证券业务部每周证券评论

全年業績回顧 (截至31/03/2012止) 免責聲明：本頁所示資料乃根據相信可靠的資料來源整理而成，中國工商銀行（亞洲）有限公司概不負責資料的準確性，亦不對由於任何資料不正確及遺漏所引致之損失負上任何責任。資料只供參考之用，並不構成任何投資方式之銷售或建議。 重點財務數據 (截至31/3/2012止) 52周高位: HK$5.36 52周低位: HK$3.86 市值: HK$14,447.4 (百萬) 已發行股數: 2,821.8(百萬) 上市日期: 13/06/1997 買賣單位: 2000股 每股基本盈利 HK$0.246 股東權益每股賬面值 HK$0.58 全年每股股息 HK$0.175 市盈率 (x) 18.29 市帳率 7.77 收益率 42.3% 股息率 3.9% 存貨週期(日) 124 莎莎國際控股有限公司 (股份代號: 00178) SA SA International Holdings Ltd 前日收市價 $5.16 目標價 $5.70 維達國際控股有限公司(簡稱＂維達國際＂或“集團＂)，集團於1985年創立，並於2007年10月在香港成功上市，集團是一家集研究、開發、生產、銷售的現代化生活用紙的大型企業，維達集團於全國建有九大先進生產基地，並以Vinda維達、Tempo得寶、TORK多康、Libero 麗貝樂、Babyfit愛貝多、Sealer 噓噓樂、Libresse 輕曲線、VIA薇爾、TENA添寧及Dr. P 包大人品牌發展家居護理、嬰兒護理、女性護理及長者護理四大業務，產品的主要銷售對象為中高檔市場。截至2015年6月30日止，集團的銷售辦事處總數已達263個，經銷商達1287家。產銷網點已遍及全國各地，並出口到澳洲、新西蘭、越南、柬埔寨、菲律賓、英國、德國、加拿大、南非、香港、澳門等多個國家和地區。而於2013年9月，SCA Group(即生產Tempo紙巾的瑞典愛生雅集團)提出以每股現金11元收購維達的控股權，現時SCA Group Holdings持有集團51.4%股份，成為集團的最大股東。2014年1月，大股東SCA Group正式派員進駐維達董事局。 公司簡介 證券業務部每周證券評論 27 JULY 2015 目標價 $21.12 重點財務數據 (截至31/12/2014止) 每股基本盈利 港幣0.594元 全年每股股息 港幣0.16元 市盈率 (x) 19.23 市帳率 (x) 2.24 派息比率 26.936% 業績回顧 (截至30/06/2015止) 維達國際控股有限公司 (股份代號:03331) Vinda International Holdings Limited PAGE 1 截至2015年6月30日止的6個月，集團的整體收入(圖表一)同比增長28.9%至47.43億元(港幣‧下同)；股東應佔溢利同比增長48.9%至3.3億元。今年上半年，集團的整體毛利同比增長37.9%至14.96億元；綜合毛利率為31.6%較2014年同期的29.5%提升2.1個百分點；每股基本盈利同比增長48.4%至0.331元。而董事會建議派發中期股息每股0.05港元，較去年同期派發每股0.04港元，增多0.01港元，即增幅為25%。 財務表現方面，於2015年6月30日，集團持有現金及現金等價物5.13億元，借貸為45.27億元；集團負債比率為85.4%，較2014年12月31日的87.9%下降了2.5個百分點。其他財務比率方面，於今年6月30日，集團的存貨周轉期為108天，較2014年同期的109天稍微下降了1天；應收賬款周轉期為45天，較2014年同期的47天下降了2天；應付賬款周轉期為71天，較2014年同期的70天提升了1天。 Kathy Wong(證券業務部分析員) kathy.wong@icbcasia.com 資料來源: 彭博、維達國際控股有限公司 資料來源: 維達國際控股有限公司 圖表一 PAGE 2 1. 分部表現。集團今年上半年的整體營業額同比增長28.9%至47.43億元，在撇除收購愛生雅業務的因素後，集團的營業額自然增長18.7%。其中，生活用紙產品銷售(圖表二)的營業額同比增長25.5%至45.83億元，佔集團整體營業額的96.6%；而佔集團整體營業額 3.4%的個人護理用品銷售，今年上半年的營業額則同比大幅增長4.82倍至1.6億元。 生活用紙分部情況，今年上半年銷售噸紙總量為32萬噸，較去同期上升25.0%。產品結構優化成效顯著，卷類及非卷類產品銷售佔比分別為51.1%及48.9%。當中，毛利較高的軟抽、盒紙、手帕紙及濕巾之銷售增長表現突出，營業額分別按年上升36.6%、29.0%、48.3%及38.3%。去年新收購業務中大概為集團帶來3.7 億元，當中有超過一半都是來自於“Tempo＂的貢獻。由於在生活用紙市場生產過剩的競爭激烈的市場中，集團決定不會採用價格戰，只以創新的營銷手法去奪取市場份額，所以並未有對集團的毛利率構成影響。 個人護理用品方面，於去年第四季，集團從大股東愛生雅取得了多個國際知名個人護理衛生用品品牌的經營權。由於集團個人護理衛生用品業務仍處於培育階段，業務規模較小，加上新品牌建設及渠道鋪貨等前期資源投入較大，因此距離正常的盈利水平仍有提升空間。集團未來的目標，是要借助愛生雅強大的研發及技術支持，全面開放維達銷售網絡，推高集團長遠的銷售及盈利水平。今年上半年集團於個人護理用品的銷售收入已從去年全年的 1.4%提升至目前的3.4%，預計未來幾年可以進一步提升到20%。 產能方面，今年上半年集團的設計產能已達到89 萬噸。集團原本計劃於今年下半年於山東及四川分別增加6 萬噸及3 萬噸設計產能。但由於設備供應推遲，預計其中有3 萬噸的產能於2016 年才能投產。於規劃內集團今年底的目標產能會增加6萬噸至95萬噸。而個人護理業務供應鏈方面，集團於華中地區已設有3條嬰兒紙尿用品的生產線。為迎合成人失禁護理用品未來市場需求，集團會自組生產設備，以達至高效、低成本的運作方式，預計明年下半年投產。集團會繼續採用輕資產模式發展女性衛生巾業務，並待業務發展到一定規模時才自組生產線。相信集團在取得大股東多個知名個人用品品牌後，會繼續擴大業務，產能的提升有助增加收入。 2. 母企注入資產。2013年9月，集團被瑞典愛生雅集團(即Svenska Cellulosa Aktiebolaget, 簡稱＂SCA＂)收購，SCA Group Holdings現持有集團51.4%股份，成為集團的最大股東。SCA集團是一家全球性研發和製造個人護理用品、紙巾產品及林業產品的跨國企業。SCA集團旗下擁有多個知名品牌，其中包括市佔率全球第一位的成人失禁護理用品品牌之添寧(TENA)、瑞典及北歐地區具領先地位的嬰兒護理用品品牌之麗貝樂(Libero)、瑞典及北歐地區具領先地位的女性護理用品品牌之輕曲綫(Libresse)、亞洲地區具領先地位的嬰兒紙尿褲品牌之噓噓樂(Sealer)、以及Tempo紙巾及商用衛生消費品品牌多康(Tork)等。除此之外，SCA集團更擁有龐大的產業鏈上游資源，擁有歐洲最大的私有森林資源，同時亦是歐洲林業產品效益最佳的生產商之一。相信SCA集團收購維達，成為愛生雅集團的上市旗艦，鋪路進入中國龐大的個人及商業衛生用品的市場，利用維達於中國區內及亞洲區市場的生產力及分銷渠道，提升其於亞洲區業務的比重。現時愛生雅集團已派員進駐維達的董事局。 自愛生雅成為集團的大股東後市場已開始憧憬母公司會向維達注入業務。注資於去年第四季終於成事。去年7月，集團宣佈以11.44億元收購愛生雅多個國際知名生活用紙及個人護理品牌於中港澳三地的業務。集團從收購而取得愛生雅的品牌包括Tempo、包大人、噓噓樂、多康、添寧、輕曲線及麗貝樂於中港澳三地的品牌產品的非獨家專利使用權以及技術、專門知識及產品設計的獨家使用權。而業務整合已於去年9月完成，將資源歸一於維達集團之平台上，有利集團往後多品類多品牌發展，並盡快於三大個人護理領域上佔一席位。雙方業務整合的價值及協同效應，從分銷、採購、生產及財務四大範疇上顯現。另外，愛生雅於去年底向集 投資要點及利好因素 圖表二 資料來源: 維達國際控股有限公司 PAGE 3 團承諾，於18個月內向集團提出融資30億元，今年6月底前集團已獲取25.7億元的借款，向大股東的融資成本及條款上定較市場的為佳。愛生雅向維達注入優質的資產，有共贏的優勢，將有利維達的銷售，同時亦助愛生雅旗下的品牌打入國內市場，提升收入的同時，亦有助提升市場份額，進一步鞏固雙方於行業中的市場地位。 3. 國家政策。目前國內正面對人口老化、城鎮化發展、人口結構優化等問題及改革之中。而以上多個因素均有利提升消費者對日常必須品的需求。 城鎮化擴內需。日前中共中央、國務院公佈的《國家新型城鎮化規劃2014-2020年》。其中，首次提出常住人口城鎮化率和戶籍人口城鎮化率兩個指標，新型城鎮化規劃提出的到2020年努力實現1億左右農業轉移和其他常住人口在城鎮落戶。而目前城鎮常住人口中農民工及其家屬有2億多人，其中80、90後新生代農民工超過1億人，在流入地居住年限達5年以上的有5000萬人，舉家遷徙約5500萬人，預計到2020年農民工及其家屬將達到3億多人，先解決1億左右人落戶，佔到三分之一。常住人口城鎮化率達到60%左右，戶籍人口城鎮化率達到45%左右，戶籍人口城鎮化率與常住人口城鎮化率差距縮小2個百分點左右，努力實現1億左右農業轉移人口和其他常住人口在城鎮落戶。這既有利於釋放內需潛力，也有利於解決「三農」問題，有利於社會和諧穩定。人口城鎮化是發展轉型的最大潛力，充分釋放國內最大需求。而人口城鎮化的重要標誌是中產階級能在社會當中成為主體，如以戶籍為前提的人口城鎮化快速發展，是中產階級快速形成的過程，便能有效地支撐國內消費需求的增速。加上中國政府已明確了會確保經濟運行在合理區間內，防止過度波動。「下限」是要穩增長、保就業、擴內需，大大有利作為生產及銷售快速消耗性必需品的維達，加上在人口轉移的城鎮化之下，生活必需品是首先受惠的行業，預計城鎮化為長期擴大內需提供巨大潛力。 人口老化、單獨兩孩提升紙尿褲需求。集團旗下產品除個人生活用紙、商業生活用紙外，同時亦涵蓋了嬰兒紙尿褲、女性衛生巾、成人紙尿褲等的類別。人大常委會表決通過了《關於調整完善生育政策的決議》：同意啟動實施一方是獨生子女的夫婦可生育兩個孩子的政策。衛生計生委將全面深化醫改、實施「單獨兩孩」政策列入工作重點之一。而早前國家衛計委的調研資料顯示，在1500萬~2000萬一方為獨生子女、且已育有一個孩子的育齡夫妻中，大約50%~60%願意生育第二個孩子，即新增人口最多可達1200萬名。據預測，政策調整後，2020年前年均比現行生育政策條件下多出生160萬人左右，2015年總人口在13.8億人以內。再加上現時國內適育年齡(20歲至34歲)的婦女數目已由數年前的低位回升，從中推動出生率亦可由底位回升(圖表三)。而國內第四波嬰兒潮即將啟動，估計會持續到2022年。國內人口老化問題嚴峻，國務院總理李克強召開國務院常務會議，確定深化改革加快發展養老服務產業，目標是到 2020年，全面建成以居家為基礎、社區為依託、機構為支撐的覆蓋城鄉的多樣化養老服務體系。預計由生育及養老服務所帶動的需求亦不容忽視，而增加的人口有助維達推動產品銷量，特別有利紙巾、嬰兒及成人紙尿片的業務。 個人收入及教育水平提升。從國家統計局的數據顯示，2014全年全國居民人均可支配收入為20167元，可支配收入實際增長8.0%，較2013年的7.0%漲幅明顯擴大，亦高過去年中國全年國內生產總值(GDP)7.4%增速。而按常住地分類看，城鎮居民人均可支配收入為人民幣 28844元，實際增長6.8%；農村居民人均可支配收入人民幣10489元，實際增長9.2%，農村居民可支配收入增速大於城鎮居民水準。現時國內