2015年5月5日 敬请参阅最后一页特别声明 - 1 - 证券研究报告 中国经济 托底政策带动经济略微企稳 中国经济月度预测（2015年5月） 高频数据显示经济增长势头在4月份略有改善。宽松政策下，经济增长呈现一定改善势头。从高频数据看，六大发电集团耗煤量同比跌幅从3月的22.2%收窄至4月的8.8%，钢铁等行业产能利用率止跌回升，生产面出现回暖迹象。房地产政策调整与货币政策持续宽松环境下，房地产销售持续回升，30大中城市销售面积同比增速从3月零增长附近回升至4月的22.2%。经济供需双方在稳增长政策下均出现企稳迹象，但整体依然疲弱，回暖并不稳固，经济稳定回升需要宽松政策继续保驾护航。 托底政策带动基建投资增长加速，成为经济企稳的关键动力。稳增长政策下3月当月基础设施建设投资同比增速回升至24.4%，较前两月回升3.6个百分点。随着经济下行压力持续，基础设施建设将继续成为稳增长的关键抓手。事实上，去年下半年以来，财政政策持续偏紧，特别是考虑到地方政府融资体制改革和土地出让收入下降限制地方政府财力，并加大经济下行压力。财政政策迫切需要转变方向，4月末政治局会议提出实施积极的财政政策，而债务置换的实施将增加地方政府融资能力。经济持续疲弱将推动政府加大托底政策力度，未来财政支出的增加将推动基建投资持续增长，成为经济企稳关键动力。 地产政策放松之后，地产销售明显复苏，但向地产投资的传导仍然存在不确定性。2014年下半年以来地产政策持续宽松，限购限贷以及房地产税收等政策友好度上升和降息降准等宽松货币政策推动下，房地产销售从3月末以来出现持续回升，其中尤以一线城市上涨最为明显。然而地产复苏能否传导至投资依然存在不确定性。由于股市高涨行情挤压实体经济资金供给，房地产投资与资金来源之间存在持续列差。房地产销售显著回暖可能减缓地产投资下行压力，但能否带动投资回升尚存在不确定性。 食品价格上涨带动CPI回升至2%附近。猪肉与蔬菜价格上涨推动食品价格快速上升，将拉动CPI显著回升。商务部食品价格指数中猪肉在4月份累计上涨3.0%，而受天气因素影响，4月蔬菜价格累计上涨1.2%。食品价格上行将推动4月CPI同比出现回升，我们预期可能上升至1.8%。然而居民收入下降限制消费需求以及工业品持续通缩传导效应下，通胀难以持续性回升。 货币政策仍然将维持宽松态势。经济下行压力的延续将推动货币政策持续宽松。在常规的宽松政策之外，货币当局存在采用创新性货币政策工具的可能。事实上，由于经济结构与金融系统深层次矛盾，去年上半年以来货币政策延续定向宽松基调，在银行体系存在流动性堰塞湖情况下通过PSL等方式向实体经济注入资金，未来定向宽松货币政策将持续。同时，经济疲弱将推动传统型宽松政策持续加码，2季度降息和降准的概率均不小。 经济企稳将改变流动性预期，股市“水牛”面临调整压力。本轮牛市是由资金推动的“水牛”行情，建立在经济下行压力加大、货币宽松政策加码、融资推动股市上涨、挤压实体经济资金供给的恶性循环上。而经济企稳将打破这一困境，从两方面改变流动性预期，对融资推动的股市“水牛”行情带来调整压力。一方面，经济企稳将通过改善实体经济回报率吸引资金进入实体经济，特别是房价回升将改变居民资产配置意愿；另一方面，随着经济逐步企稳，宽松政策存在收紧甚至退出的可能，对资金供给带来压力，流动性将有所趋紧。而资金推动的本轮牛市对流动性较为敏感，货币政策的变动将带来股市显著的调整压力。■ 分析师: 徐高 010-56513082 gaoxu@ebscn.com 执业证书编号： S0930512080004 分析师: 杨业伟 010-58452024 yangyewei@ebscn.com 执业证书编号： S0930115040017 关注光大宏观 把握经济脉搏 2015-5-5 中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明 - 2 - 证券研究报告 表格 1. 光大最新月度预测 表格 2. 光大最新季度预测 月度历史数据及光大最新预测预测误差及修正光大上月预测2014-32014-42014-52014-122015-12015-22015-32015-4F2015-5F2015-3F2015-4FCPI同比%2.41.82.51.50.81.41.41.81.7-0.1-0.1PPI同比%-2.3-2.0-1.4-3.3-4.3-4.8-4.6-4.3-4.00.40.4工业增加值真实增速 1/同比%8.88.78.87.9...6.85.66.06.3-0.6-0.5固定资产投资累积名义增速 1/同比%17.617.317.215.7...13.913.513.513.6-0.3-0.5消费品零售名义增速 1/同比%12.211.912.511.9...10.710.210.510.3-0.5-0.3新增人民币贷款亿人民币1049777458708697414700102001190090009000900M1增速同比%5.45.55.73.210.65.62.93.53.4-3.1-2.5M2增速同比%12.113.213.512.210.812.511.611.511.6-0.6-0.5一年期定存%3.003.003.002.752.752.752.502.502.25出口名义增速（美元计价）同比%-6.60.87.09.5-3.348.3-15.03.05.0-25.0-3.0进口名义增速（美元计价）同比%-11.30.7-1.7-2.3-20.0-20.8-12.9-8.00.0-4.92.0贸易顺差亿美元7718535949660060631379460-349-91人民币兑美元中间价（月末值）人民币/美元6.156.166.176.126.146.156.146.116.10-0.04资料来源：CEIC，光大证券1/ 1、2月份数字为1-2月累计增速。注：表格最右两列为最新数据及预测相对上月预测的差异。空格表示差异为零。季度历史数据及光大最新预测预测误差及调整14Q114Q214Q314Q415Q1F15Q2F15Q3F15Q4F15Q1F15Q2F15Q3F15Q4FGDP同比增速同比%7.47.57.37.37.07.17.17.1-0.1CPI（季度平均）同比%2.32.22.01.51.21.61.51.90.2PPI（季度平均）同比%-2.0-1.5-1.3-2.8-4.6-4.0-3.0-1.00.1-0.5工业增加值真实增速同比%8.78.98.07.66.46.3......-0.1固定资产投资累积名义增速同比%17.617.316.115.713.513.6......-0.3消费品零售名义增速同比%11.912.311.911.710.510.5......-0.2新增人民币贷款万亿人民币3.02.71.92.13.73.02.42.00.10.1M1增速（季末值）同比%5.48.94.83.22.94.0......-3.1M2增速（季末值）同比%12.114.712.912.211.612.0......-0.6一年期定存（季末值）%3.003.003.002.752.502.252.252.25-0.25-0.25-0.25出口名义增速（美元计价）同比%-3.54.912.98.54.65.0......-8.7进口名义增速（美元计价）同比%2.01.31.2-1.6-17.8-10.0......-1.8贸易顺差亿美元166859128114951237.........-349人民币兑美元汇率（季末值）人民币/美元6.156.156.156.126.146.156.156.15-0.01资料来源：CEIC，光大证券注：表格最右侧有我们最新预测相比上月预测的变化。空格表示变化为零。 2015-5-5 中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明 - 3 - 证券研究报告 表格 3. 光大最新年度预测 历史数据与最新预测本月调整20082009201020112012201320142015F2015F国际经济美欧日加权平均GDP 1/真实增长，同比%-0.2-4.02.71.21.11.11.52.0美国真实增长，同比%-0.3-2.82.51.62.32.22.42.8-0.3欧元区真实增长，同比%0.4-4.52.01.6-0.7-0.40.81.1日本真实增长，同比%-1.0-5.54.7-0.51.51.50.90.8国际利率汇率美联储联邦基金利率%，年末值0.170.120.180.070.160.090.120.50欧央行再融资利率%，年末值2.501.001.001.000.750.250.050.05美元对欧元汇率美元/欧元，年末值1.391.441.341.291.321.381.211.00国际大宗商品价格石油 2/同比%，年末值36-3628321-1-24-3非能源商品同比%，年末值8-162718-10-1-3-4中国大陆经济实体经济中国GDP真实增长，同比%9.69.210.49.37.77.77.47.1工业增加值真实增长，同比%12.911.015.713.910.09.78.38.0固定资产投资名义增长，同比%26.130.524.523.820.619.615.715.5社会零售品销售总额名义增长，同比%21.615.518.417.114.313.112.012.5通胀CPI同比%5.9-0.73.35.42.62.62.01.5PPI同比%6.9-5.45.56.0-1.7-1.9-1.9-3.0货币政策一年期定存%，年末值2.252.252.753.503.003.002.752.25-0.25新增人民币贷款万亿人民币4.99.67.97.58.28.99.811.0M2同比%，年末值17.827.719.713.613.813.612.212.0对外贸易出口美元计价，同比%17.2-16.031.320.37.97.86.16.0进口美元计价，同比%18.5-11.238.824.94.37.20.53.0贸易顺差亿美元29811957181515492303259038254642经常账户顺差%，占GDP比重9.34.94.01.92.61.92.02.0人民币兑美元中间价人民币/美元，年末值6.836.836.626.306.296.106.126.15资料来源：CEIC，Wind，IMF，光大证券1/ 用中国向这些经济体的出口值作为权重加权。2/ 石油价格为Brent、WTI、Dubai三地现货价均值。注：我们每月都会对预测数字进行重新评估。最新预测相比上月预测的变化放在表格最右侧。空格表示没有变化。 2015-5-5 中国经济预测 敬请参阅最后一页特别声明