系列报告之三：涂覆龙头，无铬引领环保潮流

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2015年8月12日 万丰奥威（002085.SZ） 万丰奥威系列报告之三：涂覆龙头,无铬引领环保潮流 公司动态  涂覆龙头 公司于2013年收购的上海达克罗是中国无铬达克罗的涂覆龙头企业，收购市场份额第二大的宁波达克罗后，几乎完全垄断国内无铬达克罗涂覆市场，并开始积极扩充生产线，进行异地建厂，力求打造国际一流品牌，公司在无铬达克罗领域的发展前景非常值得期待。  引领环保潮流，市场空间达百亿 无铬达克罗涂覆技术具有优异的耐蚀性能，良好的耐热性能，无氢脆，并且再涂覆性能好，深涂能力强，安全环保，相较传统涂覆技术有着得天独厚的优势。目前来自汽车行业的无铬达克罗涂覆需求保守估计20亿。另外风电、地铁、高铁等行业也是涂覆材料的重要市场，保守估计也在60-80亿以上。汽车、风电和高铁近年来都保持了稳定且较快的成长速度，我们认为无铬达克罗市场空间大约为100亿。  政策驱动，无铬达克罗是大趋势。 质监局和中国国家标准化管理委员会于2010 年颁布的《中华人民共和国国家标准》之“汽车涂料中有害物质限量”，规定了乘用车、商用车、挂车、汽车列车用原厂涂料、修补涂料和零部件涂料中对人体和环境有害的物质容许限量的要求。根据目前的政策环境，国内品牌汽车行业将全面禁止含重金属涂覆的使用，其他行业也将逐步禁止有铬溶液的使用。 ◆ 维持买入评级，给予6个月目标价67.5 元 公司坐拥轮毂、环保、轻量化及“互联网+”四大主业，且都有望成为行业领先者。考虑迈瑞丁注入，预计2015-2017年收入增速分别为77.86%、29%和25%，净利润增速分别为63.78%、40.32%和24.43%。按照45元增发摊薄计算，EPS分别为1.66元、2.33元和2.9元。给予6个月目标价67.5元，对应2016年29倍PE。  风险提示：汽车产销不及预期，出现更为先进的涂覆技术 业绩预测和估值指标 指标 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 4,552 5,535 9,845 12,700 15,874 营业收入增长率 11.28% 21.59% 77.86% 29.00% 25.00% 净利润（百万元） 297 435 713 1,000 1,244 净利润增长率 19.72% 46.38% 63.78% 40.32% 24.43% EPS（元） 0.69 1.01 1.66 2.33 2.90 ROE（归属母公司)（摊薄） 17.83% 22.23% 16.11% 18.43% 18.66% P/E 70 48 29 21 17 P/B 13 11 5 4 3 买入（维持） 当前价/目标价：52.61/67.50元 目标期限：6个月 分析师 刘洋 (执业证书编号：S0930515050002) 021-22169156 liuyang82@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股)： 3.90 总市值(亿元)：198.13 一年最低/最高(元)：21.19/76.99 近3月换手率：81.35% 股价表现(一年) 收益表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对 12.62 22.50 78.14 绝对 12.86 8.21 145.74 相关研报 万丰奥威系列报告之二：汽车轻量化最优标的 ····································· 2015-08-06 业绩超预期，转型升级更值得期待 ····································· 2015-08-04 万丰奥威系列报告之一：轮毂龙头，产能释放助推业绩增长 ····································· 2015-08-03 -10%65%140%215%290%08-1411-1402-1505-15万丰奥威沪深300 2015-08-12 万丰奥威 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 目录 1、 无铬达克罗涂覆应用范围广泛 ............................................... 4 1.1、 达克罗涂履的特点 ...................................................................... 4 1.2、 达克罗涂履的工艺流程 ............................................................... 5 2、 无铬达克罗涂履行业成长空间巨大，是涂履行业未来的发展方向。 ............................................................................................. 6 2.1、 无铬达克罗涂履行业近期成长空间大约为100亿元 ................... 6 2.2、 国内外政策法规推动达克罗无铬化 ............................................. 7 3、 行业遥遥领先，开启国内无铬达克罗新篇章 ......................... 8 3.1、 无铬达克罗的产能稳步提升 ........................................................ 8 3.2、 竞争优势明显，遥遥领先国内其他企业 ..................................... 8 3.3、 被公司战略重组后，行业龙头地位进一步巩固 .......................... 8 4、 盈利预测 ............................................................................. 10 5、 主要风险 ............................................................................. 10 2015-08-12 万丰奥威 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 图表目录 图1：达克罗涂覆产品 .............................................................................................................................................. 4 图2：六价铬危害人体以及环境的方式 ..................................................................................................................... 5 图3：达克罗涂覆工艺流程 ....................................................................................................................................... 6 图4：中国2015年汽车产销预计接近2500万辆 ....................................................................................................... 6 图5：中国汽车产销增速放缓至个位数 ..................................................................................................................... 6 图6：中国风电装机容量平稳增长 ............................................................................................................................ 7 图7：中国高铁营业里程平稳增长 ............................................................................................................................ 7 图8：上海达克罗无铬达克罗生产线条数 ................................................................................................................. 9 图9：运输费用是重要的成本问题 .......................................................................................................................... 10 表1：达克罗与传统涂覆表材料对比 ........................................................................................................................ 4 表2：上海达克罗与国内其他达克罗企业对比 .......................................................................................................... 8 2015-08-12 万丰奥威 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 1、无铬达克罗涂覆应用范围广泛 1.1、达克罗涂履的特点 达克罗是DACROMET译音和缩写，简称达克罗、达克锈、迪克龙，主要分为含六价铬的有铬达克罗与不含六价铬的无铬达克罗两种。国内命名为锌铬涂层，是一种以锌粉、铝粉、铬酸和去离子水为主要成分的新型的防腐涂料。达克罗涂覆属于表面涂覆处理行业下的特种涂层行业，细分属于达克罗涂覆行业。达克罗涂覆行业是国家政策大力支持与倡导的健康、环保、绿色的新材料与新工艺行业。 图1：达克罗涂覆产品 资料来源：上海达克罗官方网站、光大证券研究所 达克罗是一种性能优异的涂覆材料。目前我国传统表面处理技术主要有电镀锌、热浸锌等。电镀锌就是利用电解，在制件表面形成均匀、致密、结合良好的金属或合金沉积层的过程。与其他金属相比，锌是相对便宜而又易镀覆的一种金属，属低值防蚀电镀层，被广泛用于保护钢铁件，特别是防止大气腐蚀，并用于装饰。热浸锌是将除锈后的钢构件浸入600°C左右高温融化的锌液中，使钢构件表面附着锌层，锌层厚度对5mm以下薄板不得小于65μm，5mm及以上厚板不小于86μm。从而起到防腐蚀的目的。 达克罗涂覆技术诞生于20世纪50年代末，是一种先进的实用表面处理技术，。达克罗作为一种新型的表面处理技术，与传统的电镀工艺相比，有着得天独厚的优势，主要体现在达克罗涂覆相比传统涂覆具有更为优异的耐蚀性能，良好的耐热性能，无氢脆，并且再涂覆性能好，深涂能力更强。 表1：达克罗与传统涂覆表材料对比 类别 电镀锌 热浸锌 达克罗 防腐层机理 冷镀锌，利用电解作用在钢铁表明沉积一层锌，经金属铬钝化 将工件浸入熔化状态的锌液中粘附一层锌