请务必阅读正文之后的重要声明部分 基本状况 总股本(百万股) 9,310 流通股本(百万股) 5,018 市价(元) 11.2 市值(百万元) 104,272 流通市值(百万元) 56,200 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 (0%)5%9%14%19%24%2/29/164/5/165/10/166/21/168/8/169/12/1610/25/1611/28/161/9/172/17/173/1/124/1/124/1/125/1/126/1/12苏宁云商沪深300 [Table_Title] 评级：买入(维持) 市场价格：11.2 目标价格：19.61—19.61 分析师：彭毅 执业证书编号：S0740515100001 电话： Email：pengyi@r.qlzq.com.cn 联系人：宁浮洁 电话： Email：ningfj@r.qlzq.com.cn [Table_Report] 相关报告 1 预告经营扭亏为盈，持续推进全渠道转型，服务性收入加速放量成看点 2 并购天天快递，完善新零售物流生态体系，“1+1大于2”效果凸显 3 获批“稀缺”银行牌照，补足金融生态重要一环，助力苏宁金融业务加速增长 备注： [Table_Finance] 公司盈利预测及估值 指标 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 108,925.30 135,547.63 147,798.32 185,314.19 226,059.94 增长率yoy% 3.45% 24.44% 9.04% 25.38% 21.99% 净利润 86,691 87,250 78,650 57,779 70,619 增长率yoy% 133.19% 0.64% -9.86% -26.54% 22.22% 每股收益（元） 0.12 0.12 0.08 0.06 0.08 每股现金流量 -0.19 0.23 0.23 0.72 0.93 净资产收益率 2.95% 2.70% 2.42% 1.74% 2.09% P/E 76.65 113.81 118.96 161.93 132.49 PEG 0.58 176.54 — — 5.96 P/B 3.98 4.38 3.49 3.56 3.63 投资要点  事件：苏宁云商发布业绩预告，2016年实现营业总收入1486.83亿元，同比9.69%+，实现利润总额0.17亿元，同比增长102.78%，实现归属于上市公司股东的净利润7.02亿元，同比-19.52%。  同口径营收同比增长10.4%。2016年，公司实现营业收入1,486.83亿元，同比增长9.69%，由于2015年公司确认了部分自建配套物业的销售收入，尤其在2015年四季度确认较多，若剔除配套物业销售收入影响，2016年公司营业收入同比增长10.82%，2016年四季度营业收入同比增长10.40%。公司强化差异化产品运作，加大定制包销产品推广力度，与此同时，线上销售占比提升，使得公司综合毛利率水平同比下降0.10%。  “改造+调整”，线下零售业务回归正轨。可比店面单季度实现收入同比增加 4.29%，全年来看，虽然公司可比店面销售收入较去年同比仍下降 1.32%，但连锁店坪效同比提升19.49%，店面经营质量已有较大的改善。报告期内公司改造云店99家，云店规模已达到141家，有效提升了线下渠道的经营质量；新开常规店54家，苏宁红孩子店19家、苏宁超市店1家。公司持续强化互联网+云店模式，继续调整关闭常规店，红孩子店、超市店的运营模式也在不断摸索完善，并加快调整优化。报告期内，公司合计置换/关闭各类店面195家，拥有各类店面1,510家，其中云店141家、苏宁易购常规店1,303家（旗舰店242家、中心店389家、社区店672家）、县镇店34家、苏宁红孩子店26家、苏宁超市店6家。  服务站逐步发力。截至2016年底，苏宁易购服务站直营店1,902家，苏宁易购授权服务网点1,927家。苏宁易购服务站是公司在三四级市场实践O2O零售模式的平台，经营效益逐步显现，2015年开设的苏宁易购服务站直营店在2016年单店年销售额较2015年同比提升17.25%，占比81.06%的苏宁易购服务站直营店在2016年12月实现了单月盈利。  线上业务同比增长60.14%，符合预期。2016年，公司线上业务实现自营商品销售收入618.70亿元（含税），开放平台实现商品交易规模为186.40亿元（含税），公司线上平台实体商品交易总规模为805.10亿元（含税），同比增长60.14%、公司自营与平台商品SKU数量超过4,400万。  围绕零售主业，背靠阿里，“物流+金融”持续发力，服务型收入放量增长。收购天天快递是阿里继续布局菜鸟网络物流战略的重要一步，重资产的角色交给苏宁云商，轻资产由菜鸟网络分配，形成线上线下智能化物流生态体系。从业务订单量来看，预计2017年“苏宁+天天快递”的苏宁系可以实现订单量23亿单。而作为阿里系布局线下的重要战略，苏宁收购天天快递将与菜鸟网络形成“天网+地网”的物流生态圈，规模提升后将显著提升苏宁系物流盈利能力以及资产利用效率。报告期末苏宁银行获批筹建，苏宁金融生态布局也将更为完善，发展步入快车道，2016年苏宁金融业务（支付业务、供应链金融等业务）总体交易规模同比增长157.21%。  投资建议：“零售+物流+金融”估值有望达1825.5亿元，维持目标价19.61元，“买入”评级。预测苏宁云商2016-2018年实现营业收入1477.98、1853.14、2260.60亿元，归属于母公司净利润为7.87、5.78、7.06亿元。综合来看，“零售+物流+金融”估值达1825.5亿元，维持目标价19.61元，“买入”评级。  风险提示：线上线下融合不及预期；与阿里合作不顺畅全面对接； [Table_Industry] 证券研究报告/公司点评 2017年02月28日 苏宁云商(002024)/专业零售 零售业务重归正轨，服务型收入放量增长，维持“买入”评级 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评 损益表（人民币万元）资产负债表（人民币万元）2013201420152016E2017E2018E2013201420152016E2017E2018E销货净收入10,529,22310,892,53013,554,76314,779,83218,531,41922,605,994货币资金2,480,6282,227,4472,711,5562,590,0663,139,2503,946,495 增长率7.05%3.5%24.4%9.0%25.4%22.0%应收款项173,137244,945311,537283,615369,362450,688销货成本-8,766,300-9,055,878-11,340,660-12,290,384-15,433,689-18,893,316存货1,825,8361,603,8521,400,4802,222,3312,698,2373,242,804%收入83.3%83.1%83.7%83.2%83.3%83.6%其他流动资产951,617988,4981,251,6141,211,3921,385,8911,577,915毛利1,762,9231,836,6522,214,1032,489,4483,097,7303,712,678流动资产合计5,431,2185,064,7415,675,1876,307,4057,592,7399,217,902%收入16.7%16.9%16.3%16.8%16.7%16.4%%总资产65.4%61.6%64.4%67.5%72.3%76.9%销售及行政费用-1,587,532-1,781,876-2,152,195-2,294,955-2,832,993-3,434,224长期投资385,459441,320427,377427,377427,377427,377%收入15.1%16.4%15.9%15.5%15.3%15.2%固定资产1,469,9991,540,1071,520,6791,488,8821,415,9491,334,616EBITDA175,39154,77661,908194,493264,737278,454无形资产830,385877,840888,702830,007769,064716,525%收入1.7%0.5%0.5%1.3%1.4%1.2%非流动资产合计2,873,1473,154,6323,132,3813,041,8892,908,0122,774,141折旧与摊销-161,606-172,579-257,458-188,862-198,953-197,384%总资产34.6%38.4%35.6%32.5%27.7%23.1%%收入1.5%1.6%1.9%1.3%1.1%0.9%资产总计8,304,3668,219,3738,807,5679,349,29310,500,75111,992,043EBIT13,785-117,803-195,5505,63165,78481,070短期借款116,416205,372337,00314,43914,43914,439%收入0.1%-1.1%-1.4%0.0%0.4%0.4%应付款项4,120,6203,776,3304,016,5604,752,7425,872,3627,249,034利息费用14,909-6,677-10,428000其他流动负债185,374229,990219,902325,219299,279343,280投资收益3,392-2,985165,476-1,0001,0001,000流动负债4,422,4104,211,6914,573,4665,092,4016,186,0807,606,753税前经营收益32,085-127,465-40,5014,63166,78482,070长期贷款59,38491,42135,79235,79235,79235,792%收入0.3%-1.2%-0.3%0.0%0.4%0.4%其他长期负债819,058818,665823,154823,154823,154823,154其他非经营收益-17,647224,726129,39789,0002,0002,000负债5,300,8525,121,7785,432,4115,951,3467,045,0258,465,699税前利润14,43997,26188,89693,63168,78484,070普通股股东权益2,848,8172,836,9263,230,9053,253,6963,311,4753,382,094%收入0.1%0.9%0.7%0.6%0.4%0.4%少数股东权益33,36525,495144,251144,251144,251144,251所得税-4,008-14,858-13,123-14,981-11,005-13,451负债股东权益合计8,183,0347,984,1988,807,5679,349,29310,500,75111,992,043 所得税率27.8%15.3%14.8%16.0%16.0%16.0%少数股东损益-26,747-4,288-11,477000比率分析归属于普通股股东净利润37,17786,69187,25078,65057,77970,6192013201420152016E2017E2018E 净利率0.4%0.8%0.6%0.5%0.3%0.3%每股指标每股收益(元)0.0500.1170.1180.0840.0620.076现金流量表（人民币万元）每股净资产(元)3.8593.9754.3763.4953.5573.6332013201420152016