HOF并表致净利周期性下行，现代百货+医疗养老双主业经营光芒绽放

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_ Title 2015年04月30日 南京新百（600682.SH） Tabl e_Sum m ar y HOF并表致净利周期性下行，现代百货+医疗养老双主业经营光芒绽放 HOF并表致业绩周期性大幅下滑。公司15Q1实现营收32.72亿元，同比增长263.03%（14Q1-Q4增速分别为+18.33%、+5.30%、-2.74%、+388.4%）；归母净利润-1.54亿元，同比减少355.69%（14Q1-Q4增速分别为+26.23%、+27.60%、-48.38%、+514.70%）；扣非后归母净利润-1.54亿元，同比减少366.66%；EPS -0.43元，同比减少352.94%；加权平均ROE为-9.12%，同比减少13.36个百分点。报告期内，营收增长和净利大幅下降主要是受HOF周期性业绩波动影响，一季度为HOF传统淡季，销售费用高企导致净利为负。 现代百货、医疗养老双布局，可爱深红爱浅红。公司定位于现代百货+医疗养老双主业。现代百货方面，通过收购HOF实现由联营向商品经营的转型，即引入买手制和自有品牌，丰富和营造现代消费场景，将线上和线下相融合，既注重线下的发展，也关注线上的运营。养老领域，集团旗下拥有Natali与安康通。医疗领域，集团旗下拥有江苏省人民医院徐州分院，共有1400余张床位（新分院建设完成将增加1500余张床位），徐州医院将成为公司发展养老业务的重要后台资源。此外，不排除通过并购获取更多的医院资产。 维持盈利预测，维持买入-A评级。公司是三胞集团的重要资产证券化平台。公司定位于实现双主业开花，一方面由传统百货向现代百货转型，另一方面致力于打造集团医疗养老产业平台。Natali（中国）的设立标志着正式进军养老产业。近年来三胞集团在医疗、养老、大健康领域早有布局，旗下安康通、Natali、徐州三院等相关资产扩张与整合思路愈发清晰，未来将注入上市公司，成长空间明确。预计公司15-17年EPS分别为1.69元、2.12元、2.77元，对应PE分别为32倍、26倍、20倍，维持买入-A评级。 风险提示：资产注入进程低于预期。 Table_Exc el1 摘要(百万元) 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,353.4 7,825.2 18,977.4 21,796.2 24,066.2 净利润 135.2 400.4 722.3 907.7 1,184.0 每股收益(元) 0.38 1.12 1.69 2.12 2.77 每股净资产(元) 3.88 4.93 7.13 8.75 10.58 盈利和估值 2013 2014 2015E 2016E 2017E 市盈率(倍) 80.8 27.3 18.0 14.4 11.0 市净率(倍) 7.8 6.2 4.3 3.5 2.9 净利润率 4.0% 5.1% 3.8% 4.2% 4.9% 净资产收益率 9.2% 27.6% 26.9% 26.8% 28.2% 股息收益率 0.3% 0.0% 1.7% 2.1% 2.7% ROIC 12.3% 34.4% 19.9% 24.4% 31.1% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Bas eInf o 公司快报 证券研究报告 百货 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价 65.62元 股价（2015-04-29） 54.68元 Table_ Mar ketIn fo 交易数据 总市值（百万元） 19,593.03 流通市值（百万元） 19,573.26 总股本（百万股） 358.32 流通股本（百万股） 357.96 12个月价格区间 11.52/56.20元 Tabl e_Ch ar t 股价表现 资料来源：Wind资讯 Table_C han geRat e % 1M 3M 12M 相对收益 61.33 196.09 248.57 绝对收益 81.54 233.21 369.76 Table_Au tho r 张龙 分析师 SAC执业证书编号：S1450511020030 zhanglong@essence.com.cn 021-68766113 Table_C ontac ter 报告联系人 张璐芳 021-68766135 zhanglf2@essence.com.cn Tabl e_Re por t 相关报告 HOF并表致收入净利大幅提高，关注双主业中医疗养老潜力 2015-03-30 设立Natali（中国）正式布局养老产业，双主业经营初现光芒 2015-03-02 现代商业HOF并表致业绩大幅预增，医疗养老资产证券化助双主业转型 2015-01-15 2 公司快报/南京新百 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 HOF并表致业绩周期性大幅下滑。公司15Q1实现营收32.72亿元，同比增长263.03%（14Q1-Q4增速分别为+18.33%、+5.30%、-2.74%、+388.4%）；归母净利润-1.54亿元，同比减少355.69%（14Q1-Q4增速分别为+26.23%、+27.60%、-48.38%、+514.70%）；扣非后归母净利润-1.54亿元，同比减少366.66%；EPS -0.43元，同比减少352.94%；加权平均ROE为-9.12%，同比减少13.36个百分点。报告期内，营收增长和净利大幅下降主要是受HOF周期性业绩波动影响，一季度为HOF传统淡季，销售费用高企导致净利为负。 毛利率稳步改善，销售费用率提升侵蚀利润。受HOF并表影响，报告期内公司毛利率和期间费用率发生较大变化。由于擅长买手制和自有品牌的HOF毛利率较高，并表后公司一季度毛利率为33.05%，较14年全年小幅提升，同比提高9.29个百分点。预期未来伴随公司对自营模式、自有品牌的深入探索，以及HOF欧洲供应链的引入，毛利率有望进一步提升。Q1期间费用率为37.35%，同比增加23.92个百分点，其中销售费用率为26.46%，同比增加24.03个百分点；管理费用率为8.28%，同比减少1.22个百分点；财务费用率为2.61%，同比增加1.11个百分点。费用率大幅提升使盈利能力承压，报告期内公司净利率为-5.46%，同比回落12.24个百分点。 现代百货、医疗养老双布局，可爱深红爱浅红。公司定位于现代百货+医疗养老双主业。现代百货方面，通过收购HOF实现由联营向商品经营的转型，即引入买手制和自有品牌，丰富和营造现代消费场景，将线上和线下相融合，既注重线下的发展，也关注线上的运营。同时，公司未来发展更重要的定位在于成为集团医疗养老资产的整合平台，成为国内最具价值的医疗养老服务提供商。养老领域，集团旗下拥有Natali与安康通。其中，Natali系以色列最大的居家养老企业，主营远程医疗服务、紧急呼叫服务、家庭护理及医生出诊服务、社区健康服务四大类业务，核心竞争力优秀，ARPU值超过600美元/年，平均使用寿命为7年，以色列市场份额接近60%。2014年Natali收入6千万美元，净利润约1千万美元。公司已参与出资设立Natali（中国），将聚焦于高端客户，未来将根据中国实际现状引入Natali相关业务与经验，2015年重点引进远程医疗监控服务。安康通是拥有16年历史的上海健康养老企业，为广大老年人和社区居民提供24小时紧急求助服务和包括生活照料、精神慰藉等方面的居家生活服务；2015年目标覆盖300万客户群并发展100万付费用户（当前有效付费用户约15万）。医疗领域，集团旗下拥有江苏省人民医院徐州分院，共有1400余张床位（新分院建设完成将增加1500余张床位），徐州医院将成为公司发展养老业务的重要后台资源。此外，不排除通过并购获取更多的医院资产。 维持盈利预测，维持买入-A评级。公司是三胞集团的重要资产证券化平台。公司定位于实现双主业开花，一方面由传统百货向现代百货转型，另一方面致力于打造集团医疗养老产业平台。Natali（中国）的设立标志着正式进军养老产业。近年来三胞集团在医疗、养老、大健康领域早有布局，旗下安康通、Natali、徐州三院等相关资产扩张与整合思路愈发清晰，未来将注入上市公司，成长空间明确。预计公司15-17年EPS分别为1.69元、2.12元、2.77元，对应PE分别为32倍、26倍、20倍，维持买入-A评级。 风险提示：消费低迷，资产注入进程低于预期 3 公司快报/南京新百 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 Table_Exc el2 财务报表预测和估值数据汇总(2015年03月27日) 利润表 财务指标 （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E （百万元） 2013 2014 2015E 2016E 2017E 营业收入 3,353.4 7,825.2 18,977.4 21,796.2 24,066.2 成长性 减:营业成本 2,576.8 5,318.4 12,885.7 14,712.4 16,124.4 营业收入增长率 17.7% 133.4% 142.5% 14.9% 10.4% 营业税费 77.0 82.3 197.4 226.7 250.3 营业利润增长率 -21.8% 201.7% 79.6% 25.8% 30.4% 销售费用 175.0 1,151.0 3,116.1 3,585.5 3,951.7 净利润增长率 -29.0% 196.1% 80.4% 25.7% 30.4% 管理费用 278.5 567.7 1,670.0 1,955.1 2,129.9 EBITDA增长率 -8.9% 159.8% 44.3% 15.8% 20.0% 财务费用 76.1 173.3 188.6 150.0 89.2 EBIT增长率 -14.9% 179.2% 62.0% 18.1% 22.4% 资产减值损失 0.3 19.9 14.0 14.0 14.0 NOPLAT增长率 -25.4% 212.2% 62.0% 18.1% 22.4% 加:公允价值变动收益 - - 10.3 - - 投资资本增长率 12.1% 180.6% -3.9% -3.9% -18.7% 投资和汇兑收益 4.1 11.3 25.0 31.7 37.5 净资产增长率 9.1% 11.5% 84.8% 26.2% 24.0% 营业利润 173.7 523.9 941.0 1,184.2 1,544.3 加:营业外净收支 1.7 -0.7 3.0 2.0 3.0 利润率 利润总额 175.3 523.2 944.0 1,186.2 1,547.3 毛利率 23.2% 32.0% 32.1% 32.5% 33.0% 减:所得税 45.3 89.3 161.2 202.5 264.2 营业利润率 5.2% 6.7% 5.0% 5.4% 6.4% 净利润 135.2 400.4 722.3 907.7 1,184.0 净利润率 4.0% 5.1% 3.8% 4.2% 4.9% EBITDA/营业收入 10.3% 11.4% 6.8% 6.9% 7.5% 资产负债表 EBIT/营业收入 7.4% 8.9% 6.0% 6.1% 6.8% 2013 2014 2015E 2016E 2017E 运营效率 货币资金 882.3 1,815.9 2,087.5 2,397.6 2,856.6 固定资产周转天数 153 107 58 49 43 交易性金融资产 - 10.7 - - - 流动营业资本周转天数 -13 -35 -28 -24 -27 应收帐款 39.9 186.2 446.4 159.0 509.5 流动资产周转天数 191 1