2015年半年报点评：PPP模式广受认可 发展空间广阔

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 PPP模式广受认可 发展空间广阔 ——华夏幸福（600340）2015年半年报点评 2015年09月01日 推荐/维持 华夏幸福 财报点评 郑闵钢 分析师 执业证书编号：S1480510120012 zhengmgdxs@hotmail.com 010-66554031 杨骞 分析师 执业证书编号：S1480514060001 yangqian@dxzq.net.cn 021-65465582 梁小翠 分析师 执业证书编号：S1480115080094 liangxc@dxzq.net.cn 010-66554023 事件： 日前，公司发布2015年半年报。报告期内,公司实现营业收入168.72亿元，同比增长48.23%；实现营业利润42.74亿元，同比增长17.17%；归属于母公司所有者的净利润30.31亿元，同比增长31.71%。；基本每股收益1.15元，同比增长32.18%。 公司分季度财务指标 指标 2013Q4 2014Q1 2014Q2 2014Q3 2014Q4 2015Q1 2015Q2 营业收入（百万元） 7297.4 3161.73 8220.76 6549.78 8953.28 3297.03 13575.21 增长率（%） 41.03% 159.30% 8.67% 31.57% 22.69% 4.28% 65.13% 毛利率（%） 29.62% 48.97% 44.56% 27.88% 28.80% 51.56% 34.66% 期间费用率（%） 14.70% 12.05% 7.32% 9.97% 12.28% 16.77% 6.25% 营业利润率（%） 8.11% 32.80% 31.76% 11.22% 7.61% 30.66% 24.04% 净利润（百万元） 468.72 758.90 1939.46 487.91 615.15 778.21 2386.68 增长率（%） 20.38% 60.77% 50.70% 06.38% 31.24% 02.55% 23.06% 每股盈利（季度，元） 0.38 0.47 1.27 0.39 0.54 0.53 0.88 资产负债率（%） 86.56% 86.76% 86.92% 83.76% 84.74% 84.74% 86.59% 净资产收益率（%） 4.71% 7.08% 14.98% 2.87% 3.54% 4.14% 12.86% 总资产收益率（%） 0.63% 0.94% 1.96% 0.47% 0.54% 0.63% 1.72% 观点：  公司销售势头强劲，历史性进入行业前十。报告期内，在行业内大部分上市公司业绩纷纷下滑的背景下，华夏幸福逆市上扬。公司销售额共计301.10亿元，较上年同期增长24.35%。产业新城业务销售额共计242.03亿元（含园区开发业务结算回款44.15亿元，产业园区配套住宅签约销售额197.88亿元，签约销售面积267.75万平方米），园区内新开工配套住宅面积159.67万平方米，竣工配套住宅面积422.17万平方米；城市地产签约销售额55.82亿元，签约销售面积53.46万平方米，新开工面积50.85万平方米，竣工面积163.01万平方米，其他业务（物业、酒店）销售额3.25亿元。公司实现营业收入168.72亿元，比上年同期增长48.23%；实现营业利润42.74亿元，同比增长17.17%；实现归属于母公司所有者的净利润30.31亿元，同比增长31.71%。截至报告期末，公司储备开发用地规划建筑面积约为912.65万平方米。随着后续 东兴证券财报点评 华夏幸福（600340）：PPP模式广受认可 发展空间广阔 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES项目的稳步推进，预计公司下半年将继续保持这种迅猛的发展态势。 表1:主营业务分行业情况 单位：元 分行业 营业收入 营业成本 毛利率（%） 营业收入比上 年增减（%） 营业成本比上 年增减（%） 毛利率比上年 增减（%） 产业新城开发建设 13015606606.26 6662415205.29 48.81 25.35 26.17 -0.33 城市地产及其他 3856637127.41 3804199442.32 1.36 286.00 327.22 -9.52 资料来源：公司公告、东兴证券研究所  PPP 模式受到广泛认可。2015年上半年，华夏幸福产业新城模式得到各级政府、各个部门的广泛认可和大力支持。7月20日，国务院办公厅通报表扬固安PPP模式，7月27日，国家发展和改革委员会推出13个PPP示范案例，固安工业园区新型城镇化项目再次榜上有名，成为河北唯一入选项目，固安工业园区PPP建设模式再传捷报。公司的“政府主导、企业运作、合作共赢”模式得到从国家到地方各级政府的全面认可和肯定。正是这种独创的产业新城模式推动了近期公司业绩高速增长，目前这种模式的推动力量只是初步显现，未来还有无限的增空间。  继续开疆拓土，加速区域布局。报告期内，公司继续深耕大北京，实现了京津冀卡位，同时积极开拓长江经济带，上半年累计完成4个项目签约，分别为上海金山枫泾、四川天府新区仁寿、沈阳铁西以及固安的马庄与牛驼区域，与国家重点区域振兴规划和发展战略完全契合。除此之外，公司与秦皇岛市人民政府，就采用政府和社会资本合作开发建设运营秦皇岛市约定区域达成《战略意向协议》，正式合作协议目前正在具体落实之中。更加值得一提的是，2015年上半年，华夏幸福在京津冀以外的嘉善、无锡、沈阳苏家屯等园区贡献收入17.24亿元，尤其是其作为标杆重点打造的嘉善园区开始贡献规模化收入，达12.61亿元，这说明华夏幸福的异地复制已呈现多点开花之势。  城市运营能力提升。报告期内，公司不断进行资源引入，通过不断建设与完善基础设施及配套设施，加强城市综合运营及城市营销，整合城市资源、创新城市管理、彰显城市精神，实现城市资源增值和城市发展最优化运作。通过提供就业机会、公共服务、生活服务、商业服务、休闲体验、文化服务、商务服务、生态环境、创业环境等9大幸福触媒，以提升人的幸福感为出发点建设幸福城市。报告期内，华夏幸福承办了“创新中国”峰会，探讨美国硅谷创新模式与中国固安创新实践；大厂幸福学校与北京五中分校签署合作协议，并将于今年9月开学；苏家屯幸福学校与沈阳七中签署合作协议，预计将于2016年9月开学；固安自行车运动公园成功举办“禧玛诺车迷节”及“中国▪固安自行车公开赛”，倡导低碳环保生活；怀来度假酒店与Club Med(地中海俱乐部)签订战略框架协议，将共同打造京北休闲度假第一品牌；固安幸福港湾签约主力院线及主力店，打造城市商业核心地标。公司通过不断建设完善基础及配套设施，加强城市综合运营及城市营销，整合城市资源、创新城市管理、彰显城市精神，实现城市资源增值和城市发展最优化运作。  产业升级提速、产业联盟快速复制。报告期内，公司不断创新产业服务手段，通过产学研合作的模式搭建孵化器，运用资本干预等方式加速创新成果转化，并通过投资入园企业分享企业成长收益，如中国空间技术研究院怀来航天产业基地项目落户怀来园区；牵手中科金财介入互联网金融生态；与太库科技创新孵化体系战略合作，加快打造B2B的创新服务模式；签约中国卫通，打造卫星通信产业园，产业园新增入园企业65个，签约投资额253.4亿元，较去年同期同比上涨19.6%。经过前期对创新模式的探索，华夏 东兴证券财报点评 华夏幸福（600340）：PPP模式广受认可 发展空间广阔 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES幸福的产业促进已进入创新升级、产业联盟快速复制的高速发展轨道。 图1：营业收入情况 图2：每股收益情况 资料来源：公司公告、东兴证券 资料来源：公司公告、东兴证券 图3：货币和预收款情况 图4：净利润情况 资料来源：公司公告、东兴证券 资料来源：公司公告、东兴证券 图5：销售毛利率情况 图6：资产负债率情况 资料来源：公司公告、东兴证券整理 资料来源：公司公告、东兴证券 东兴证券财报点评 华夏幸福（600340）：PPP模式广受认可 发展空间广阔 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES图7：贷款情况 图8：销售费用、管理费用和财务费用情况 资料来源：公司公告、东兴证券整理 资料来源：公司公告、东兴证券 结论： 2015年上半年，在行业内大部分上市公司业绩纷纷下滑的背景下，华夏幸福逆市上扬，不但销售金额历史性进入行业前十强，净利润增速也一举超过30%，高居行业前列。业绩高速增长的背后，是华夏幸福独创的产业新城模式。随着固安PPP模式得到从国家到地方各级政府的全面认可和肯定，华夏幸福这样一家盈利能力稳步提升、产业促进创新升级、正在积极推动模式创新与战略变革的企业，想象空间也随之大大打开，加之众多政策及区域利好，华夏幸福正面临着前所未有的广阔发展空间。我们预计公司2015-2017年的营业收入分别为342.57亿元、448.38亿元和617.11亿元，每股收益分别为1.62元、2.33元和3.12元，对应PE分别为14.55、10.14和7.58，维持公司“推荐”评级。 东兴证券财报点评 华夏幸福（600340）：PPP模式广受认可 发展空间广阔 P5 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 流动资产合计 69348 107672 126607 161533 209449 营业收入 21060 26886 34257 44873 61711 货币资金 9944 16194 30115 38259 40214 营业成本 13939 17269 22267 28943 40112 应收账款 1744 5137 2816 2459 3381 营业税金及附加 1413 1867 2329 3051 4196 其他应收款 1006 947 1206 1580 2173 营业费用 873 954 1216 1593 2300 预付款项 2396 2983 3874 5032 6636 管理费用 1151 1754 2203 2885 3968 存货 54058 78316 85408 111015 153855 财务费用 115 28 214 -117 -160 其他流动资产 200 3189 3189 3189 3189 资产减值损失 13.08 40.95 50.00 50.00 50.00 非流动资产合计 4745 6292 4005 3588 3172 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 18 17 17 17 17 投资净收益 24.83 90.16 100.00 100.00 100.00 固定资产 759.63 1645.76 2737.5 2366.52 1995.57 营业利润 3581 5064 6077 8568 11344 无形资产 349 455 410 364 319 营业外收入 10.89 13.52 14.00 14.00 14.00 其他非流动资产 1777 1871 0 0 0 营业外支出 5.44 17.61 15.00 15.00 15.00 资产总