14年业绩实现稳健增长，15年业绩有望逐季改善

HeaderTable_User 5017316 5017243 HeaderTable_Stock 601718 买入 investRatingChange.same 13020700 HeaderTable_Excel 东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格，据此开展发布证券研究报告业务。 东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业发展业务关系。因此，投资者应当考虑到本公司可能存在对报告的客观性产生影响的利益冲突，不应视本证券研究报告为作出投资决策的唯一因素。 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 年报点评 【公司·证券研究报告】 Table_Excel1 公司主要财务信息 2013A 2014A 2015E 2016E 2017E 营业收入（百万元） 26,718 22,241 17,135 16,923 17,991 同比增长 0.9% -16.8% -23.0% -1.2% 6.3% 营业利润（百万元） 676 275 400 627 824 同比增长 -10.4% -59.3% 45.5% 56.7% 31.4% 归属母公司净利润（百万元） 948 1,173 1,301 1,472 1,620 同比增长 13.4% 23.8% 10.9% 13.1% 10.1% 每股收益（元） 0.25 0.30 0.34 0.38 0.42 毛利率 8.2% 9.1% 11.9% 12.8% 13.2% 净利率 3.5% 5.3% 7.6% 8.7% 9.0% 净资产收益率 9.1% 10.3% 10.4% 10.7% 10.7% 市盈率（倍） 42.1 34.0 30.6 27.1 24.6 市净率（倍） 3.7 3.3 3.1 2.8 2.5 资料来源：公司数据，东方证券研究所预测，每股收益使用最新股本全面摊薄计算， 14年业绩实现稳健增长，15年业绩有望逐季改善 核心观点 公司14年营收和净利润分别增长-16.76%和23.79%。公司14年实现每股收益0.30元。拟每10股派发现金红利0.46元。 14年公司净利润增长主要来自政策性处置资产收益增加。其中天津3522公司和南京3521公司分别获得约3.12亿元和1.65亿元的土地处置收益。而且公司在今后2-3年内可供开发的土地有预计1500亩左右，为保障公司未来每年的利润指标奠定了良好的基础。 内外部原因导致公司14年营收和扣非后净利润均出现下滑。14年公司军需品、民品和贸易及其他收入分别下降10.94%、13.13%、22.76%，其中军需品下降主要由于军队和武警产品结算期调整导致，预计在15年有望逐步回归正常，民品下降主要由于经济下行压力导致行业需求减少，考虑15年经济下行压力依然较大，因此预计公司民品业务可能继续较为低迷，而贸易及其他收入下降主要由于公司为了有效控制经营风险，主动调整资源贸易规模，考虑到这部分收入毛利率仅为2.01%，因此对公司业绩基本没有影响。 15年一季度业绩虽有下滑，但仍看好公司全年业绩增长。公司15年1季度营收和净利润分别下降41.11%和18.89%，主要由于公司继续大幅调整资源贸易规模所致，同时期间费用刚性也使得公司期间费用率大幅攀升，考虑到公司14年贸易调整的力度是逐季加大的，因此基数效应会使得今年贸易对业绩的负面也会逐季减弱。同时我们预计今年春节后公司军需品订单饱满，加之结算期调整的结束，军需品业务增速有望逐季加快，另外结合奥特莱斯+体育项目的际华目的地中心稳步推进，包括国企改革效应的不断发挥，还有土地资源的保障，因此依然看好公司今年全年的业绩增长。 财务预测与投资建议 我们预计公司15-17年每股收益分别为0.34、0.38、0.42元（15-16年原预测0.27、0.30元），参考可比公司估值水平，给予公司2015年37倍PE，对应目标价12.58元，维持公司“买入”评级。 风险提示 军需品采购低于预期的风险，未来实际获得的土地净收益低于预期的风险。 投资评级 买入 增持 中性 减持 (维持) 股价（2015年04月30日） 10.14元 目标价格 12.58元 52周最高价/最低价 11.13/2.35元 总股本/流通A股（万股） 385,700/385,700 A股市值（百万元） 39,110 国家/地区 中国 行业 纺织服装 报告发布日期 2015年05月04日 股价表现 1周 1月 3月 12月 绝对表现（%） -8.2 41.6 71.9 310.5 相对表现（%） -8.4 24.4 33.6 190.5 沪深300（%）% 0.2 17.3 38.3 120.0 资料来源：WIND、东方证券研究所 证券分析师 糜韩杰 021-63325888*6119 mihanjie@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860512030002 施红梅 021-63325888*6076 shihongmei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860511010001 相关报告 全年净利润有望大概率实现两位数增长经营目标 2014-11-02 公司下半年业绩增长预计有望较上半年进一步改善 2014-08-21 中报业绩有望提速，看好奥特莱斯综合体的长远发展 2014-07-08 -121%0%121%242%362%483%14/0514/0614/0714/0814/0914/1014/1114/1215/0115/0215/0315/04际华集团沪深300际华集团 601718.SH 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 际华集团年报点评 —— 14年业绩实现稳健增长，15年业绩有望逐季改善 2 盈利预测和投资建议 根据公司2014年年报和2015年一季报，我们小幅下调了公司民品业务的收入增速，大幅下调了公司贸易及其他业务收入的增速，同时考虑到期间费用刚性，因此大幅上调了销售费用率和管理费用率，同时考虑到公司在今后2-3年内可供开发的土地有预计1500亩左右，因此小幅上调了公司营业外收入，我们预计公司15-17年每股收益分别为0.34、0.38、0.42元（15-16年原预测0.27、0.30元），参考可比公司估值水平，给予公司2015年37倍PE，对应目标价12.58元，维持公司“买入”评级。 表 1：可比公司 公司 代码 最新价格(元) 每股收益（元） 市盈率 2015/4/29 2014A 2015E 2016E 2014A 2015E 2016E 乔治白 002687 18.15 0.35 0.44 0.53 52.56 41.09 34.26 希努尔 002485 20.53 -0.15 0.12 0.14 -141.00 171.08 146.64 奥康国际 603001 24.69 0.64 0.78 0.94 38.33 31.70 26.32 九牧王 601566 20.22 0.61 0.71 0.80 33.15 28.53 25.21 七匹狼 002029 15.09 0.38 0.39 0.45 39.49 38.25 33.63 最大值 52.56 171.08 146.64 最小值 (141.00) 28.53 25.21 平均数 4.51 62.13 53.21 调整后平均 36.99 37.01 31.40 资料来源：朝阳永续一致预期；东方证券研究所 表 2：核心假设及盈利预测变动分析表 人民币万元（标注除外） 调整前 调整后 2014E 2015E 2016E 2014 2015E 2016E 核心假设 销售费用率 1.91% 1.91% 1.91% 2.12% 2.75% 2.60% 变动 10.75% 43.98% 36.13% 管理费用率 4.00% 3.80% 3.80% 4.62% 5.77% 5.50% 变动 15.45% 51.84% 44.74% 营业外收入 530.76 530.76 530.76 1179.22 1379.22 1379.22 变动 122.18% 159.86% 159.86% 分产品盈利预测 军需品 有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 HeaderTable_TypeTitle 际华集团年报点评 —— 14年业绩实现稳健增长，15年业绩有望逐季改善 3 收入 56412 63182 70763 47850 51678 57879 变动幅度 -15.2% -18.2% -18.2% 毛利率 23.00% 23.00% 23.00% 20% 20% 20% 变动幅度 -12.8% -12.8% -12.8% 民品 收入 81498 89648 98612 88500 88500 91155 变动幅度 8.6% -1.3% -7.6% 毛利率 10.00% 10.00% 10.00% 9% 9% 9% 变动幅度 -6.9% -6.9% -6.9% 贸易及其他 收入 106592 111921 117517 91479 36592 25614 变动幅度 -14.2% -67.3% -78.2% 毛利率 0.91% 0.91% 0.91% 2% 3% 3% 变动幅度 120.9% 229.7% 257.1% 内部抵消数 收入 10659 11192 11752 7864 7864 7864 变动幅度 -26.2% -29.7% -33.1% 毛利率 0.9% 0.9% 0.9% 0% 0% 0% 变动幅度 -69.2% -69.2% -69.2% 其他业务收入 收入 1456 1456 1456 2447 2447 2447 变动幅度 68.1% 68.1% 68.1% 毛利率 31.46% 31.46% 31.46% 28% 28% 28% 变动幅度 -9.9% -9.9% -9.9% 营业总收入 235298 255014 276597 222412 171353 169232 变动幅度 -5.5% -32.8% -38.8% 综合毛利率 9.54% 9.75% 9.96% 9.15% 11.89% 12.76% 变动幅度 -4.2% 21.9% 28.1% 资料来源：东方证券研究所整理 表 3：主要财务数据变动分析表 人民币百万元（标注除外） 调整前 调整后 2014E 2015E 2016E 2014 2015E 2016E 营业收入 23,529.83 25,501.41 27,659.71 22,241 17,135