季度宏观经济展望：2015年第四季度中国宏观经济展望：稳定向好

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 季度宏观经济展望 第 1 页 共 21 页 投资要点  2015年第四季度，由于稳增长、促改革、调结构各项政策措施效果逐渐显现，加上同比上年基数逐渐降低，中国国内生产总值(GDP)预计增长7.1%，呈现稳定向好趋势。从需求角度看：消费向好，投资趋稳，出口困难；从供给角度看：第一、二产业平稳，第三产业较快增长。  2015年第四季度，CPI预计温和上涨，PPI预计继续下降。第四季度是猪肉消费旺季，预计价格继续上涨，拉动居民消费价格指数（CPI）继续上涨到2.4%左右。国际大宗商品价格处于低位，中国采掘工业和原材料工业产能过剩现象比较严重，主要受此影响，工业生产者出厂价格指数（PPI）同比降幅预计为6%左右。  2015年第四季度，政府预计继续实施积极的财政政策，更加注重预调微调，更加注重定向调控，用好增量，盘活存量，重点支持薄弱环节，确保经济运行在合理区间。政府预计继续实施稳健的货币政策，更加注重松紧适度，灵活运用多种货币政策工具，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长。进一步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。  房地产行业和落后过剩产能行业对银行贷款和“影子银行”融资需求增长缓慢，有的持续收缩，贷款和融资风险上升。银行业净利润同比增速持续多个季度下滑，不良贷款快速上升。政府对证券行业采取的措施第四季度预计不会取消，证券行业业绩恢复困难，保险公司净利润受证券投资收益变动影响大。房地产行业面临供给过剩风险，住宅新开工面积同比增速和房地产开发投资增速持续大幅度回落。2015年第四季度，从宏观经济角度看，股票行业配置建议看重实体经济，看轻虚拟经济。  国务院发布《中国制造2025》，提出了制造业十大重点发展领域，发展方向是走向中高端。新兴行业处于生命周期的早期阶段，发展速度快，发展空间大，未来可能发展成为主导产业。消费行业发展空间广阔，受经济周期波动影响较小，其中需求收入弹性高的消费行业成长速度快。2015年10月份，中共十八届五中全会将召开，审议国民经济和社会发展“十三五”规划，高端制造业、新兴行业和消费行业预计将受到高度重视和政策支持。2015年第四季度，从宏观经济角度看，股票行业配置建议看重中高端制造业、新兴行业和消费行业。  国务院发布《关于2015年深化经济体制改革重点工作的意见》，文件提出，着力抓好已出台改革方案的落地实施，抓紧推出一批激活市场、释放活力、有利于稳增长保就业增效益的改革新举措；另外，中国对外开放也将加深。从宏观经济角度看，2015年第四季度，股票行业配置建议看重深化改革、扩大开放相关领域。 爱建证券有限责任公司 研究所 研究员：吴正武 执业证书号: S0820511030001 Tel: 021-32229888-25511 E-mail:wuzhengwu@ajzq.com 证券研究报告 宏观经济研究报告 发布日期：2015年09月28日 星期一 2015年第四季度中国宏观经济展望：稳定向好 上证指数估值 市盈率： 14.48 市净率： 1.71 上证指数走势 资料来源：上海证券交易所 1900240029003400390044004900540013-0213-0513-0813-1114-0214-0514-0814-1115-0215-0515-08 爱建证券有限责任公司 2015年09月28日 星期一 第 2 页 共 21 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 第一部分：2015年第四季度经济增长展望 一、2015年第四季度国内生产总值(GDP)预计同比增长7.1% 十二届全国人大三次会议审议通过的《2015年国民经济和社会发展计划》提出，2015年国内生产总值(GDP)预期增长目标是7%左右。根据国家统计局发布的数据，2015年第一季度和第二季度，中国国内生产总值(GDP)实际增长速度都是7.0%。 图1：中国国内生产总值(GDP)季度同比增速 资料来源：国家统计局，2015年第三和第四季度为预测值 从国家统计局、财政部、商务部、海关总署等已经公布的第三季度消费、投资、出口、工业生产、国有及国有控股企业收入和利润、财政收入和支出等数据看，第三季度经济下行压力较大，第三季度中国国内生产总值(GDP)预计增长6.9%，仍然处于合理区间。 2015年第四季度，由于稳增长、促改革、调结构各项政策措施效果逐渐显现，加上同比上年基数逐渐降低因素，中国国内生产总值(GDP)预计增长7.1%，呈现稳定向好趋势。 二、从需求角度看：消费向好，投资趋稳，出口困难 从需求角度看，消费、投资和出口是拉动经济增长的“三驾马车”，消费在拉动中国经济增长中发挥基础作用，投资发挥关键作用，出口发挥支撑作用。消费和投资形成国内需求，出口形成国外需求。 近两年来，最终消费支出对拉动中国经济增长贡献份额总体呈现稳步上升趋势，资本形成贡献份额总体呈现震荡下跌趋势，净出口贡献份额在0%附近震荡。2015年第二季度，三者的贡献份额分别是：60%、35.7%和4.3%。2015年第三、第四季度，三者贡献的份额预计延续这个趋势和比例。 爱建证券有限责任公司 2015年09月28日 星期一 第 3 页 共 21 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 图2：“三驾马车”对拉动中国经济增长贡献份额(%) 资料来源：国家统计局 《2015年国民经济和社会发展计划》提出，2015年社会消费品零售总额预期增长13%，全社会固定资产投资预期增长15%。2015年前八个月，社会消费品零售总额累计实际同比增长10.47%，比年度预期目标低2.53个百分点；固定资产投资总额（不含农户）累计实际同比增长10.90%，比年度预期目标低4.1个百分点。 图3：全国社会消费品零售总额和固定资产投资(不含农户)累计同比增速(%) 资料来源：国家统计局 从走势上看，2015年第二季度初以来，社会消费品零售总额累计实际同比增速总体平稳，当月实际同比增速呈现回升走势。4月份到8月份，社会消费品零售总额当月实际同比增速分别是10.00% 、10.13% 、10.63% 、10.51% 和10.79%，呈现稳中向好趋势。 爱建证券有限责任公司 2015年09月28日 星期一 第 4 页 共 21 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 受收入增长、收入分配、社会保障等系统性因素影响，消费支出增速短期内难以有较大幅度提高。2015年第四季度，社会消费品零售总额同比增速预计延续第二、第三季度平稳回升趋势，增速最高月份可能达到11%以上。 2015年第二季度初以来，固定资产投资总额（不含农户）累计实际同比增速缓中趋稳，从略高于11%下降到略低于11%。固定资产投资增速受到经济周期波动和政府宏观调控政策影响大。近几年来，由于党和政府坚定不移地转变经济发展方式，抑制房地产泡沫膨胀，淘汰落后过剩产能，节能减排，保护生态环境，走可持续发展道路，固定资产投资增速持续回落。2015年第四季度及其以后一段时间，固定资产投资增速预计难以有较大幅度提高。 图4：2015年1月份到8月份分行业固定资产投资(不含农户)累计值(亿元) 资料来源：国家统计局 在2015年1月份到8月份分行业固定资产投资(不含农户)累计值从高到低排序中，制造业、房地产业、水利环境和公共设施管理业、交通运输仓储和邮政业、电力热力燃气及水的生产和供应业排名前五位，农林牧渔业、批发和零售业、采矿业、租赁和商务服务业、教育排名第六到第十位。这些行业固定资产投资增速变化对固定资产投资整体增速影响较大。 2015年第四季度及其以后一段时间，在这些行业中，房地产业、制造业中的落后过剩产能行业、采矿业中的落后过剩产能行业固定资产投资增速难以提高，很可能继续降低，是抑制固定资产投资整体增速上升的主要因素。 但是，发展中高端制造业、新兴产业和消费行业需要增加固定资产投资，淘汰落后过剩产能，节能减排，保护生态环境也需要增加固定资产投资。中国水利环境和公共设施管理业、交通运输仓储和邮政业、电力热力燃气及水的生产和供应业等基础设施与发达国家先进水平差距很远，在中西部地区和广大农村地区差距更远，对固定资产投资需求空间还很大。2015年1月份到8月份，这三个行业固定资产投资(不含农户)累计实际同比增速比较高，分别为 爱建证券有限责任公司 2015年09月28日 星期一 第 5 页 共 21 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 19.8%、18.6%和17.1%。受这些因素影响，2015年第四季度及其以后一段时间，固定资产投资(不含农户)累计同比增速也不会持续滑下去，很可能在10%附近稳定下来。 《2015年国民经济和社会发展计划》提出，2015年外贸进出口总额预期增长6%左右，国际收支状况保持基本平衡。2015年前八个月，外贸进出口总额累计实际同比下降7.5%，远低于年度预期目标；出口总额累计实际同比下降1.5%，净出口（贸易顺差）3648.90亿美元，比去年同期多1634.25亿美元。 图5：中国出口额月度同比增速和对外贸易顺差(亿美元) 资料来源：国家海关总署，1月和2月出口同比异常数据经过平滑处理 中国出口贸易伙伴国家和地区主要是美国、欧盟、东盟、日本和韩国。这些国家和地区经济增长和进口需求对中国出口增速有重大影响。 图6：美国和欧盟季度GDP同比 资料来源：美国经济分析局、欧盟统计局 爱建证券有限责任公司 2015年09月28日 星期一 第 6 页 共 21 页请仔细阅读在本报告尾部的重要免责声明 近两年来，美国和欧盟经济缓慢复苏，需求向好，总体上有利于稳定中国对这两大主要市场出口。党中央、国务院采取切实有力措施，推进中国与韩国、中国与东盟自由贸易区建设，实施“一路一带”战略，中国与韩国、中国与东盟双边贸易额增长较快，双边投资额增长也较快，双边投资额增长较快预计将带动双边贸易额加速增长。由于日本右翼政治势力掌握政权，在历史问题和领土问题上对华采取挑衅政策，中日双边贸易陷于停滞状态。 随着中国经济持续多年发展，劳动者生活费用上升，土地价格上涨。近几年来，由于党和政府坚定不移地转变经济发展方式，节能减排，保护生态环境，走可持续发展道路，企业环境保护成本上升。以前那些依靠中国廉价劳动力、廉价土地、廉价环境保护成本获得国际竞争优势的企业逐渐失去竞争优势。过去十年以来，人民币对美元、欧元等主要货币大幅度升值也提高了中国出口商品的成本，降低了国际竞争优势。这类企业逐渐收缩在中国的生产规模，将产能转移到欠发达国家和地区。在中国出口贸易构成中，纺织品、服装、鞋类等劳动密集型产品出口额增速降低，2015年前八个月，同比分别下降1.8%、6.7%和3.4%；两头在外的加工贸易出口额同比下降8.5%，占同期中国出口贸易总额的35%。 中国出口贸易受到以上复杂因素影响，这些因素将在比较长的时间内持续存在。2015年第四季度，中国出口预计继续处于比较困难的境地中，出口总额同比增速难以有明显回升，对拉动经济增长贡献份额预计继续处于接近于0%的水平。 三、从供给角度看：第一、二产业平稳，第三产业较快增长 从供给角度看，国内生产总值(GDP)是由第一产业、第二产业和第三产业创造的，是三次产业国内生产总值(GDP)的加总。由生产发展和人类需求发展决定，三次产业国内生产总值(GDP)在国内生产总值(GDP)整体中所占比重呈现有规律的长期趋势变化：第一产业所占比重持续下降到比较低的水平，第二产业所占比重经历一段上升时间以后也持续下降到50%以下，第三产业所占比重持续上升到50%以上。 图7：中国三