au tho r 林帆 分析师 SAC执业证书编号：S1450514030004 linfan@essence.com.cn 021-68765916 张琎 分析师 SAC执业证书编号：S1450515060001 zhangjin8@essence.com.cn 021-68765917 Tabl e_Re por t 相关报告 新能源客车高增长，龙头成长和盈利能力受益显著 2015-08-25 销量环比回暖显著，受益新能源客车加速发展 2015-05-06 销量符合预期，将受利于新能源政策加码和模式创新 2015-04-03 -20%22%64%106%2014-102015-022015-062015-10宇通客车汽车沪深300 2 公司快报/宇通客车 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 图1：公司3Q15收入同比增长49.96% 图2：公司3Q15净利润同比增长64.57% 数据来源：wind，安信证券研究中心 数据来源：wind，安信证券研究中心 图3：公司3Q15毛利率24.50% 图4：公司3Q15净利率10.76% 数据来源：wind，安信证券研究中心 数据来源：wind，安信证券研究中心 图5：公司3Q15净利率同比上升0.96个百分点 图6：公司前三季度净利率同比上升0.72个百分点 数据来源：wind，安信证券研究中心 数据来源：wind，安信证券研究中心 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%0204060801001201Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15单季度主营业务收入（亿）YoY(右）-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%020040060080010001200140016001Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15单季度归属于母公司净利润（百万）YoY(右）10%15%20%25%30%35%1Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15毛利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%1Q122Q123Q124Q121Q132Q133Q134Q131Q142Q143Q144Q141Q152Q153Q15净利润率+1.19%+0.71%-1.02%+0.96%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%Δ毛利率Δ营业税率Δ销售费用率Δ管理费用率Δ财务费用率Δ资产减值损失/收入Δ公允价值变动收益/收入Δ投资收益/收入Δ营业外净收入/收入Δ所得税/收入Δ少数股东权益/收入Δ净利率+1.12%-0.55%+0.67%-0.64%+0.72%0.0%0.2%0.4%0.6%0.8%1.0%1.2%1.4%1.6%1.8%2.0%Δ毛利率Δ营业税率Δ销售费用率Δ管理费用率Δ财务费用率Δ资产减值损失/收入Δ公允价值变动收益/收入Δ投资收益/收入Δ营业外净收入/收入Δ所得税/收入Δ少数股东权益/收入Δ净利率 3 公司快报/宇通客车 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年10月27日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 22,093.8 25,728.3 31,375.5 36,075.8 40,402.3 成长性 减:营业成本 17,794.3 19,481.4 23,696.3 27,209.9 30,472.9 营业收入增长率 11.8% 16.5% 21.9% 15.0% 12.0% 营业税费 123.6 154.6 183.1 209.7 237.8 营业利润增长率 15.1% 54.1% 24.6% 19.1% 15.8% 销售费用 1,241.4 1,518.1 1,835.5 2,092.4 2,323.1 净利润增长率 17.6% 43.3% 24.7% 18.1% 14.8% 管理费用 1,071.0 1,452.4 1,757.0 1,984.2 2,181.7 EBITDA增长率 30.7% 43.2% 22.1% 17.9% 14.3% 财务费用 7.9 -24.9 0.1 -17.0 -84.6 EBIT增长率 18.3% 52.1% 25.7% 18.6% 14.3% 资产减值损失 10.9 356.5 360.0 366.0 370.0 NOPLAT增长率 17.6% 51.5% 25.7% 18.6% 14.3% 加:公允价值变动收益 8.2 14.5 9.0 10.0 8.0 投资资本增长率 -0.4% -16.3% 87.2% -33.1% 48.6% 投资和汇兑收益 31.0 97.9 63.4 64.1 75.1 净资产增长率 19.6% 24.0% 18.9% 14.0% 13.8% 营业利润 1,884.0 2,902.7 3,615.9 4,304.8 4,984.5 加:营业外净收支 203.3 148.1 185.7 185.0 170.0 利润率 利润总额 2,087.3 3,050.8 3,801.6 4,489.8 5,154.5 毛利率 19.5% 24.3% 24.5% 24.6% 24.6% 减:所得税 265.4 398.2 494.2 583.7 670.1 营业利润率 8.5% 11.3% 11.5% 11.9% 12.3% 净利润 1,822.6 2,612.6 3,257.8 3,847.5 4,417.2 净利润率 8.2% 10.2% 10.4% 10.7% 10.9% EBITDA/营业收入 11.2% 13.8% 13.8% 14.1% 14.4% 资产负债表 EBIT/营业收入 8.6% 11.2% 11.5% 11.9% 12.1% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 4,206.7 6,016.3 6,683.0 9,422.0 9,042.7 固定资产周转天数 50 46 41 34 28 交易性金融资产 6.3 20.8 7.0 8.0 7.0 流动营业资本周转天数 13 -3 5 12 13 应收帐款 4,283.7 8,756.1 2,748.2 10,880.4 4,831.6 流动资产周转天数 177 203 180 194 198 应收票据 841.0 725.4 1,366.3 1,076.0 1,553.5 应收帐款周转天数 67 91 66 68 70 预付帐款 207.3 260.2 266.4 489.4 526.4 存货周转天数 22 18 20 23 24 存货 1,400.7 1,159.5 2,247.3 2,287.7 3,129.7 总资产周转天数 248 280 251 251 247 其他流动资产 807.3 285.2 807.8 633.4 575.5 投资资本周转天数 73 57 61 58 52 可供出售金融资产 - 149.0 - 74.5 111.8 持有至到期投资 - - - -