金融期货策略日报（国债）：政策传导不利经济依旧疲弱，期债仍有机会

投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 金融期货 研究员： 张革 021-61017300-811 zhangge@citicsf.com 从业资格号 F3004355 投资咨询资格号 Z0010982 研究员： 杜昊 0755-83241191 duhao@citicsf.com 从业资格号 F3000916 研究助理： 姜沁 021-61017300-819 jiangqin@citicsf.com 从业资格号 F3005640 研究助理： 高骐 021-61007300-811 gaoqi@citicsf.com 从业资格证 F3010005 中信期货研究|金融期货策略日报（国债） 2015-05-21 政策传导不利经济依旧疲弱，期债仍有机会 策略摘要 期债昨日延续震荡，5月汇丰PMI虽低于预期，但市场对于疲弱经济面预期较为充分，单纯数据难以带动期债上行，5年期主力TF1509收盘报97.895，跌0.17%，市场交投情绪一般成交量小幅下降。10年期主力T1509收盘报96.675，跌0.18%。期现价差回归合理区间，另外昨日现券端收益率变动不大，国债收益率曲线整体略微下行，而国开行走势相左。 期现套利方面，移仓期间5年期合约IRR波动，主力TF1509活跃CTD为140013.IB，收盘IRR报8.9405%，10年期主力T1509IRR为4.9369%。期限价差小幅走扩至0.625。 一级市场昨日招标发行59亿新疆地方债，期限同样为3、5、7、10，投标区间也同江苏债为招标日前1-5个工作日，国债收益率曲线同期限收益率算数平均值与上浮15%之间。从招标结果看，因发行量较小以及非市场因素持续中标基本为投标区间下限。另外，口行增发三期金融债，从结果以及需求上看，中标符合预期，较为平稳，未受地方债发行挤压。 经济方面，昨日公布5月汇丰制造业PMI初值，较4月终值回升0.2%至49.1%，但仍旧低于市场的预期以及荣枯线之下，持续宽松的政策并没有带动经济面的企稳，政策仍需发力。生产端，生产指数大幅下跌至48.4%，中小企业受外贸影响较多，生产前景仍旧堪忧。需求端，新订单指数小升，同时近期房地产销售数据表现较优，但受制于库存压力，短期仍难传导至投资端，整体制造业需求仍旧偏弱。价格方面，购进产出价格双双回升，5月油价反弹预计PPI跌幅收窄，而库存方面，库存结构略有改善原材料库存上升产成品库存下降，但仍未看到去库存过程的结束。高频的发电耗煤数据同样偏弱 策略建议： 持续注意曲线短端的反弹风险，长端收益率在经济疲弱政策宽松的加持下未来仍有下行空间。期债方面，可轻仓多单并以5年期主力为主，而未来5年期跨期价差预计会继续拉大。 关注因子： 1.经济面：5月汇丰PMI制造业初值仍弱，去库压力持续； 2.资金面：短期资金利率接近底部，关注月末财税上缴； 3.政策面：需具体关注地方债纳入抵押框架的政策落地时间。 中信期货研究|策略日报（国债） 2015年5月21日 2 / 7 债市基本面分析 （1）期债昨日延续震荡，5月汇丰PMI虽低于预期，但市场对于疲弱经济面预期较为充分，单纯数据难以带动期债上行，5年期主力TF1509收盘报97.895，跌0.17%，市场交投情绪一般成交量小幅下降。10年期主力T1509收盘报96.675，跌0.18%。 （2）期现套利方面，5年期主力基差回归相对合理区间，对应CTD券为140013.IB，收盘IRR报4.9437%，10年期主力T1509对应CTD为140029.IB，IRR小降至3.8667%。 （3）现券端昨日收益率变化不大，但国债与国开债走势相左。1年期、3年期、5年期国债收益率分别跌0.18、0.48以及0.46bp，长期10年期收益率跌0.25bp至3.4257%。国开债方面，1年期、5年期收益率分别升1.57、2.04bp，长期10年期升2.5bp至3.9804%。 （4）一级市场方面，昨日招标发行59亿新疆地方债，期限同样为3、5、7、10，投标区间也同江苏债为招标日前1-5个工作日，国债收益率曲线同期限收益率算数平均值与上浮15%之间。从招标结果看，因发行量较小中标基本为投标区间下限。具体来看，新疆3年期地方债中标利率为2.84%(投标区间为2.84%-3.26%)，5年期中标利率3.07%(投标区间为3.07%-3.53%)，7年期中标利率3.37%(投标区间为3.37%-3.88%)，10年期中标利率3.41%(投标区间为3.41%-3.92%)。另外，口行增发三期金融债，3年期中标收益率为3.4424%，7年期为4.0043%，10年期为4.0550%。从结果以及需求上看，中标符合预期，较为平稳，未受地方债发行挤压。 （5）货币市场方面，进入月末短期资金小幅反弹。Shibor报价方面隔夜、1w利率分别升0.1、1.2bp，2w利率跌1.1bp，中期3M利率继续下跌5.7bp至3.0140%。银行间质押式回购加权利率方面，1天、7天利率升0.1、1.8bp、14天利率降0.4bp （6）昨日公布5月汇丰制造业PMI初值，较4月终值回升0.2%至49.1%，但仍旧低于市场的预期以及荣枯线之下，持续宽松的政策并没有带动经济面的企稳，政策仍需发力。生产端，指数大幅下跌至48.4%，中小企业受外贸影响较多，生产前景仍旧堪忧。需求端，新订单指数小升，同时近期房地产销售数据表现较优，但受制于库存压力，短期仍难传导至投资端，整体制造业需求仍旧偏弱。价格方面，购进产出价格双双回升，5月油价反弹预计PPI跌幅收窄，而库存方面，库存结构略有改善原材料库存上升产成品库存下降，但仍未看到去库存过程的结束。高频的发电耗煤数据同样偏弱，制造业难见企稳。 中信期货研究|策略日报（国债） 2015年5月21日 3 / 7 期债现货市场 表1: 国债收益率变化 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y 50Y 最新 2.4373 2.8446 3.1151 3.3874 3.4257 3.7153 3.9651 4.1251 4.2107 日变化 -0.18 -0.48 -0.46 -0.44 -0.25 -0.25 -1.96 -1.21 -1.33 周变化 9.33 7.65 6.43 3.15 3.5 3.5 -2.69 -1.03 -1.15 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 1： 国债收益率曲线 单位：bp 图 2： 国债利率走势 单位：% 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 表2: 国开债收益率变化 1Y 3Y 5Y 7Y 10Y 15Y 20Y 30Y 50Y 最新 2.7239 3.4437 3.7087 4.0015 3.9804 4.3455 4.6836 4.8890 5.0531 日变化 1.57 2.49 2.04 -0.38 2.5 2.49 2.49 2.49 2.49 周变化 10.96 8.01 11.06 11.94 17.66 10.87 7.51 7.33 7.33 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 3： 政策性金融债收益率曲线（国开行） 单位：bp 图 4： 政策性金融债利率走势（国开行） 单位：% 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 -3-2-1022.533.544.51Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y15Y20Y30Y40Y50Y日环比（右轴）2015-05-212015-05-202.53.54.55.52014/07/232014/08/132014/09/032014/09/242014/10/152014/11/052014/11/262014/12/172015/01/072015/01/282015/02/182015/03/112015/04/012015/04/222015/05/131Y3Y5Y7Y10Y-1-0.500.511.522.532.533.544.555.51Y2Y3Y4Y5Y6Y7Y8Y9Y10Y15Y20Y30Y50Y日环比（右）2015-05-212015-05-202.53.54.55.52014/07/232014/08/132014/09/032014/09/242014/10/152014/11/052014/11/262014/12/172015/01/072015/01/282015/02/182015/03/112015/04/012015/04/222015/05/131Y3Y5Y7Y10Y 中信期货研究|策略日报（国债） 2015年5月21日 4 / 7 市场流动性观察 图 5： Shibor利率 单位：% 图 6： Shibor日变化 单位：bp 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 7： 银行间质押式回购加权利率 单位：% 图 8： 银行间质押式回购加权利率日变化 单位：bp 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 图 9： 票据直贴利率 单位：% 图 10： 公开市场操作统计 数据来源：Wind 中信期货研究部 数据来源：Wind 中信期货研究部 012345672014/072014/082014/092014/102014/112014/122015/012015/022015/032015/04隔夜2w1M-10.0-8.0-6.0-4.0-2.00.02.0隔夜1W2W1M3M6M9M1Y日变化012345672014/072014/082014/092014/102014/112014/122015/012015/022015/032015/041天7天14天-25.0-20.0-15.0-10.0-5.00.05.01天7天14天21天1M2M3M日变化2.53.54.55.56.52014/082014/092014/102014/112014/122015/012015/022015/032015/042015/05珠三角长三角中