养老金策略专题：养老金入市稳步推进 万亿细流利好低估蓝筹
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 本报告的主要看点： 1. 系统梳理了养老金入市的影响。 李立峰 分析师 SAC执业编号：S1130515040001 (8621)60230231 lilifeng@gjzq.com.cn 袁雯婷 联系人 (8621)61038260 yuanwenting＠gjzq.com.cn 养老金入市稳步推进 万亿细流利好低估蓝筹 事件 2015年6月29日报道，人力资源社会保障部和财政部29日发文，就《基本养老保险基金投资管理办法》向社会公开征求意见，将委托专业投资管理机构对养老金进行基金化管理。在投资对象上，向股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例合计不超过30%。 基本结论 人口结构压力，投资管理不善，缺口扩大------养老金入市刻不容缓 养老金在预算中的收不抵支，人口结构压力使未来中国的养老保险体系面临严重挑战，而在养老金保值增值面临较大压力的背景下，我们认为，养老金的广泛多元化投资是重要且必要的，其中，一个重要方式就是一定比例养老金进入A股市场投资。 养老金入市：地方级先行，国家级随后 以广东省和山东省为例，2012年经国务院批准，全国社保基金理事会与广东省政府签订合约，委托部分养老金并入全国社保基金统一运营。据公开消息，截至2014年末，进入股市的养老金已有300亿。5月26日，山东1000亿元养老金结余委托全国社保基金理事会取得新进展，目前已有部分资金划转到账。部分省份将结余资金委托给社保进行管理，国家未动，地方先行。 养老金入市时间规模上限约1.06万亿，时间未定，细水长流 人力社保部公布《2014年度人力资源和社会保障事业发展统计公报》显示，全年基本养老保险基金收入27620亿元，支出23326亿元，年末累计结存35645亿元。按照上限不超过30%的比例预估，入市资金上限达1.06万亿。考虑到实际投资操作情况，实际入市资金量可能小于这个数值。 目前为止，养老金入市时间并未公布时间表，难以预测。我们认为养老金的汇集和投资都将是一个逐步的过程，细水长流，不会造成巨大冲击。 养老金或将由专业机构运营 我们认为养老金入市的具体操作模式可以参考社保基金的入市模式，社保基金采用的是社保基金主要通过直接投资和委托投资相结合的方式进行管理。对于二级市场的债券和股票的积极投资策略、股权投资基金等，则主要委托市场专业机构实施。我们预测，养老金将委托专业投资管理机构进行基金化管理。在市场化运营过程中，养老金将成为政府除社保基金之外，调控市场的新工具。在平衡地区发展状况、调控市场等方面都可达到最优，也更符合全国统筹并市场化投资运营的改革目标。 养老金入市利好国企改革概念、大基建和大金融板块 养老金入市并不会直接开闸放水，而是细水长流。养老金会在成为新的调控工具的同时，其投资风格更偏向价值。我们认为，国企改革、大基建、大金融板块，将优先成为养老金投资标的。而养老金，也一定会成为A股市场上真正的价值投资者。与此同时不难想到，养老金的入市，也一定受益于国养老体系改革、反腐深入、地方国资改革等中国宏观改革过程，红利也一定伴随着改革的逐步深入而释放，最终流向市场。 投资建议：国企改革、大基建、大金融板块 2015年06月30日 养老金策略专题 股票投资策略报告 证券研究报告 看查婷雯袁券证金国供仅仅供国金证券袁雯婷查看 股票投资策略报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 人口结构压力，投资管理不善，缺口扩大------养老金入市刻不容缓 人社部长直养老金未来收支平衡压力巨大 图表1为2015、2020和2050年中国60岁以上老年人口占比，和抚养比（指在人口当中，非劳动年龄人口对劳动年龄人口数之比）的变化图表。从图中可以看出，未来人口老龄化加剧。 图表1：60岁以上人口占比（右轴）和抚养比（左轴）对比 来源：Wind,国金证券研究所 据人民网2015年3月份的报道，人社部部长等就养老金保险基金发言时，明确表示养老保险基金未来收支平衡面临巨大的压力。养老保险基金的收支平衡，涉及体制内参保人数、待遇水平、抚养比，和制度外如人口老龄化、城镇化和经济增长等因素。其中，人口老龄化对养老保险基金收支平衡影响巨大。 养老金平均收益率2%，20年贬值将近千亿元 综合公开信息，大致可以推断出，我国基本养老保险基金，依然根据93年出台的相关条例，仅投资于银行存款和国债，获得的收益小于或等于2%，且大部分时间低于同期通胀水平。2014年，审计署对全国社保基金的审计结果显示，由于负利率的侵蚀，“躺”在账户中高达2.7万亿元的养老金，仅在2013年的损失就高达178亿元。据测算，养老金20年贬值近千亿元。而同样起到社会保障作用的社保基金，却在2001年到2013年做到8.13%的收益率，高于同期的年均通胀率2.46%，保值增值效果显著。 2015年养老保险亏空超过3000亿元 2015年全国社会保险基金预算显示，相比此前几年的预算执行情况，如今“亏空”越来越大。以企业职工基本养老保险为例，剔除财政补贴后，当期保险费收入与支出相减，“亏空”3024.87亿元，比2014年的收支差1563亿元显著扩大。2013年剔除财政补贴后，“亏空”仅为959亿元。而在2012年，这一指标还为正值：2012年保险费收入15027亿元，本年支出13948亿元，收支相减余额为1079亿元。 养老金在预算中的收不抵支，人口结构压力使未来中国的养老保险体系面临严重挑战，而养老金保值增值造成大量损失的情况下，我们认为，养老金的广泛多元化投资是重要且必要的，其中，就包括一定比例直接进入股市。 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%0.000.501.001.502.002.503.003.502015年 2020年 2050年 抚养比,左轴 60岁以上老年人口占比，右轴 股票投资策略报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 养老金投资，地方已先行 养老保险基金投资运营基本方案将在2015下半年上报，然而我们可以看到部分省市资金已经开始向市场流动，却未必要等到方案批复，改革完成。可以看到，各个地方的投资运营已经开始。而这样的投资方式未必可持续。 广东、山东已经委托社保经营 2012年经国务院批准，全国社保基金理事会与广东省政府签订合约，受托投资管理广东省部分企业职工基本养老保险基金结余资金1000亿元，该委托资金并入全国社保基金统一运营。2014年，受托管理的广东委托资金委托期限从2年延长至5年。今年5月26日，山东1000亿元养老金结余委托全国社保基金理事会取得新进展，目前已有部分资金划转到账。在此之前已经有广东省、山东省先后将部分养老金结余资金委托全国社保基金理事会投资运营。 值得注意的是广东、山东并未完成养老金的省级统筹，委托管理的部分，都属于文件规定各地按照一定比例上缴的结余资金。且其委托投资，也是分批次进行。此外，有传言称，浙江有望成为下一个将结余资金委托社保管理的省份。 养老金需高级统筹，地区发展不平衡 图表3为2013年底各个省份的城镇基本养老金结余。通过图表3可以看到，中国各省得发展是极度不平衡的。如广东、江苏、山东等大省，其养老金在2013年的结余达到了1500亿以上。而西部某些地区，如宁夏、海南、西藏等，却仅有不到200亿的规模。而养老金的改革目标之所以要全国统筹，目标就在于在东西发展不平衡的局面下，以富养穷，以东养西。由于中国的地域发展的不平衡，养老体系发展改革的方式、进度也存在很大差别，全国统筹的目标就现在看来依然长路漫漫。 此外从各个地方的政策推广情况来看，也同样存在地区不同政策推进进度不同的情况。北京、上海、天津等省市已经完成了省级统筹，开始进行下一步动作，比如北京的政策目标在于推进养老个人账户的改革。而其他省份，比如云南，在养老金的统计征缴方面依然存在一定问题。可以预计，在西部某些省份，领取养老金的人数增长速度会更快一些，这加剧了地区间的不平衡。 由此看来，短期内，某些省份将结余资金委托给社保进行管理的可能性是非常大的。然而由于地区发展的不平衡，并非每一个省份都有这样的财力。而这样的托管，无法解决地区之间发展的不平衡问题。 图表2：2013年各省社会保险基金累计结余:城镇基本养老保险 前5省与后5省对比（单位：亿元） 来源：Wind,国金证券研究所 010002000300040005000广东 江苏 浙江 山东 四川 天津 宁夏 海南 青海 西藏 股票投资策略报告 - 4 - 敬请参阅最后一页特别声明 此外，将养老金结余全部委托给社保基金也会引起其他诸多问题。首先，社保基金已经达到了万亿规模，再将大批资金委托给社保基金，难免出现体量过大，“消化”不良的问题，其运营效益评估将难以进行。其次，社保基金在国家的宏观战略和市场调控方面担当了重要角色，相对于增加角色的重量，不如再开发另一个重量级的角色。在战略选择上并不是首要选择。最后，社保基金的管理风格和养老金所需要的安全、流动性第一的投资方式，还是有一定的差别。 总的来说，地方政府养老金投向市场未必要等养老保险体系改革完成。而将这笔巨量资金完全委托给社保基金，也并不可行。 养老金入市时间规模上限约为1.06万亿 养老金预计近万亿入资本市场 人力社保部公布《2014年度人力资源和社会保障事业发展统计公报》显示，全年基本养老保险基金收入27620亿元，支出23326亿元，年末累计结存35645亿元。图5为养老金历年结存的变化。 图表3：基本养老保险累计结余(亿元) 来源：Wind,国金证券研究所 根据公开消息，《基本养老保险基金投资管理办法》中规定投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于基金资产净值的30%。而作为对安全性要求比较高,又需要利用资金的长期性优势提高收益的社保基金，实际资产配置中股票占比要求不超过40%，实际投资过程中仅为30%左右。 我们预计，养老金的投资途径是多样的，不过可以确定的是，养老金作为百姓的“生命钱”，对于安全性要求非常高。所以，投资到股市的比例应小于30%，按照上限，则有约1.06万亿资金可进入股市。 养老金运营管理省级以上，有望成为政府新市场工具 基本养老保险金作为养老保险体系的重要一环，其重要性和安全性自不必言。目前市场的主流观点中，呼声最高的方式是省级养老金余额上缴国家，由国家成立新的管理机构，进行统筹管理。我们认为，在平衡地区发展状况、调控市场等方面都可达到最优，也更符合全国统筹并市场化投资运营的改革目标。在上报养老金投资运营方案的同时，大力发展职业年金、企业年金等增量部分来分散养老金体系风险也成为中国养老体系改革，和政府减轻财政资金压力的新抓手，且新政频出。2015年4月份，国务院下发《机关事业单位职业年金办法》，千亿元职业年金“破冰”之后。5月6日，商业健康险税收优惠政策开始执行。 0500010000150002000025000300003500040000 股票投资策略报告 - 5 - 敬请参阅最后一页特别声明 养老金入市利好国企改革概念和大金融板块 养老金运营管理方式或参考社保基金 如果说社保基金在A股市场上，是跑赢CPI且成为调控市场的优质工具，那么养老金相对而言，定然更加要求安全性和长期收益性。目前，社保基金采用的是社保基金主要通过直接投资和委托投资相结合的方式进行管理。在二级市场的股票、债券的相关操作，及股权投资基金相关操作，则主要委托市场专业机构实施。截止到 2014 年，全国社保基金理亊会选择了南方基金、博时基金、中金公司等 18 家境内证券投资 基金管理公司和证券公司作为境内股票和债券的投资管理人。也许对养老金的托管形式可形成一定参考。 养老金投资风格细水长流而非洪水猛兽 养老金虽
