事件点评：收购夏洛特工厂，获得美国生产基地，进军管控类药品

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 收购夏洛特工厂，获得美国生产基地，进军管控类药品 ——华海药业（600521）事件点评 2016年12月07日 强烈推荐/维持 华海药业 事件点评 事件： 2016年12月6日，华海发布公告，华海美国子公司普霖斯通（Prinston Pharmaceutical,Inc.）与Par Pharma的子公司Generics International和Vintage达成交易，收购Par公司位于夏洛特的工厂100%的股权，收购价1400万美元。 夏洛特工厂拥有制剂生产产能 70 亿片， 可生产对乙酰氨基酚类、治疗多动症类产品等精神和麻醉管控类产品，且通过了FDA、DEA 等的认证，在当地FDA、 DEA拥有良好的信誉。 主要观点： 1．布局美国生产基地，强化供应链 此次收购夏洛特工厂，使华海拥有了在美国的生产基地，扩增美国制剂产能，进一步完善了华海在美国的整套制剂产销水平。 2、新增16个ANDA文号，产品梯队大幅扩增 此前华海已经拥有27个ANDA文号，此次收购的夏洛特工厂则持有16个文号（公司公告披露其持有16个ANDA，但夏洛特工厂目前在FDA橘皮书查不到ANDA批文，我们推断批文应该在Par Pharma名下，Par Pharma及其子公司持有ANDA 300余个，目前暂未明确哪些归属夏洛特工厂，待橘皮书里面这16个ANDA归属到Prinston名下之后，我们后续会持续跟进新增ANDA的竞争格局等)，华海的制剂产品梯队大幅扩增，产能和销售推广方面将实现规模经济效应，制剂出口产业结构进一步优化，中国制剂出口龙头的地位进一步巩固，预计海外营业收入将获得突破性增长。 张金洋 010-66554035 zhangjy @dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480516080001 联系人：胡偌碧 010-66554044 hurb@dxzq.net.cn 交易数据 52周股价区间（元） 15.98-27.49 总市值（亿元） 245.85 流通市值（亿元） 241.44 总股本/流通A股（万股） 104305/102433 流通B股/H股（万股） / 52周日均换手率 0.66 52周股价走势图 资料来源：WIND，东兴证券研究所 相关研究报告 1、《华海药业（600521）2016年中报点评：业绩暂时受子公司和费用双重拖累，制剂出口龙头增长逻辑不变》2016-08-08 2、《国际化行业深度报告：国际舞台帷幕拉开，制剂先锋巉然崛起》2016-12-01 -21.2%-1.2%18.8%38.8%58.8%12-82-84-86-88-810-8华海药业 沪深300 P2 东兴证券事件点评 华海药业（600521）：收购夏洛特工厂，获得美国生产基地，进军管控类药品 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES3、进军管控类药品丰富产品线，制剂水平向高端化前进 夏洛特工厂拥有对乙酰氨基酚类、治疗多动症类产品等精神和麻醉管控类产品的生产资质。管控药品是在美国药品市场上市进入壁垒相对较高的领域，加之可以拿到政府的订单，因而能够享有较为优厚的定价水平。华海此次获得管控类药品资格，有望进一步提升美国制剂市场的利润率水平，实现明显的利润增厚。 4、制剂出口+海外并购路径&反哺国内市场逻辑验证，未来值得期待 11月29日我们发布制剂出口深度报告认为“制剂出口+海外并购”的印度模式是最值得当前中国药企借鉴的国际化战略。 我们认为若对合适的海外公司进行直接并购，则可以尽快地以相对合适的成本高效开拓海外市场。同时并购可以迅速丰富公司产品线。海外并购是公司国际化战略推进的重要先导指标。 国际化优质企业的国内制剂业务未来有望借政策之风迎来快速发展，将受益于一致性评价、优先审评、和招标优势（反哺国内业务从而进一步带来利润弹性、估值弹性、发展空间）。 12月2日CDE发布第十二批《拟纳入优先审评程序药品注册申请的公示》，华海缬沙坦列入优先审评，印证我们反哺国内市场逻辑。未来期待更多国内品种受益例如草酸艾司西酞普兰及缬沙坦。（表1） 表 1: 华海ANDA产品对应国内原料药及制剂获批情况 CFDA批准原料药 CFDA批准制剂 ANDA 盐酸帕罗西汀 盐酸帕罗西汀片 帕罗西汀片 奈韦拉平 奈韦拉平片 奈韦拉平片 氯沙坦钾 氯沙坦钾片（0.1g，50mg） 氯沙坦钾片 厄贝沙坦 厄贝沙坦片 厄贝沙坦片 利培酮 利培酮片，利培酮分散片（1mg，2mg） 利培酮片 赖诺普利 赖诺普利片（5mg，10mg） 赖诺普利片 氢氯噻嗪 厄贝沙坦氢氯噻嗪片 赖诺普利氢氯噻嗪片 厄贝沙坦氢氯噻嗪片 拉莫三嗪 拉莫三嗪缓释片 草酸艾司西酞普兰 草酸艾司西酞普兰片 缬沙坦 已纳入优先审评 缬沙坦片 盐酸罗匹尼罗片 盐酸贝那普利片 盐酸多奈哌齐片 美索巴莫片 左乙拉西坦片 左乙拉西坦缓释片 盐酸安非他酮缓释片 资料来源：东兴证券研究所 东兴证券事件点评 华海药业（600521）：收购夏洛特工厂，获得美国生产基地，进军管控类药品 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES今日华海发布海外并购公告，印证我们制剂出口路径选择逻辑。我们认为华海制剂出口结合海外并购的国际化路径越来越清晰，国际化巨头之路稳步推进。 结论： 我们预计公司2016-2018年归母净利润分别为5.22亿元、6.63亿元、8.76亿元，增速分别为18.00%、26.95%、32.18%。EPS分别为0.50元、0.64元、0.84元，对应PE分别为46x，36x，28x。我们认为此次收购标志着华海在国际化方向取得了重大进展，此次收购美国夏洛特工厂是美国市场的一步大棋，突越式地实现产品线进一步丰富，并且介入高利润的管控药品领域，中国制剂出口龙头的地位愈发稳固。华海制剂出口结合海外并购的国际化路径越来越清晰，国际化巨头之路稳步推进。我们看好公司长期发展，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： ANDA获批进度不达预期；并购整合进度低于预期 P4 东兴证券事件点评 华海药业（600521）：收购夏洛特工厂，获得美国生产基地，进军管控类药品 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 流动资产合计 2357 2832 3435 4231 5302 营业收入 2585 3500 4319 5356 6753 货币资金 527 602 777 964 1216 营业成本 1430 1777 2327 2862 3578 应收账款 789 1037 1183 1467 1850 营业税金及附加 10 28 22 27 34 其他应收款 13 13 16 20 25 营业费用 274 448 497 621 763 预付款项 35 40 41 43 45 管理费用 526 714 821 1018 1283 存货 786 1077 1345 1654 2068 财务费用 31 -6 0 0 0 其他流动资产 184 21 28 28 28 资产减值损失 17.75 48.98 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 2154 2684 2507 2365 2220 公允价值变动收益 -17.20 1.60 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 28.33 1.60 0.00 0.00 0.00 固定资产 1204 1600 1499 1411 1340 营业利润 307 493 653 829 1095 无形资产 328 393 354 315 275 营业外收入 17.67 41.51 0.00 0.00 0.00 其他非流动资产 22 36 36 36 36 营业外支出 12.09 10.82 0.00 0.00 0.00 资产总计 4510 5515 5943 6596 7522 利润总额 313 524 653 829 1095 流动负债合计 1197 1682 1335 1425 1606 所得税 56 87 131 166 219 短期借款 497 838 314 188 152 净利润 257 437 522 663 876 应付账款 196 351 384 515 617 少数股东损益 -9 -6 0 0 0 预收款项 24 10 11 11 12 归属母公司净利润 266 442 522 663 876 一年内到期的非流动负债 0 25 25 25 25 EBITDA 806 1055 793 971 1240 非流动负债合计 47 113 114 114 114 EPS（元） 0.34 0.56 0.50 0.64 0.84 长期借款 0 0 0 0 0 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E 负债合计 1244 1795 1449 1539 1720 成长能力 少数股东权益 45 129 129 129 129 营业收入增长 12.57% 35.41% 23.39% 24.01% 26.10% 实收资本（或股本） 786 793 1043 1043 1043 营业利润增长 -23.13% 60.43% 32.36% 26.95% 32.18% 资本公积 918 1031 1031 1031 1031 归属于母公司净利润增长 18.00% 26.95% 18.00% 26.95% 32.18% 未分配利润 1264 1541 1776 2074 2469 获利能力 归属母公司股东权益合计 3221 3591 4365 4928 5673 毛利率(%) 44.68% 49.22% 46.11% 46.57% 47.02% 负债和所有者权益 4510 5515 5943 6596 7522 净利率(%) 9.93% 12.48% 12.09% 12.38% 12.97% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 5.89% 8.02% 8.79% 10.05% 11.65% 2014A 2015A 2016E 2017E 2018E ROE(%) 8.24% 12.32% 11.96% 13.45% 15.44% 经营活动现金流 329 195 411 413 419 偿债能力 净利润 257 437 522 663 876 资产负债率(%) 28% 33% 24% 23% 23% 折旧摊销 467 568 0 142 145 流动比率 1.97 1.68 2.57 2.97 3.30 财务费用 31 -6 0 0 0 速动比率 1.31 1.04 1.57 1.81 2.01 应收账款减少 0 0 -146 -284 -383 营运能力 预收帐款增加 0 0 1 1 1 总资产周转率 0.58 0.70 0.75 0.85 0.96 投资活动现金流 102 -399 36 0 0 应收账款周转率 4 4 4 4 4 公允价值变动收益 -17 2 0 0 0 应付账款周转率 11.45 12.79 11.74 11.91 11.93 长期股权投资减少 0 0 8 0 0 每股指标（元） 投资收益 28 2 0 0 0 每股收益(最新摊薄) 0.34 0.56 0.50 0.64 0.84 筹资活动现金流 -43