订单新签及生效趋势强劲，受益于美元升值全年业绩有望实现反转

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年10月27日 中工国际（002051.SZ） Tabl e_Sum m ar y 订单新签及生效趋势强劲，受益于美元升值全年业绩有望实现反转 ■前三季度业绩下滑18.86%，受益于美元升值全年业绩有望实现反转。公司1-9月实现收入47.82亿元，同比下降23.33%;实现归属于上市公司股东的净利润5.78亿元，同比下降18.86%；EPS 0.75元。第三季度收入20.44亿元，同比下降4.59%；净利润2.42亿元，同比下降14.41%。由于前两年生效订单偏少，导致今年可执行项目减少，收入利润出现负增长。公司预计全年归母净利润同比增长5%-25%，据此第四季度需实现业绩3.32-5.05亿元，同比增速107%至215%。由于公司在手订单多以美元计价，在美元升值的情况下，四季度订单集中结算收入和利润，公司有望显著受益促使全年业绩反转。 ■毛利率提升，财务费用减少，资产减值损失大幅增加，现金流情况优异。前三季度公司毛利率18.87%，同比增长1.24个pct。三项费用率为3.49%，同比下降1.05个pct，其中销售/管理/财务费用率分别变动0.34/1.17/-2.56个pct，财务费用率变动主要原因为人民币贬值使得汇兑收益增加，其中第三季度单季收益1.37亿元。坏账准备导致资产减值损失增加2亿元。所得税费用比上年同期减少104.90%，减少1.51亿元，主要原因为收回以前年度境外所得税抵免款。净利率为12.1%，提升0.7个pct。经营性现金流现金流为5亿元，去年同期为1.2亿元，表现优异，收现比为125.68%，同比增长41.23个pct。 ■一带一路稳步推进，公司订单新签及生效趋势强劲。1-9月我国对外承包工程新签合同额同比增长27%，一带一路战略稳步推进显成效。截止目前，公司新签订单25.62亿美元（含17.8亿美元俄罗斯纸浆厂项目框架协议），去年全年新签订单为32.07亿美元。同时订单生效趋势强劲，新签厄瓜多尔政府金融管理平台建设项目一月内生效，今年累计生效订单为15.16亿美元，已超去年全年11.69亿美元的水平。三季报披露公司预付账款同比大幅增加119%，显示出在执行大项目进展开工顺利。充裕的生效订单和良好的开工进度，将有利于公司后续业绩的稳步提升。 ■投资业务稳步发展，正渗透污水处理技术推广潜力大。公司坚持工程、投资和贸易的三相联动战略，积极推进投资业务发展：老挝万象滨河综合开发项目进展顺利；普康公司加强对海外矿业项目和加拿大基础设施项目的跟踪与开发，多个项目正在洽谈中；成立中工投资，提升公司投资综合能力，带动工程承包主业发展。此外，使用北京沃特尔正渗透技术的华能长兴电厂零排放项目于5月底成功投入运行，标志着正渗透技术商业化正式开启，未来推广潜力巨大。■投资建议：我们预测公司 2015/2016/2017 年EPS 分别为 1.34/1.61/1.93元。当前股价对应PE分别为19/16/14，估值在板块中处于低位，目标价为32元， “买入-A”评级。 ■风险提示：人民币汇率大幅波动风向，项目进度低于预期风险 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 9,235.7 9,532.9 7,626.3 9,151.6 10,524.3 净利润 718.5 866.8 1,037.3 1,244.6 1,494.4 每股收益(元) 0.93 1.12 1.34 1.61 1.93 每股净资产(元) 6.05 6.86 8.01 9.21 10.62 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 28.0 23.2 19.4 16.2 13.5 市净率(倍) 4.3 3.8 3.2 2.8 2.4 净利润率 7.8% 9.1% 13.6% 13.6% 14.2% 净资产收益率 15.3% 16.3% 16.7% 17.5% 18.2% 股息收益率 1.0% 1.2% 1.4% 1.7% 2.0% ROIC -24.2% -22.1% -26.3% -42.7% -50.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 建筑施工III 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 32.00元 股价（2015-10-26） 26.00元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 20,108.88 流通市值（百万元） 19,877.90 总股本（百万股） 773.42 流通股本（百万股） 764.53 12个月价格区间 16.50/40.70元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 38.19 16.02 -7.27 绝对收益 49.25 1.96 42.86 Table_Au tho r 杨涛 分析师 SAC执业证书编号：S1450514050002 yangt@essence.com.cn 021-68765859 夏天 分析师 SAC执业证书编号：S1450514110001 xiatian@essence.com.cn 021-68763692 Table_C ontac ter 报告联系人 宋易潞 021-68766750 songyl@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 稳健增长，符合预期 2015-01-12 国家战略下公司将趋势受益 2014-11-14 “一带一路”订单超高速增长 2014-11-05 -50%30%110%190%2014-102015-022015-062015-10中工国际建筑沪深300 2 公司快报/中工国际 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：公司财务分析表（单位百万元） 2011/12/31 2012/12/31 2013/12/31 2014/12/31 2014/9/30 2015/9/30 2015/9/30 单位：百万元 2011 2012 2013 2014 1-3Q2014 1-3Q2015 3Q2015 营业收入 7,175.16 10,154.43 9,235.72 9,532.88 6,237.84 4,782.47 2,044.74 营业成本 6,257.51 8,697.04 7,623.26 7,870.65 5,138.29 3,880.02 1,774.36 毛利率 12.79% 14.35% 17.46% 17.44% 17.63% 18.87% 13.22% 销售费用 226.58 270.15 290.71 347.27 208.72 176.26 60.99 销售费用率 3.16% 2.66% 3.15% 3.64% 3.35% 3.69% 2.98% 管理费用 150.29 274.71 322.12 295.10 194.91 205.41 59.37 管理费用率 2.09% 2.71% 3.49% 3.10% 3.12% 4.30% 2.90% 财务费用 24.86 -70.62 -19.16 -170.07 -120.16 -214.72 -137.93 财务费用率 0.35% -0.70% -0.21% -1.78% -1.93% -4.49% -6.75% 三项费用率 5.60% 4.67% 6.43% 4.95% 4.54% 3.49% -0.86% 资产减值损失 -7.83 146.14 88.00 172.63 -0.16 203.07 30.71 投资收益 63.20 27.24 -35.33 -54.08 2.92 4.36 1.07 营业外收入 1.02 4.13 4.45 11.79 10.24 1.24 0.30 营业外支出 0.75 6.76 31.16 0.28 0.04 0.19 0.09 税前利润 576.97 853.47 860.18 968.15 824.86 534.95 257.55 所得税 107.51 177.16 151.46 195.03 144.59 -7.08 29.69 所得税率 18.63% 20.76% 17.61% 20.14% 17.53% -1.32% 11.53% 少数股东权益占比 1.35% 6.11% -1.38% -12.11% -3.88% -6.70% -6.25% 归属于上市公司股东的净利润 463.13 634.97 718.48 866.77 706.64 578.33 242.10 净利率 6.45% 6.25% 7.78% 9.09% 11.33% 12.09% 11.84% 摊薄EPS（元） 0.60 0.82 0.93 1.12 0.91 0.75 0.31 经营活动产生的现金流量净额 5,126.77 913.38 968.25 408.94 117.94 500.62 100.37 收现比 170.98% 91.11% 77.41% 75.40% 84.45% 125.68% 82.84% 付现比 112.99% 91.60% 85.65% 84.51% 104.11% 138.25% 81.77% 数据来源：Wind，安信证券研究