稀缺干净空气供应商，微玻纤制品多极发展
请务必阅读正文后的重要声明部分 [Table_StockInfo] 2017年03月08日 证券研究报告•深度报告 买入 （维持） 当前价： 17.97元 再升科技（603601） 化工 目标价： 27.00元（6个月） 稀缺干净空气供应商，微玻纤制品多极发展 投资要点 西南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：商艾华 执业证号：S1250513070003 电话：021-50755259 邮箱：shah@swsc.com.cn 联系人：李海勇 电话：0755-23617478 邮箱：lihaiy@swsc.com.cn 联系人：徐文浩 电话：010-57631196 邮箱：xuwenh@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相对指数表现 数据来源：聚源数据 基础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 3.86 流通A股(亿股) 1.56 52周内股价区间(元) 15.63-48.28 总市值(亿元) 69.39 总资产(亿元) 13.03 每股净资产(元) 2.73 相关研究 [Table_Report] 1. 再升科技（603601）：产能集中投放带动全年业绩冲量 (2016-10-19) 2. 再升科技（603601）：业绩符合预期，高成长稀缺标的 (2016-08-28) 3. 再升科技（603601）：综合布局立体发展，高成长可期 (2016-07-03) 4. 再升科技（603601）：业绩符合预期，16年步入快速发展期 (2016-05-02) 5. 再升科技（603601）：Q1大幅预增超预期，成长空间巨大 (2016-04-12) [Table_Summary] 推荐逻辑：我们认为下游环保节能需求有望受频发雾霾天气、制造业转型升级以及能耗标准提高影响而爆发，再升科技是国内微玻纤产品稀缺的龙头标的，目前满产满销供不应求。16-17年，公司迎来上市之后扩充产能的密集投放期，满足积压订单需求，步入快速发展阶段。另一方面，公司外延发展动作频繁，产业链整合思路清晰、意图较为明确，我们看好公司长期业绩的增长和成为国际微纤维玻璃棉产业巨头的潜力。 “干净空气”市场尚无边界，新型保温材料替代加速。预计国内工业滤纸市场将以每年以10-15%的速度增长，民用领域玻纤滤纸的应用将迎来爆发。我国空气净化市场尚处于起步阶段，净化器渗透率较低仅为1%左右，频发的雾霾天气将持续催化空气净化器市场，成长空间巨大。公司是国内最具国际竞争力的龙头企业，全球占有率6.4%远超国内同行，将率先获益于国内空气净化市场的爆发。我们认为VIP板前景逐渐明朗，预计未来数年市场需求将保持高速增长，主要原因在于全球能效标准提高，强制性环保政策标准助推VIP板需求放量，以及技术进步与产能扩张逐步降低价格，VIP板经济性改善较大。随着规划产能逐步释放，公司将成为国内最大的VIP芯材生产企业，占据行业的龙头地位。 产能释放叠加需求提升，高成长确定。公司IPO募投项目已有部分建成投产，待该项目全部建成投产后，公司滤纸和VIP芯材产能翻番，恰逢下游空气净化与节能环保市场的快速提升，公司步入确定性较高的快速发展通道。且公司上市不足一年，再次非公开发行扩建微纤维玻璃棉制品项目，将持续释放产能满足需求。我们认为随着市场需求的不断增长、募投产能的释放和工艺技术的革新，公司盈利能力将得到大幅提升，在未来一段时间内保持较快增长速度。 外延与内生并举，产业链持续整合值得期待。在外延整合方面，公司连续出击：设立并购基金、现金注资德国哈佛液体过滤公司、收购重庆纸研院等。我们认为公司产业链整合思路清晰、意图较为明确，后续产业链延伸动作或将提速，进一步发挥公司全产业链优势。且并购基金的成立、注资哈佛项目和整合重庆纸研院标志着公司外延发展提速，后续并购整合值得期待。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2017-2018年净利润复合增长速度超过90%，结合公司自身成长性，给予17年60倍PE，对应目标价为27元，维持“买入”评级。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 233.62 353.23 925.20 1653.92 增长率 9.46% 51.19% 161.93% 78.76% 归属母公司净利润（百万元） 51.09 84.12 172.13 314.34 增长率 39.71% 64.64% 104.64% 82.61% 每股收益EPS（元） 0.13 0.22 0.45 0.81 净资产收益率ROE 14.89% 7.22% 13.18% 20.19% PE 136 82 40 22 PB 20.18 5.95 5.31 4.46 数据来源：Wind，西南证券 -5% 11% 26% 41% 57% 72% 16/3 16/5 16/7 16/9 16/11 17/1 17/3 再升科技 沪深300 再升科技（603601）深度报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 投资要件 关键假设 1、国内工业滤纸市场保持10-15%的速度增长，雾霾天气促进民用空气净化器消费常态化； 2、2016年在全球冰箱中的渗透率达到10%，渗透率逐年增加； 3、2020年我国将有40%的新车配备启停系统。 我们区别于市场的观点 1、市场对于广阔的滤纸市场空间认识不足。国内工业滤纸市场存在强劲的增长动力和广阔的进口替代空间，我们预测全球工业滤纸市场空间15年超过65亿。民用玻纤滤纸尚处于起步阶段，频发的雾霾天气有望爆发其市场需求，若国内家庭空气净化器渗透率达到10%，则需要滤纸的累计销售额在80-100亿元。 2、市场可能忽略了VIP芯材及衍生品业务的巨大业绩贡献。公司VIP芯材业务已向下游延伸，通过自行建造和与松下合作布局VIP板业务，从而将综合发挥公司产业链优势。公司现有布局的VIP板项目完全达产后，营收规模有望超过10亿，为公司快速发展提供保障。 3、市场对AGM隔膜的市场需求存有疑虑。我们认为汽车启停系统的搭载是铅蓄电池目前的主要增长点。随着新车搭载启停系统比例的快速提升，AGM隔膜市场也将快速增长。 股价上涨的催化因素 1、雾霾天气频发，玻纤滤材空气净化器市场火爆； 2、VIP板、AGM隔膜销量放量； 3、外延项目落地，产业链布局逐渐完善。 估值和目标价格 预计公司2016-2018年归属母公司所有者的净利润分别为8412万元、1.72亿元和3.14亿元，EPS分别为0.22元、0.45元、0.81元，对应动态PE分别为82倍、40倍和22倍。 结合再升科技自身成长性，给予合理估值17年60倍PE，对应合理市值为103亿元，对应目标价为27元。我们看好公司长期业绩的增长和成为国际微纤维玻璃棉产业巨头的潜力，维持“买入”评级。 投资风险 产能扩充项目推进及达产进度或不及预期的风险；下游需求放量或不及预期的风险；外延落地与公司整合效应低于预期的风险；人民币兑美元汇率波动的风险。 再升科技（603601）深度报告 请务必阅读正文后的重要声明部分 目 录 1 公司概况：微玻璃纤维棉全产业链龙头企业 .................................................................................................................. 1 2“干净空气”市场尚无边界，玻纤滤纸前景广阔 ............................................................................................................. 4 2.1工业滤纸稳步提升，应用领域不断拓展 ......................................................................................................................... 5 2.2雾霾天气频发带来玻纤滤纸民用发展新机遇 ................................................................................................................. 6 2.3玻纤滤纸国内领导企业，技术优势明显 ......................................................................................................................... 8 3 冰箱新国标实施，VIP芯材及衍生品有望大展拳脚 ...................................................................................................... 10 3.1VIP板前景逐渐明朗，能效提高+经济性改善助力放量 ................................................................................................ 10 3.2国内VIP芯材龙头企业，携手松下进军全球家电市场 ................................................................................................ 13 4 车载启停市场方兴未艾，AGM隔膜业务放量增长 ....................................................................................................... 14 5 并购助推公司实现跨越式发展 ....................................................................................................................................... 16 5.1发起设立并购基金，外延发展加速 ............................................................................................................................... 16 5.2收购德国哈佛24.9%股权，市场与产品双拓展............................................................................................................. 17 5.3收购重庆纸研院，强化净化空气领域龙头地位 ........................................................................................................... 17 6 盈利预测与估值 .............................................................................................................................................................. 18 6.1盈利
