行业说明中国|清洁技术可替代能源2015年6月19日可替代能源太阳能需求的增长无济于事多晶硅价格重点介绍我们认为，太阳能需求的前景依然光明。我们认为中国的分期付款可能会增长52％，而日本将可能保持去年的水平。同时，印度似乎准备在未来几年内加快其光伏装置的安装。我们预计全球光伏安装量将同比增长29％至52GW。但是，我们对多晶硅价格不太乐观，因为新产能将限制复苏的前景。2015年的增长主要由亚洲带动。在亚洲和美国的强劲需求推动下，我们预计2015年光伏装机量将增长29％至52GW。在亚洲，我们预计中国的PV装机量将增长52％，达到16GW，印度的PV装机量将增长170％+，达到2GW。我们预计日本的光伏分期付款将达到约10GW，或同比增长3％。我们预计美国的光伏装机量将同比增长37％至8.5GW。 2016年，我们预测2016年光伏装机量将增长15％，达到60GW。中国将再次成为最大的太阳能市场。NEA已为2015年设定了17.8GW的宏伟目标。与上一年不同，2015年目标并未为公用事业规模和分布式发电项目设定具体目标，我们认为这将为开发商提供更大的灵活性。我们预计中国的新安装将再次低于NEA的目标，到2015年年底将达到16GW。根据我们与数个项目开发商的讨论，公司对实现各自的2015年目标充满信心。然而，目前看来，他们正在建设的目标能力不到一半，其余的定于2015年下半年开始建设。日本和美国市场保持强劲。在日本，我们预计需求将保持健康，因为FiT计划下有超过50GW的已批准管道项目。我们认为大型管道足以维持新项目，并预计日本的新光伏安装量将在2015年和2016年达到9-10GW。在美国，我们预计美国的光伏需求将强劲，因为开发商会赶在2016年底联邦投资税收抵免（ITC）截止日期之前完成项目。我们预计2015年新安装的太阳能将达到8.5GW和10GW和2016年。上半年多晶硅价格令人失望。根据PV Insight的数据，年初至今多晶硅价格下跌20％至15.4美元/千克。我们认为这种下降是由于库存过多，新增产能和季节性疲软所致。 BP表示，2014年光伏分期付款仅同比增长4％，低于我们的估计。全球需求低于预期可能已转化为整个价值链中积累的库存。我们估计多晶硅制造商去年的产能增加了14％。此外，据中国光伏产业联盟称，一些较小的中国制造商在技术升级后重新开始运营。下半年限制复苏的新能力。在下半年，由于季节性需求和最后一批批准的多晶硅进口到期，价格可能会小幅回升，但这种回升可能会受到限制。除了去年下半年新增产能外，我们预计今年还会新增更多产能。根据已公布的计划和与上市公司的讨论，我们预测多晶硅制造商到2015年底将增加72kt的新产能，同比增长21％。我们预计2015年多晶硅价格约为每公斤17美元，同比下降约20％。下游仍然更具吸引力。如果继续执行下游业务，我们将继续相信投资者可以在太阳能价值链中找到最长期的可持续价值。但是，我们认为下游的期望并未完全反映在公司的估值中。保利协鑫，JKS和TSL的股价目前分别以2016年预期市盈率10倍，7倍和10倍交易，估值具有吸引力。CFA方志强*资产分析师+852 3743 8074 jfong@jefferies.com刘华*股权合伙人+852 3743 8082 howard.lau@jefferies.com*杰富瑞香港有限公司杰富瑞（Jefferies）致力于与研究报告中涵盖的公司开展业务往来。因此，投资者应注意，Jefferies可能存在利益冲突，可能会影响本报告的客观性。投资者应将此报告视为做出投资决定的唯一因素。请参阅本报告第9至12页上的分析师证明，重要的披露信息以及有关非美国分析师身份的信息。中国证券研究 清洁技术可替代能源2015年6月19日第PAGE页2 共12CFA方志强，股票分析师，+ 852 3743 8074，jfong @ jefferies.com请参阅本报告第9至12页的重要披露信息。全球光伏需求展望我们认为，2015年亚洲光伏分期付款的前景一片光明。我们认为中国的分期付款可能会增长52％，日本将可能保持去年的水平。同时，印度似乎准备在未来几年内加快其光伏装置的安装。我们预计全球光伏安装量将同比增长29％至52GW。尽管我们对光伏分期付款的前景持乐观态度，但我们对多晶硅价格并不乐观。今年到目前为止，多晶硅价格一直低迷，我们预计下半年的任何复苏都将受到限制。我们假设多晶硅价格约为每公斤17美元，与我们在协鑫能源（3800 HK）的假设相符。2015年的增长主要由亚洲推动在亚洲和美国的强劲需求推动下，我们预计2015年光伏装机量将增长29％至52GW。在亚洲，我们预计中国的PV装机量将增长52％，达到16GW，印度的PV装机量将增长170％+，达到2GW。我们预计日本的光伏分期付款将达到约10GW，或同比增长3％。我们预计美国的光伏装机量将同比增长37％至8.5GW。 2016年，我们预测2016年光伏装机量将增长15％，达到60GW。表1：全球太阳能光伏安装量（兆瓦） 2012A 2013A 2014A 2015E 2016E中国兆瓦3,70010,83910,56016,00018,000德国兆瓦7,6043,3001,9001,5001,500我们兆瓦3,3614,7516,2018,50010,000意大利兆瓦3,3361,620386500500日本兆瓦1,8296,9689,70110,0009,000澳大利亚兆瓦1,030811910900900印度兆瓦6951,1447422,0004,000英国兆瓦9241,0332,4482,8003,000法国兆瓦1,0666439271,0001,200其他兆瓦7,3137,4826,4718,73511,793总兆瓦30,85838,59040,24651,93559,893同比变化纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维中国%48.0%192.9%-2.6%51.5%12.5%德国%1.6%-56.6%-42.4%-21.1%0.0%我们%78.0%41.4%30.5%37.1%17.6%意大利%-64.1%-51.4%-76.2%29.5%0.0%日本%41.1%280.9%39.2%3.1%-10.0%澳大利亚%27.8%-21.3%12.2%-1.1%0.0%印度%55.6%64.6%-35.1%169.5%100.0%英国%2.0%11.8%137.0%14.4%7.1%法国%-39.4%-39.6%44.2%7.8%20.0%其他%108.9%2.3%-13.5%35.0%35.0%总%3.2%25.1%4.3%29.0%15.3%作为一个 ％纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维中国%12.0%28.1%26.2%30.8%30.1%德国%24.6%8.6%4.7%2.9%2.5%我们%10.9%12.3%15.4%16.4%16.7%意大利%10.8%4.2%1.0%1.0%0.8%日本%5.9%18.1%24.1%19.3%15.0%澳大利亚%3.3%2.1%2.3%1.7%1.5%印度%2.3%3.0%1.8%3.9%6.7%英国%3.0%2.7%6.1%5.4%5.0%法国%3.5%1.7%2.3%1.9%2.0%其他%23.7%19.4%16.1%16.8%19.7%总%100.0%100.0%100.0%100.0%100.0%资料来源：BP，EPIA，Jefferies估计 清洁技术可替代能源2015年6月19日第PAGE页3 共12CFA方志强，股票分析师，+ 852 3743 8074，jfong @ jefferies.com请参阅本报告第9至12页的重要披露信息。图4：全球太阳能光伏安装兆瓦60,00050,00040,00030,00020,00010,0000图5：全球太阳能光伏安装% 100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%资料来源：BP，IEA，EPIA，Jefferies估计资料来源：BP，IEA，EPIA，Jefferies估计中国–继续成为全球光伏市场的主要驱动力我们相信中国将再次成为最大的太阳能市场。 NEA已设定了雄心勃勃的2015年目标17.8GW，比2014年目标14GW和2014年实际分期付款10.5GW分别高出27％和69％。新目标包括1.5GW的光伏项目用于扶贫，其中包括中央政府提供的硬件采购成本。 17.8GW的目标将使中国的总容量达到46GW，远远超过2015年最初设定的35GW的目标。与上一年不同，2015年的目标并未为公用事业规模和分布式发电项目设定具体目标，我们认为这将为开发商提供更大的灵活性。我们认为，2015年尚未开始发电分销。我们认为，中国2015年的光伏装机量可能不足。根据NEA的数据，2014年中国的并网光伏安装量为10.6GW，其中包括DG项目安装量约2GW，未达到14GW的目标，其中包括DG的8GW和公用事业规模的6GW。尽管根据NEA的数据，中国在2015年第一季度已连接了超过5.0GW的太阳能容量，但我们认为很大一部分是去年年底已建成并完成的项目。我们预计在中国的新安装将再次未能达到NEA的目标，到年底将达到16GW。我们已与主要的光伏项目开发商进行了检查，这些开发商包括协鑫新能源（451 HK，NC），顺丰光伏（1165 HK，NC），联合光伏（686 HK，NC），兴业太阳能（750 HK，NC）和信义光能（ 968 HK，北卡罗来纳州），有关其光伏项目开发的进展。尽管他们有信心今年能够实现各自的目标，但我们认为目前只有不到一半的目标产能正在建设中，其余的有望在2015年下半年开始建设，但任何发展上的延误都可能导致中国错过其年度目标再来一次。表1：2015年计划新增产能新贫穷兆瓦容量缓解项目河北省1,200300山西省650200内蒙古800辽宁省300吉林省300黑龙江省300江苏省1,000浙江省1,000安徽省1,000400福建400江西省600山东省800河南600其他澳大利亚印度日本中国意大利德国我们其他印度澳大利亚日本中国意大利德国我们纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维纳米纤维 第PAGE页4 共12CFA方志强，股票分析师，+ 852 3743 8074，jfong @ jefferies.com请参阅本报告第9至12页的重要披露信息。清洁技术可替代能源2015年6月19日表1：2015年计划新增产能新贫穷兆瓦容量缓解项目湖北500湖南400粤900广西350海南200四川省600贵州省200云南600陕西省800甘肃500250青海1,000150宁夏1,000200新疆1,300新疆生产建设兵团500总17,800资料来源：国家能源局杰富瑞日本-削减上网电价补贴计划引发太阳能项目激增2014年的新装机9.7GW超出了我们的预期。我们预计，由于开发商急于在2H15降低上网电价之前完成项目，日本将在2015年继续成为第二大光伏市场。 3月，日本经济产业省（METI）宣布将可再生能源的上网电价分成两步，从2015年4月1日至7月1日生效。鉴于太阳能系统成本的下降以及日本容量系数的提高， METI将大于10kW的太阳能项目的上网电价降至¥27 / kWh，将小于10kW的太阳能项目的上网电价降至¥33 / kWh。尽管我们预计某些已批准的FiT光伏项目将被取消，但我们预计，由于FiT计划下有超过50GW的已批准项目，日本的光伏安装将在2015年维持在类似水平。我们认为大型管道足以维持几年的新安装，我们预计2015年和2016年日本的新光伏安装量将达到9.0-10.GW。我们在下面总结了新的日本太阳能FiT。表4：日本的太阳能上网电价不含税（日元/ kWh）采购期2014年度2015年度（4月-6月）2015年度（七月）非家用10kW或更高20年322927家用小于10kW10年373333家用功率低于10kW（必需