农药行业景气复苏系列研究（一）——草甘膦－有机硅产业链龙头，业绩有望迎改善

HeaderTable_User 5017356 1197171704 HeaderTable_Stock 600596 买入 investRatingChange.first 13021000 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 首次报告 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 7,716 7,347 6,688 8,001 8,600 同比增长 14.0% -4.8% -9.0% 19.6% 7.5% 营业利润（百万元） 116 (188) 60 281 463 同比增长 -78.7% -262.2% 132.3% 364.9% 64.8% 归属母公司净利润（百万元） 50 (267) 29 258 381 同比增长 -88.6% -636.7% 110.8% 797.1% 47.4% 每股收益（元） 0.07 (0.39) 0.04 0.38 0.56 毛利率 13.2% 9.5% 11.4% 14.3% 16.0% 净利率 0.6% -3.6% 0.4% 3.2% 4.4% 净资产收益率 1.1% -6.5% 0.7% 6.3% 8.6% 市盈率（倍） 138.6 (25.8) 239.3 26.7 18.1 市净率（倍） 1.6 1.7 1.7 1.6 1.5 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 草甘膦-有机硅产业链龙头，业绩有望迎改善 ——农药行业景气复苏系列研究（一） 受环保、需求复苏等因素影响，草甘膦有望进入新一轮景气周期；而有机硅受益于油价上涨也呈现复苏态势。新安股份拥有8万吨草甘膦和20万吨有机硅产能，草甘膦-有机硅产业链使其拥有成本、环保优势，我们判断新安股份2017年业绩有望迎来改善！ 核心观点 新安“草甘膦-有机硅”产业链具有核心竞争优势，白南山基地搬迁助力其不断往附加值更高的产品下游延伸。经过50年的发展，公司已实现从磷到膦的转变，并成为草甘膦和有机硅领域的双龙头，其完善的产业链布局在实现氯循环的同时也带来了技术、环保、成本优势。未来，公司将进一步往“制造业+服务+互联网”的综合性企业转变，而通过白南山基地搬迁，公司将逐渐深耕于附加值更高、盈利能力更强的农药制剂和有机硅终端领域，这也将成为其往综合性农化企业转变跨出的重要一步。 草甘膦走出行业低谷，未来格局向好，价格有望持续上涨。此次环保核查将倒逼草甘膦产能出清，有利于行业格局向好，未来国内草甘膦的有效产能将缩减至65-75万吨，而随着全球农化行业复苏以及转基因种植在全球的推广，草甘膦供需将继续维持紧平衡的状态，价格有望进一步上涨。新安兼具产业链和营销渠道优势，并不断往制剂延伸，有望在此轮草甘膦行情中充分受益。 有机硅产能收缩、需求复苏，拥有完整产业链的新安股份有望受益。受环保核查影响，部分有机硅产能有望退出，边际得到改善，而油价上涨有利于有机硅替代传统的环氧树脂和聚氨酯。目前上游金属硅，中游DMC、D4，下游硅油、硅橡胶、硅树脂等价格出现上涨，新安股份硅产业链布局完善并不断往有机硅终端延伸，盈利能力有望得到大幅提升。 财务预测与投资建议 我们预测公司2016-2018年每股收益分别为0.04、0.38、0.56元，参考可比公司估值水平，我们认为公司的合理估值水平为2017年32倍市盈率，对应目标价12.2元，首次给予买入评级。 风险提示 全球农化行业复苏不及预期；草甘膦母液存在环保风险；公司白南山基地搬迁进度及政府补贴不及预期；公司新管理团队磨合不及预期。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (首次) 股价（2016年12月28日） 10.15元 目标价格 12.20元 52周最高价/最低价 10.95/6.59元 总股本/流通A股（万股） 67,918/67,918 A股市值（百万元） 6,894 国家/地区 中国 行业 基础化工 报告发布日期 2016年12月29日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -4.4 -2.9 22.4 0.6 相对表现（%） -3.3 3.7 20.2 12.0 沪深300（%）% -1.1 -6.6 2.2 -11.4 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 虞小波 021-63325888*6065 yuxiaobo@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860513050004 联系人 李梦强 021-63325888-4034 limengqiang@orientsec.com.cn -43%-29%-14%0%14%15/1216/0116/0216/0316/0416/0516/0616/0716/0816/0916/1016/11新安股份沪深300新安股份 600596.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 新安股份首次报告 —— 草甘膦-有机硅产业链龙头，业绩有望迎反转 2 目 录 一、新安股份：50年发展铸就草甘膦、有机硅双龙头 .................................... 5 1.1从磷到膦，未来将深耕农化服务与有机硅终端 ............................................................. 6 1.2产业链布局完善，氯循环实现产业互动 ........................................................................ 7 1.3白南山基地搬迁，助力产品升级 ................................................................................ 10 二、草甘膦：行业走出低谷，价格有望持续上涨 .......................................... 12 2.1环保核查倒逼产能出清，行业格局向好 ...................................................................... 12 2.2草甘膦走出低谷，价差持续扩大 ................................................................................ 14 2.3长期全球转基因种植仍有增长空间 ............................................................................. 15 三、有机硅：产能收缩、需求旺盛、价格上涨 ............................................. 18 3.1供给格局改善，开工负荷有望提升 ............................................................................. 18 3.2油价上行有利于有机硅需求增长 ................................................................................ 19 3.3有机硅价格上涨，新安具备优势 ................................................................................ 21 盈利预测与投资建议 .................................................................................... 26 盈利预测 .......................................................................................................................... 26 投资建议 .......................................................................................................................... 26 风险提示 ...................................................................................................... 27 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 新安股份首次报告 —— 草甘膦-有机硅产业链龙头，业绩有望迎反转 3 图目录 图1：新安股份主要产品 ............................................................................................................... 5 图2：2015年中国农药收入前十强 ............................................................................................... 5 图3：中国有机硅单体名义产业前十强 ......................................................................................... 5 图4：新安股份甘氨酸法草甘膦产业链 ......................................................................................... 7 图5：新安股份以氯甲烷（草甘膦产物）生产有机硅产业链 ......................................................... 8 图6：新安股份产业布局及主要子公司 ......................................................................................... 9 图7：新安股份白南山基地搬迁结束后各子企业协同性将进一步增强 ......................................... 11 图8：2016年草甘膦价格趋势及驱动因素（单位：万元） .......................................................... 12 图9：草甘膦原药供需情况 ......................