人民币贬值仍然是2016年最大的风险；降级为持有

买入：基于当前12个月的总股东回报率（TSR =股价从当前价格到预期目标价格的百分比变化加上预期的股息收益率），我们建议投资者购买股票。关键变更德意志银行评分保持亚洲香港资源资源建筑材料买入，目标价变动7.25港元买入：基于当前12个月的总股东回报率（TSR =股价从当前价格到预期目标价格的百分比变化加上预期的股息收益率），我们建议投资者购买股票。路透社彭博交易所代号1313.HK 1313 HK HKG 1313ADR股票代号凯西US16949M1018本报告中的信息和意见由德意志银行或其下属机构（统称为“德意志银行”）准备。尽管本文中的信息被认为是可靠的，并且是从被认为是可靠的公共来源获得的，但德意志银行对其准确性或完整性不作任何陈述。2015年10月15日推荐变更于2015年10月15日的价格（港元）3.64目标价-12个月（港元）3.2052周范围（港元）5.32-3.50恒生指数22,440人民币贬值仍是最大风险2016年；降级为持有预计净资产收益率在2016年将保持低位；下调评级至持有，目标价为3.2港元CRC于10月6日公布了其9M15业绩的盈利预警，并将于10月23日报告3Q15业绩。我们预计2015年第3季度业绩不佳，从2014年第3季度的NP 12亿港元变为在2015年第3季度亏损约9,400万元人民币，这是由于均价和人民币贬值的急剧下降。 CRC正在寻找转换其美元债务（HKD17b）的方法，但这不是隔夜的解决方案，因此人民币贬值仍然是15-16财年收益的最大阻力。在华润铁路的华南核心地区，新供应仍在攀升，因此价格竞争可能会在2016年继续。我们预计净资产收益率在2016年将维持在较低水平，从而促使我们下调评级。万强研究分析师（+852）2203 6163评分购买持有↓目标价4.93至3.20↓-35.1%销售（FYE）29,604至27,836↓-6.0%运算教授11.9至8.7↓-26.9%保证金（FYE）人民币贬值是盈利的最大风险CRC的190亿港元债务组合中，85％以美元/港元计价，借贷率仅为2.5％左右。 CRC将无法获得与人民币相同的经济效益，目前一年的PBOC利率为4.6％。 CRC计划将其人民币借款增加至其投资组合的50％，但这意味着利息支出将增加。德意志银行的经济团队预计，2015/16年度人民币将贬值3％/ 5％，我们对此进行了部分建模。 1％的人民币变动将导致CRC 2016财年收入产生11％（即2.21亿元人民币）的变动。供求关系：2016年价格竞争可能加剧华南地区（GD，GX，FJ和海南）收入约CRC的85％，该地区在2013-14财年经历了两个非常好的年份，平均销售价格上涨净利润（FYE）7.06.05.04.03.02,763.9至1,581.2↓-42.8%10/134/1410/144/15减少了12％这吸引了新的参与者，其中有32公吨（占新供应的12％） 在15-16财年推出。华南价格在2015年下跌了20％，最尖锐的 恒生指数（重新定基）跌落在其他任何地区。由于并购在过去几年中一直停滞不前，表现（％）1m 3m 12mCRC的市场份额也一直停滞不前。除非需求回升 在2016年意义重大的是，我们发现利用率和价格的恢复有限。估值与风险CRC是一家高质量的水泥公司，拥有强大的管理团队和资产负债表。但是，在缺乏强劲需求复苏的情况下，净资产收益率可能会保持较低水平，直到其云南，福建，内蒙古和山西地区出现更多整合，从而产生次优回报。我们基于0.7倍的2016年预期市净率对CRC估值，我们认为这是合理的，因为我们估计2016年股本回报率为约6％。因此，目标价为3.20港元/股，相当于11倍的2016年市盈率-较15倍折让15％。我们对海螺的目标PE。风险：水泥价格变化；需求恢复。逆向是下行风险。预测和比率年底12月31日2013A海南公吨混合ASP港币/吨销售额（港币百万元）29,340.632,668.927,835.930,539.632,282.9已报告的NPAT（HKDm）3,338.44,206.41,581.21,901.72,470.3已申报每股收益FD（HKD）0.510.640.240.290.38DB EPS FD（港元）0.580.640.180.230.35市盈率（x）8.38.420.416.010.5资料来源：德意志银行估计，公司数据1 DB EPS已完全摊薄，不包括非经常性项目2 倍数和收益率计算使用过去几年的平均历史价格以及当前和未来几年的现货价格，但使用年末结算的P / B除外绝对-0.5 -11.7 -30.8恒生指数4.6 -10.4 -3.0买入，目标价变动HKD5.15市场研究买入，目标价变动HKD5.15价格/相对价格 德意志银行/香港德意志银行与研究报告中所涵盖的公司开展业务并寻求开展业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。披露和分析证明位于附录1中。MCI（P）124/04/2015。 2015年10月15日建筑材料买入：基于当前12个月的总股东回报率（TSR =股价从当前价格到预期目标价格的百分比变化加上预期的股息收益率），我们建议投资者购买股票。页面PAGE2德意志银行/香港价格表现型号更新：10月15日2015会计年度结束12月31日2012 2013 2014 2015E 2016E 2017E亚洲每股盈利（港元）0.36 0.58 0.64 0.18 0.23 0.35 每股盈利（港元）0.36 0.51 0.64 0.24 0.29 0.38香港建筑材料路透社：1313.HK彭博社：1313 HK价钱（15年10月15日）HKD 3.64目标价3.20港元每股股息（港元）0.07 0.11 0.17 0.07 0.09 0.11BVPS（港元）3.3 3.8 4.3 4.4 4.6 4.9加权平均股份（百万）6,519 6,522 6,533 6,533 6,533 6,533平均市值（港币百万元）33,353 31,136 35,007 23,730 23,730 23,730市盈率（已报告）（x）14.3 9.3 8.3 15.0 12.5 9.6市净率（x）1.55 1.37 1.16 0.83 0.79 0.74FCF产率（％）2.7 6.6 10.1 nm 8.3 9.6 股息收益率（％）1.4 2.2 3.2 2.0 2.4 3.152周范围HKD 3.50-5.32 EV /销售额（x）1.9 1.5 1.4 1.4 1.2 1.1市值（百万）港币百万元23,730美元百万元3,062华润水泥控股有限公司通过其子公司生产，分销和销售水泥，熟料和混凝土。7.06.05.04.03.0十月13一月14四月14七月14十月14一月15四月15七月15华润水泥恒生指数（重新定基）28242016128EV / EBITDA（x）9.6 6.9 5.7 8.8 6.9 5.8EV / EBIT（x）14.2 9.5 7.5 16.0 11.3 8.9销售收入25,345 29,341 32,669 27,836 30,540 32,283毛利6,100 8,360 10,225 6,765 7,744 8,346税息折旧及摊销前利润5,114 6,572 8,152 4,411 5,365 6,053折旧1,684 1,816 1,918 1,996 2,076 2,089摊销0 0 0 0 0 0息税前利润3,431 4,756 6,235 2,415 3,289 3,965净利息收入（支出）-776 -639 -596 -706 -833 -763员工/会员218198116 23 63 71例外/非凡0 0 0 0 0 0其他税前收入/（支出）0 0 0 0 0 0除税前溢利2,873 4,314 5,754 1,732 2,519 3,272所得税费用528 1,036 1,631 182 655 851少数民族21 -60 -83 -31 -38 -49其他税后收入/（支出）0 0 0 0 0 0净利润2,324 3,338 4,206 1,581 1,902 2,470DB调整（包括稀释）0 416 -35 -416 -416 -208DB净利润2,324 3,755 4,171 1,165 1,486 2,262经营现金流量4,305 5,121 6,859 2,348 4,318 4,623净资本支出-3,389 -3,077 -3,307 -4,663 -2,333 -2,345自由现金流量916 2,044 3,552 -2,315 1,985 2,278募集/回购股本0 0 0 0 0 0已付股息-391 -617 -915 -1,111 -474 -571借款净收益/（十月）-2,264 -2,018 -142 2,308 -1,351 -2,480其他投资/融资现金流量1,563 -149 -1,169 52 -1,486 17净现金流量-176 -740 1,326 -1,066 -1,326 -756营运资金变动472 -346 376 -430 0 0现金及其他流动资产3,567 2,825 4,151 3,085 1,759 1,003有形固定资产31,553 32,527 33,272 35,869 36,059 36,25012131415E16E17E商誉/无形资产5,533 6,737 6,733 6,803 6,870 6,93520151050-5-10-15-20100806040200EBITDA保证金EBIT保证金2015105012 13 14 15E 16E 17E销售增长（LHS）ROE（RHS）12108642012 13 14 15E 16E 17E联营公司/投资3,734 4,197 4,970 4,992 6,570 6,641其他资产7,772 7,894 8,412 8,587 9,185 9,574资产总额52,159 54,180 55,037 59,336 60,442 60,403计息债务22,209 20,443 20,284 22,592 21,240 18,760其他负债7,992 8,375 8,538 7,590 8,658 9,248负债合计30,201 28,818 28,822 30,181 29,898 28,008股东权益21,376 24,821 28,180 28,650 30,078 31,978少数民族583541535504466418股东权益合计21,958 25,362 28,715 29,154 30,544 32,395净债务18,642 17,618 16,133 19,507 19,481 17,757销售额增长（％）nm 15.8 11.3 -14.8 9.7 5.7DB EPS增长率（％）不适用61.5 10.9 -72.1 27.5 52.3息税折旧摊销前利润率（％）20.2 22.4 25.0 15.8 17.6 18.8息税前利润率（％）13.5 16.2 19.1 8.7 10.8 12.3支付比率（％）19.6 20.5 26.4 30.0 30.0 30.0净资产收益率（％）11.4 14.5 15.9 5.6 6.5 8.0资本支出/销售额（％）13.5 10.6 10.3 16.8 7.6 7.3资本支出/折旧（x）2.0 1.7 1.8 2.3 1.1 1.1净债务/权益（％）84.9 69.5 56.2 66.9 63.8 54.8净利息保障（x）4.4 7.4 10.5 3.4 3.9 5.2资料来源：公司数据，德意志银行估计净债务/权益（LHS）净利息保障（RHS）万强+852 22036163运行数字财务摘要买入：基于当前12个月的总股东回报率（TSR =股价从当前价格到