宏观投资参考

宏观形势 第 1 页 7/17/2015 开利财经 【特别关注】 中央保七硬任务 势必加招稳经济 【开利综合观察】上半年经济增长保住7%，外界虽疑数据存水份，惟中央续松楼控、谷投资硬托经济，反映「保七」决心极大。内地下半年经济挑战重重，中央势加力出招，以达稳经济硬任务。 外界原预期内地第二季经济增长势跌破7%，惟国家统计局公布，内地上季经济增长仍达7%，和第一季持平，官方形容经济缓中趋稳，下半年经济有机会更好。市场则关注经济数据是否存在水份，并忧上半年「保七」既达标，中央稳经济力度或减，酿中港股市下跌。 外界对上季数据存疑，确非无理。因估计上季经济增长会跌破7%的，不少是熟知内地经济情况的内地券商，以至被视为中央智囊机构的国家信息中心等。且综观内地经济「三头马车」，即消费、投资与外贸数据，上半年增速皆较第一季表现有所放缓，整体经济增长却可续保7%，令市场倍感疑惑。惟市场忧中央未来会减低稳经济力度，应是过分忧虑。因第二季能保七正是中央过去两、三个月硬托的结果，除接连减息与降准外，更关键是楼控转向，除京、沪、深、穗等一线城市外，限购令几全松绑，令楼市止跌撑经济；投资方面，中央亦力推多项基建加快上马，如国有控股的固定资产投资项目，增速便由1至5月的10.9%，加快至1至6月的12.3%，成保七的主要动力。 相信中央亦深知，内地经济自生动力仍不足，尤其下半年内地经济的外部与内部压力恐增，须续靠中央推刺激经济措施保温。 外部方面，环球经济较预期弱，国基组织（IMF）上周便将今年全球经济增长预测，由3.5%降至3.3%，作为中国主要出口市场的美国，增长预测更由3.1%大降至2.5%。在外围经济阴霾密布、需求恐更趋弱下，中国外贸出口恐添负面冲击。 至于内部压力则来自A股，因内地股市经历近一个月调整，累泻逾四分一，不少股民尤其参与杠杆买卖的「大妈」损失严重，恐碍消费市道；中央为救市暂停新股上市与企业再融资，亦恐损投资动力与信心，令内需添压。 国务院总理李克强在本月初重申，有能力实现7%左右的增长目标，此或预视稳经济力度不但不会减弱，更可能因应内外形势变化进一步加强，除将继续减息降准，加大货币宽松力度外，更可能加码推积极财政政策，促更多基建加快上马等，以抵销经济下行重压，确保全年「保七」的硬任务达标。 宏观形势 第 2 页 7/17/2015 开利财经 中国外储减少或被用于提振人民币 【开利综合观察】从中国外汇储备的变化来看，中国央行上个季度可能继续干预汇市，目的是提振人民币汇率。 中国央行周二公布称，截至第二季度末中国外汇储备余额为3.69万亿美元，较上一季度减少400亿美元。这是一年来的最低外汇储备减少量，暗示出中国资本外流的规模有所减小。第一季度，中国外汇储备减少了创纪录的1,130亿美元。 凯投宏观(Capital Economics)首席经济学家Julian Evans-Pritchard估计，中国央行4月和5月共卖出137亿美元外汇储备，以防止人民币兑美元走低。他称，“最新数据显示，中国央行6月份加快了卖出外汇储备的步伐，很可能是为了给人民币带来一些支撑。”中国不希望人民币快速贬值的原因包括：防止资本流出、争取加入IMF储备货币。 最近几个月，中国央行的干预行动主要是购买人民币而抛售美元，因为它不希望资本流出规模过大。相对稳定的人民币降低了企业和投资者将资金转移出中国的欲望。 农银国际研究部联合主管Banny Lam表示，“随着人民币汇率企稳，二季度中国资本外流减缓。鉴于经济复苏步伐缓慢，人民币短期面临一定的贬值压力，但是不会造成严重的资本外流。” 另外，中国当局稳定人民币汇率维的另一个目的就是争取在今年晚些时候让人民币成为国际货币基金组织(IMF)的储备货币。如果人民币贬值幅度过大，被纳入IMF储备货币的可能性就会降低，因为这会引发美国和其他国家的更多不满，外国机构和投资者也不会愿意持有汇率不断下降的中国货币。 过去一年中，人民币兑美元仅贬值0.05%，贬值幅度为新兴市场货币中最小。中国央行周二称，将进一步推进利率市场化和人民币汇率形成机制改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 摩根大通：宏观经济政策将继续维持保增长的方针 【开利综合观察】摩根大通中国首席经济学家朱海斌发布报告预计，在政策方面，宏观经济政策将继续维持保增长的方针。在货币政策方面，预计在2015年下半年将会再有一次降息和两次降低存款准备金率，以解决对保证经济增长的担忧，并且帮助稳定股票市场的投资者信心。在财政政策方面，继续解决短期的财政约束。 解读第二季度GDP及6月份经济数据，摩根大通认为，经济数据凸显出6月份工业活动继4月和5月的改善之后呈现进一步提震。有关需求面的指示性数据，6月商品贸易报告显示出口状况进一步复苏，而在国内需求方面，由于最近几个月不错的势头，6月零售业销售额呈现坚挺状态。同时，值得强调的是6月份固定资产投资意外地高于预期，具体细节表明基础设施建设投资增长显著。基础设施建设投资增速上扬也可能反映了政府近期为解决短期财政约束所采取行动的效果。 宏观形势 第 3 页 7/17/2015 开利财经 在经济结构方面，第二季度GDP报告的具体细节显示，第二产业（主要包括制造业）在2015年上半年同比增长6.1%，而2015年第一季度同比增长为6.4%。在另一方面，服务业增长率继续强于其他产业，2015年上半年同比增长8.4%，与2015年第一季度同比增长为7.9%。此外，2015年上半年，消费对整体GDP的贡献约为60%，比2014年上半年提高了5.7%。 展望未来经济增长，摩根大通认为，积极的一面是政府极大可能会继续强调解决短期财政约束以及在未来几个月内支持基础设施建设投资。而另一方面，房地产市场的发展仍然是关键。在3月份作出房屋政策调整之后（以及货币宽松政策之后），房屋交易量已经显著反弹，并且，房价也开始企稳（而且一线城市房价呈现显著增长态势）。这一现象对于改善房地产开发商的现金流状况及最终遏制涉及房地产行业的金融风险均有帮助。 总体而言，摩根大通目前对第三和第四季度GDP季节性调整后的季度环比增长率预测分别为7.8%和7.3%（隐含的同比增长率分别为7.1% 和7.0%），而全年经济增长率预测仍维持7.0%不变。 【形势要点】 数据遭质疑 统计局：不存在高估 【开利综合观察】第二季数据公布，GDP 7%超预期。早前《金融时报》文章指中国计算方法有问题，经济增速高估了一到两个百分点。统计局发言人表示，该文对核算方法理解不到位，中国数据能反映客观情况。 数天前，《金融时报》刊文引据凯投宏观（Capital Economics）估计，由于计算方法上的一个问题，中国当前经济增长速度被高估了一到两个百分点。如果这种说法是正确的，就意味着在截至2015年第一季度的12个月里，全球第二大经济体的增长速度只有5%到6%，而非中国政府公布的7%。 文章指，这个问题的核心，是所谓「GDP平减指数」（GDP deflator）。该指数是用来衡量通胀的指标，用于将对名义GDP的估计，转换为经通胀调整后的实际GDP数据。 但是，由于中国在计算多数经济领域的平减指数时没有扣除进口价格的变化，其平减指数更紧跟PPI。因此中国的GDP平减指数就不能精确衡量国内产出价格的变化。 国家统计局综合司司长、新闻发言人盛来运特别表示，中国不存在平减指数被低估、GDP被高估的情况。 「有些分析人士认为GDP平减指数其实是相对比较低的，夸大了中国GDP这样一个数额。」对此评论，盛来运表示，「实际上这里存在着对核算方法上的一些理解不到位的地方。」 此外，官方新华网引《金融时报》昨天另一篇文章，亦指中国不变价GDP大约高估了0.48个百分点，所以GDP实际增速仅高估不到0.5个百分点，远低于凯投宏观所称的1至2个百分点。 宏观形势 第 4 页 7/17/2015 开利财经 企稳趋势明显 宽松方向不变 【开利综合观察】在连番减息降准及推动投资的措施带动下，中国第二季及上半年国内生产总值（GDP）终于守住7%增长，胜预期。经济学家相信，随着稳增长、扩投资等政策见效，加上宽松货币政策的支持，下半年经济形势料胜上半年。为稳经济增长，料中央宽松政策会维持不变。 澳新银行首席经济学家刘利刚称，从首季及次季的投资、消费及进出口数据比较，第二季经济增长有一点虚高。第二季经济回升，主要来自第三产业的推动。第二季股楼齐升，对税收及消费有正面影响，均会计入当季经济增长。刘利刚称，上半年固定资产投资增长11.4%，为2000年底以来最低水平，与全年官方目标15%仍有很大差距，意味下半年政府还会大力增加投资。 《华尔街日报》表示，中国整体经济基本上没有改变最近的放缓轨道，凸显股市表现与经济基本脱钩，以及经济活动对政府重振经济的努力欠缺反应。民生证券分析员亦指出，要达到全年经济增长达7%，仍须继续发力，料人行会重质多于重量，通过减息及定向宽松催谷经济。 【深度观察】 央行近三个月来首次单周净回笼意味着什么？ 【开利综合观察】在连续公开市场净投放资金并实施降准降息之后，央行本周在公开市场净回笼资金，为近三个月来首次。但多家机构认为，这并不代表当前货币政策转向。 7月16日，央行通过利率招标方式开展了200亿元7天期逆回购操作，中标利率为2.5%，与周二持平。 至此，央行本周在公开市场共进行了400亿元逆回购操作，算上本周到期的850亿元逆回购，本周净回笼资金450亿元。 民生证券李奇霖点周二点评称，此前逆回购重启可能是应对半年末考核、大行分红以及股市下跌引发的流动性压力的临时举措，季节性因素消失和市场稳定后，逆回购可能会逐渐退出舞台。 他认为，政策进入短期静默期，宽松不转向但可能会微调。 时隔两个多月后，央行上月底重启了逆回购操作，以应对季节性流动性紧张。此后，连续两周保持了净投放的格局，共投放资金850亿元。上周，央行在公开市场既未投放也未回笼资金。 对于此番三个月来的首次净回笼资金，业内人士表示，经济由稳转好及下半年财政政策发力，仍需要货币政策继续维持宽松基调。在此前提下，未来公开市场将继续灵活操作，以发挥常规工具的功能。 中信建投证券宏观分析师王洋表示，逆回购减量未脱预期，“资金比较充裕，收一收很正常，需要的话以后可以再放。” 他强调说，不论是从稳经济增长，还是配合下半年政策加力，货币政策宽松 宏观形势 第 5 页 7/17/2015 开利财经 基调短时间内都不会改变。 二季度中国GDP增长7%，好于预期，持平一季度。同时公布的固定资产投资、工业增加值、零售销售等数据均出现回暖迹象。 中信建投首席宏观和债券分析师黄文涛撰文称，经济短期企稳。但未来1-2年，中国经济仍处探底过程之中，这是由趋势性的因素（房地产的趋势性拐点、人口结构的变化等等）和周期性的问题（产能过剩与去产能周期、不良贷款问题导致慎贷与惜贷等等）共同决定的。 他表示，“不认为由于经济的短暂企稳和下半年外部环境的改变（美国加息等等），政策放松的方向会改变。” 从银行间货币市场反应来看，公开市场近三个月后首现净回笼影响非常有限。这意味着仅从流动性角度来看，逆回购继续进行的必要性并不大。 隔夜上海银行间同业拆放利率（Shibor）稳定在历史低位，为1.263%；7天期Shibor下降了6.9个基点至2.481%；14天期Shibor下降了0.2个基点至2.946%；1月期Shibor下降了2.55个基点至3.053%。 东京三菱日联银行(中国)首席金融市场分析师李刘阳指出，目前流动性无忧，但逆回购的存在对“稳定市场信心很重要。” 他解释说，仅从逆回购的规模来说，央行操控的能力十分强劲，因此短期内保留这