21年实现稳健增长，期待渠道扩张逐季改善

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2022年04月26日 公司研究●证券研究报告 千禾味业（603027.SH） 公司快报 21年实现稳健增长，期待渠道扩张逐季改善 事件：公司公布2021年年报，2021年公司实现营业收入19.25亿元，同比增长13.7%，实现归母净利润2.21亿元，同比增长7.58%；其中21Q4实现营业收入5.70亿元，同比增长21.0%，实现归母净利润0.89亿元，去年同期亏损0.18亿元。 公司同时公布2022年一季报，22Q1公司实现营业收入4.82亿元，同比增长0.9%，实现归母净利润0.55亿元，同比增长38.5%。 投资要点 ◆ 21Q4实现较快增长，22Q1收入增速承压。21Q4在低价酱油渠道扩张之下公司收入实现较快增长，21/21Q4公司实现营收19.25/5.70亿元，同比分别+13.7%/ +21.0%，分产品来看：21年公司酱油/食醋营收分别为11.82/3.22亿元，同比+12.2%/+10.0%，其中21Q4分别+18.0%/+35.0%；分地区来看：2021年公司全国化布局加速，东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收3.88/1.21/1.80/2.67/9.42亿元，同比+17.3%/+51.7%/+29.4%/+10.4%/+7.3%，其中南部、中部及北部地区实现增长较快。 同时公司22Q1实现营收4.82亿元，同比+0.9%。高基数背景下叠加疫情影响，收入端略有承压。分产品来看：22Q1年公司酱油/食醋营收分别为2.90/0.79亿元，同比-1.3%/+2.6%；分地区来看：22Q1公司东部/南部/中部/北部/西部分别实现营收0.85/0.27/0.43/0.72/2.50亿元，同比-8.0%/-3.1%/+12.6%/+15.7/+1.0%，东部及南部受疫情影响收入略有下滑。预计22年伴随全国点状疫情逐步稳定及精准防控，需求有望边际改善，叠加前期公司积极拓展渠道，从经销商数量上来看，22Q1末公司经销商较年初净增102家至1899家，期待经营情况逐步向好。 ◆ 成本上行背景下，21年/22Q1毛利率有所承压。21年公司毛利率为40.38%，同比-3.47ptcs，销售费用率/管理费用率分别为20.15%/3.38%，同比+3.21/-0.25ptcs，21年公司净利率为11.50%，同比-0.65ptcs；22Q1公司毛利率为34.98%，同比-8.37ptcs，销售费用率/管理费用率分别为15.06%/3.25%，同比-10.63/+0.03ptcs，22Q1公司净利率为11.46%，同比+3.11ptcs。21年毛利率方面由于原材料成本上行及低毛利产品放量有所承压。22Q1由于原材料上行和运输费用增加，从而毛利率有所承压。但在公司广告费用收缩背景下，净利率水平保持稳定。 ◆ 期待需求边际改善，持续释放利润弹性。22年调味品行业在点状疫情逐步稳定之后，行业整体盈利水平有望回升，龙头企业仍将享受集中度提升红利。从公司层面来看：1)零添加酱油作为公司持续聚焦的核心品类，在消费升级和健康化趋势中仍具备较大增长空间；2）公司加大流通渠道拓展力度，以西南、华东为基础逐步向华中、华北推进，并不断加强电商渠道建设，全国化进程也在稳步推进。伴随近期公司新一轮股权激励落地以及产能投放持续，长期看公司业绩向好趋势依旧。 ◆ 投资建议：考虑到疫情影响，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为22.90/27.32/32.77元，同比增长19.0%/19.3%/20.0%；归母净利润 3.08/4.02/4.83亿元，同比增长38.9%/30.7%/20.1%；对应 EPS 分别为0.39/0.50/0.60元，维持食品饮料 | 调味品III 投资评级 增持-A(维持) 股价(2022-04-26) 18.08元 交易数据 总市值（百万元） 14,441.98 流通市值（百万元） 14,441.98 总股本（百万股） 798.78 流通股本（百万股） 798.78 12个月价格区间 15.87/34.19元 一年股价表现 资料来源：WIND数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 13.58 10.88 -17.53 绝对收益 3.43 -5.04 -34.44 分析师 周蓉 SAC执业证书编号：S0910520030001 zhourong@huajinsc.cn 相关报告 千禾味业：业绩符合预期，零添加继续高增 2020-11-02 千禾味业：调味品业务高增，业绩超预期 2020-08-17 千禾味业：疫情影响有限，销售业绩亮眼 2020-04-28 千禾味业：业绩符合预期，费用强化品牌力 2020-04-20 千禾味业：调味品业务表现良好，产能拟继续加码 2019-10-30 -41%-34%-27%-20%-13%-6%1%8%2021!-042021!-082021!-122022!-04千禾味业调味品上证指数 公司快报/调味品 http://www.huajinsc.cn/2 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司“增持-A”投资评级。 ◆ 风险提示：局部地区疫情反复；行业竞争加剧；原材料成本快速上升；食品安全问题等。 财务数据与估值 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,693 1,925 2,290 2,732 3,277 YoY(%) 25.0 13.7 19.0 19.3 20.0 净利润(百万元) 206 221 308 402 483 YoY(%) 3.8 7.6 38.9 30.7 20.1 毛利率(%) 43.8 40.4 38.8 40.6 40.8 EPS(摊薄/元) 0.26 0.28 0.39 0.50 0.60 ROE(%) 10.8 10.7 13.3 15.4 16.3 P/E(倍) 70.2 65.2 47.0 35.9 29.9 P/B(倍) 7.6 7.0 6.3 5.5 4.9 净利率(%) 12.2 11.5 13.4 14.7 14.7 数据来源：WIND数据，华金证券研究所 公司快报/调味品 http://www.huajinsc.cn/3 / 5 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 1062 1139 1521 1865 2467 营业收入 1693 1925 2290 2732 3277 现金 117 197 592 1,016 1,484 营业成本 951 1148 1401 1623 1941 应收票据及应收账款 136 156 246 217 325 营业税金及附加 16 16 19 23 28 预付账款 22 27 52 31 66 营业费用 287 388 355 437 524 存货 395 585 466 436 427 管理费用 61 65 76 94 111 其他流动资产 2 14 5 5 5 研发费用 45 55 80 82 105 非流动资产 1,124 1,259 1,171 1,078 979 财务费用 -3 -3 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 资产减值损失 -90 0 0 0 0 固定资产 827 843 751 659 567 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 105 103 100 97 94 投资净收益 9 9 9 9 9 其他非流动资产 51 29 36 39 35 营业利润 262 270 367 482 578 资产总计 2185 2398 2692 2944 3446 营业外收入 2 4 4 3 3 流动负债 239 276 345 291 431 营业外支出 6 12 7 9 9 短期借款 0 0 0 0 0 利润总额 257 261 364 476 572 应付票据及应付账款 72 86 140 109 183 所得税 51 40 56 74 89 其他流动负债 122 162 122 135 139 税后利润 206 221 308 402 483 非流动负债 49 48 42 46 45 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 206 221 308 402 483 其他非流动负债 49 48 42 46 45 EBITDA 514 357 462 577 673 负债合计 288 324 387 337 477 少数股东权益 0 0 0 0 0 主要财务比率 股本 666 799 799 799 799 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 资本公积 331 199 199 199 199 成长能力 留存收益 917 1076 1307 1609 1971 营业收入(%) 25.0 13.7 19.0 19.3 20.0 归属母公司股东权益 1898 2074 2305 2607 2969 营业利润(%) 13.0 3.1 36.0 31.1 19.9 负债和股东权益 2185 2398 2692 2944 3446 归属于母公司净利润(%) 3.8 7.6 38.9 30.7 20.1 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 43.8 40.4 38.8 40.6 40.8 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 净利率(%) 12.2 11.5 13.4 14.7 14.7 经营活动现金流 378 178 463 516 579 ROE(%) 10.8 10.7 13.3 15.4 16.3 净利润 206 221 308 402 483 ROIC(%) 16.0 16.9 18.4 26.8 35.1 折旧摊销 83 96 95 95 95 偿债能力 财务费用 -3 -3 0 0 0 资产负债率(%) 13.2 13.5 14.4 11.5 13.8 投资损失 -9 -9 -9 -9 -9 流动比率 4.4 4.1 4.4 6.4 5.7 营运资金变动 55 -93 69 28 10 速动比率 2.8 2.0 3.1 4.9 4.7 其他经营现金流 47 -34 0 0 0 营运能力 投资活动现金流 -279 -36 9 9 9 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 1.0 筹资活动现金流 -68 -62 -77 -100 -121 应收账款周转率 11.1 13.2 11.4 11.8 12.1 应付账款周转率 21.9 24.5 20.3 21.9 22.4 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.26 0.28 0.39 0.50 0.60 P/E 70.2 65.2 47.0 35.9 29.9 每股经营现金流(最新摊薄) 0.47 0.22 0.58 0.65 0.73 P/B 7.6 7.0 6.3 5.5 4.9 每股净资产(最新摊薄) 2.38 2.60 2.89 3.26 3.72 EV/EBITDA 47.3 52.7 29.5 22.9 19.0 资料来源：贝格数据华金证券研究所 公司快报/调味品